買入國藥一致的六個理由

吳君亮 王喜

國藥一致（000028）是集制藥工業、醫藥批發、零售于一體的醫藥企業，醫藥工業、醫藥批發業務收入占比分別為11%、88%，盈利占比分別為40%和56%。隨著流通醫藥企業之間的并購加劇，流通整合提速也給公司帶來效益上的提高，近5年來，公司營收和扣除后的凈利潤年復合增長率分別為52%和47%，相對前一個5年，經營成效顯著提高。公司計劃未來將更加注重品牌建設，加快網絡布局的速度，預計未來2年公司的營業收入和扣除后的凈利潤年復合增長率可達24%和26%。

買入理由：

1、隨著醫藥流通行業的規模擴大和集中度提高，公司的成長機會更為確定。從醫藥流通行業規模來看，醫藥商業規模不斷擴大，銷售收入從2003年的2227億元到2010年的7084億元，年復合增長率達18%，而伴隨我國城鎮化率提高、人口老齡化程度加劇、以及新醫改的推動，醫藥流通業未來幾年仍有望保持16%左右的年增速。

行業集中度低的狀況也將在未來繼續改善。我國醫藥分銷業前三和前十的市場份額分別由2003年的12.7%和26.1%逐步提高至2010年的21%和38%左右，未來醫藥商業集中度將進一步提升，而商業企業業務模式的升級（包括引入增值服務），將助推醫藥商業的整體轉型。國藥一致依靠大股東國藥集團的渠道和流通優勢，有望充分受益。

2、國藥一致的商業規模已具，為未來繼續實現細致化布局構筑好了基礎和條件。截止到目前，公司旗下擁有11家商業子公司，分布在深圳、廣州、東莞等兩廣區域，主要扎根于醫院、連鎖藥店、社康中心等醫藥消費終端，其中在廣西區域的網點達2000家。2011年年底，公司收購廣西華梧和肇慶和信，將促進公司深耕于兩廣醫藥流通領域，其商業布局意義大于實際利潤貢獻，而利潤貢獻將體現在未來的財年中。總的來看，公司在二三線城市、農村地區的并購布局空間還較大，這將是未來幾年公司業務的增長點。

3、公司的制藥產品有競爭優勢，業務擴張遠景宏大，值得期待。公司旗下的制藥產品在細分市場處于領先地位，其中有7個單品銷售額過億，并且基本都進入了基藥目錄。

目前公司制藥工業由全資子公司深圳致君制藥完成，目前的致君制藥年銷售額近14億元，利潤超過1億元。致君制藥觀瀾二期正在有序推進，按照公司十二五規劃，醫藥工業要實現100億規模，按照2010年15.7億元計算，年復合增長率需達45%。待新增產能投產后，業績增速可觀。

4、業績增速長期保持平穩。國藥一致的收入和經營性凈利潤增速長期保持在20%和30%以上，2011年收入和經營性凈利潤分別同比增長15.81%和26.94%至151.3億元和3.12億元，稍顯遜色，主要原因是2011年3月開始醫院為提前應對國家即將出臺限制抗菌類藥物使用的政策而減少抗菌類藥物的采購。

5、營利和費用水平較為穩定，相對同業公司具有明顯優勢。受制于醫藥流通環節的的行業特點，公司毛利率相對較低，但較為穩定，近年來都保持在9%左右的水平，較其他流通企業高出1-2個百分點。從凈資產收益率來看，國藥一致近4年的平均值超過23%，而國藥股份、上海醫藥、廣州藥業等均不到17%。

6、國藥一致的估值優勢明顯。公司目前股價處于回調階段，以最新股價21.7元計算，國藥一致對應的市盈率為19倍，顯著低于當前醫藥行業約30倍的平均市盈率，PEG在0.7左右，估值頗低。

風險提示：

1、抗生素的限制使用對公司醫藥商業的收入影響，該影響亦可能超乎市場預期；2、基藥藥價受限可能影響公司整體的盈利水平。

風格歸屬：

中盤股，價值股，積極成長股。