長期供求與短期資金流

清楚了解某一種商品的較長期供求趨勢，掌握短期資金流將對價格的影響，并進行實地考察，走訪上下游行業，看看數據與現實是否相符。這些都是大宗商品分析師需要做的功課。對投資者來說，也是不錯的借鑒。

研究大宗商品的走勢到底需要關注哪些方面？剛剛退休的瑞銀全球大宗商品及原材料全球策略師賀培德用其20年的經驗給出了答案。

中國工業增長為人類歷史上最快。過去十年，中國的增長超越了所有預期。2000年中國有關部門曾表示，鋼產量將在1.3億噸觸頂。然而，2011年，粗鋼產量6.96億噸。2000年中國的原煤產量是14億噸，2011年達到了35.2億噸，年復合增長率9.6%。關于中國增長的推手和耐力之爭始終沒有定論，對原材料分析師而言，這意味著，中國增長的力度不斷提供著全新的視角和方向。

針對中國做反向押注仍是冒險行為。中國經濟增長在過去十年里屢現“熄火”信號，但最終向上勢頭都得以保持。中國經濟的持續增長為大宗商品供應商和投資者提供了機會。

周期仍然至關重要。周期底部曾一度是大宗商品分析師判斷的基準，而近期對政府政策的倚重更勝一籌。然而，2008年底時的全球性通貨再膨脹，曾導致大宗商品價格和需求強勁反彈。事實上，在全球其他主要的經濟金融子行業中，周期性仍然發揮著重要作用。自2006年以來美國樓市一直陷于衰退，而自2009年中期以來，中國股市也處在一波跌勢中，任何周期性的回升都可能對材料價格和投資產生影響。

資金流對大宗商品最為重要。盡管基本面仍然重要，但資金流在短中期內決定著大宗商品的價格。瑞銀全球大宗商品行業分析師Julien Garran 就利用了資金流驅動的資源投資鐘來預測大宗商品價格走勢。在她看來，從2011年10月初到2012年4月初，美國的銀行業創造出了足夠的信貸來滿足美國企業和消費者的需求，但在美聯儲或歐洲央行都未注入流動性的情況下，資金會流出新興市場及與新興市場相關的投資。近期內，美國的信貸能否在整個夏季支撐住成了關鍵性問題。如果能支撐住，這就表明美國的復蘇是可持續的，而大宗商品也將進入結構性下行趨勢。如果不能，那么前景就將較為震蕩，大宗商品會有一波較大跌勢，隨后稍有復蘇。

數據未必反映現實。美國GDP修正的經濟史表明，現實可能和最初公布的數據所表明的情況相差甚遠。尤其在中國，人們必須用直覺、經驗來分析數據，并綜合考慮其他因素。現實與數據的任何不符也都會帶來投資機會。

人口因素最終左右增長。在此支撐下，除中國以外的亞洲地區經濟增長應該是勢不可當的，并繼續支撐“材料牛市”。這十年第一輪材料牛市的支撐力量是中國經濟增長和城鎮化、財富增長以及人民生活水平的提高。隨著這個階段的財富創造轉向亞洲其他地區，大宗商品需求增長仍應在軌道上，投資機會應會繼續浮現。

政治的力量。從中東到蒙古，政治變動總會帶來不可預見的后果，尤其是對那些供給受阻或被中斷的大宗商品來說，而這卻也能帶動資源的循環再生以及更高效的利用。大宗商品產出國的財富分配以及資金提供方所獲得的利潤增長都處在持續的平衡調整之中，這既給分析師帶來了挑戰，也為大宗商品價格提供了支撐，因為獲得渠道受阻意味著新商品投入市場的速度會慢于之前的預期。

水將成為一種限制性資源。根據在中國的見聞和經驗，水是最受忽視、也是價格最為低估的資源。雖然資源目前尚未變成限制性因素，但其可用性很有可能決定著煤制油和煤化工等水資源密集型行業的發展。

亞洲的煤炭依存度。人們對這點的理解并不透徹。過去十年，中國的煤炭產量增長了250%，即21億噸，充分顯示其對能源巨大的需求。此外，瑞銀估計，目前中國煤炭發電仍占75-80%。這種能源需求及對煤炭的高度依存給煤炭行業創造了機會，在中期內應會繼續如此。不過，展望較長期，天然氣（頁巖氣）在未來10-20年將面臨最快速的增長機遇。頁巖氣是蘊藏在頁巖中的天然氣，在美國頁巖氣已經開始成為日益重要的天然氣來源。有人擔心頁巖氣的持續開發會取代美國煤炭需求，但實際上，這意味著如果有新港口和鐵路基礎設施的支持，更多的美國煤炭可以運至亞洲。

顯然，從Peter的上述觀點中我們可以知道，材料行業分析師的工作是永無止境的。

作者白仲儀（Ghee Peh）為瑞銀證券執行董事、亞太金屬/礦業研究部主管