天使還是魔鬼

當房產投資被宏觀調控扼住“喉嚨”，地產基金因其較為豐厚的收益成為房地產投資領域的“救命稻草”，并且勢頭見漲。

目前，地產基金行業以私募居多。其火爆程度，從住建部發布的《人民幣房地產私募基金發展報告》中便可見一斑：“2011年，人民幣房地產私募基金融資總規模已近千億元，較2010年增長了一倍。同時，在未來3年，中國房地產私募基金總規模可能達到5000億元。”

如此龐大的資金規模，募資渠道至關重要。就當前的情況看，“商業銀行、私人銀行、信托公司等募資成本非常高昂，對合作對象不但‘嫌貧愛富’，也設置了非常高的門檻。”利得財富總裁助理盛大說，這無疑讓地產基金公司把目光轉向了第三方理財機構。

對于這個在國內地產業新興的投資領域，第三方理財機構是頗解風情地給予積極回應，抑或持有疑慮？

45%——財富管理的半壁江山

地產基金高額的回報，使得包括諾亞財富、展恒理財、帆茂理財以及恒久財富等多家第三方理財機構，紛紛發力地產基金業務。據悉，諾亞財富從2012年3月21日開始啟動TOP 50地產母基金，欲募集50億資金。

“這種基金不是直接投資于項目，而是通過投資它的子基金，獲取大約20%左右的收益。”諾亞財富地產基金研究員孫治香介紹。目前，諾亞財富正“磨刀霍霍”，試圖改變房地產行業過于依賴信貸的發展模式，為募資總規模達100~180億而蓄勢待發。

其它的第三方理財機構亦“不甘寂寞”。據帆茂財富副總經理黃昊杰介紹，地產基金在帆茂財富中的資產配置比例為45%左右，“在過去一年多時間內，我們已經先后向投資者推薦了盛世神州、華融資產、中房投資、軟銀賽富等管理人發起的地產基金。”

就連一向低調的恒久財富也對記者爆料稱：“房地產投向（包括普通商業住宅項目和保障房）類產品約占我們總產品數量的1/3。”產品總監謝亞凡認為，第三方理財機構各顯神通為地產基金“大量輸血”的時代已經到來。

除了高回報率，認準地產基金將取代銀行信貸，成為房地產開發商主流融資渠道的發展趨勢，也是各理財機構對其青睞有加的重要原因。諾亞財富董事局主席汪靜波曾表示：“信貸支持在行業中的過于集中，成為整個金融系統的潛在風險，只有地產基金支持的開發商才有機會在未來勝出。”

信托VS地產PE

雖然對地產基金的熱衷度不相上下，但不同的第三方理財機構側重點存在差異。目前，理財機構最青睞的地產基金產品主要是兩類：信托產品和有限合伙形式的地產PE。

相對來說，有限合伙的地產PE結構比較靈活，構建的成本也比信托更低。

“信托自身沒有處置能力，到期如無法償付本息，最常用的辦法是‘借新還舊’或找四大資產公司接盤。”黃昊杰介紹說，為應對償付風險，第三方理財機構傾向于尋找具備處置能力的資產公司或大型房企背景的基金管理人合作。以帆茂為例，其地產基金項目就是直接與知名房企合作。

然而更多的第三方理財機構則認為，信托形式的地產基金將占主流。“房地產調控未見放松，地產類產品本身風險較大，信托公司受銀監會監管，投資者更加認可信托這一產品形式。”謝亞凡說。

不僅如此，第三方理財機構更相信信托公司的風控措施、挑選項目的能力和產品設計能力，選擇信托產品形式，有助于把地產基金的風險拋給信托公司。“從政策的角度而言，房地產信托業務的‘432標準’（即4 證齊全，30%的資本金，房地產企業二級以上資質）和信托公司凈資本管理辦法等，給很多地產類產品上了‘保險’。”謝亞凡介紹。

選大不選小

高收益固然令人歡欣鼓舞，其“影子兄弟”高風險則令人如履薄冰。作為財富管家，風險控制自然是第三方理財機構繞不開的考題。為此，各理財機構在挑選產品時，不得不瞻前顧后，考量因素日益增多：開發商（融資方）實力、項目資質、還款來源、抵質押物、擔保方資質、發行人/管理人資質等都在其列。

也因此，不少第三方理財機構將目光直接鎖定在品牌房企身上。與品牌開發商建立聯系與合作，幾乎成為業內共識。“我們選擇業內知名的管理人，因為與小型房企相比，品牌房企能夠更為嚴格地把握風控標準，投向標的與風控流程符合我們的標準。他們有足夠抵押標的和快速的消化能力，且有符合市場趨勢的清晰投資邏輯，可以獲取投資者的青睞。”黃昊杰介紹。”

以諾亞財富為例，其發行的地產母基金，基本鎖定在萬科、金地集團等知名房企，“由于我們對品牌企業比較了解，加上他們合作意愿比較強，與之合作風險系數相對來說會低一些。”孫治香說。

并未與知名房企建立合作關系的第三方理財機構，則應從產品的綜合要素方面進行篩選。“一般而言，現階段的產品推介會更多地注重產品的風控指標，比如信托產品的抵押擔保條件等，只有風控措施都到位情況下再篩選收益率高的產品，重點為客戶推薦。”中國財富管理研究院研究總監王珍介紹。

基于私募地產基金投資高門檻、高風險和高收益的特點，推薦給投資者時，第三方理財機構顯得“步步為營”。“并不是所有的投資者都適合地產基金的投資。”盛大介紹，私募地產基金更“適合風險承受能力較高，且對資金的流動性要求較低的高凈值客戶群體”。

按兵不動

當不少第三方理財機構積極開展地產基金業務時，更多的理財機構則保持著“冷靜的思考”。

“對于地產基金，我們觀望了兩年，但是由于地產基金沒有足夠的‘安全墊’，我們暫時不想介入這塊領域。”啟元財富的總經理葛智華的觀點也代表了一部分第三方理財機構的態度。富賽財富、利得財富等多家第三方理財公司都選擇對地產基金“繞道而過”。大唐財富也明確表示沒有推薦過一個地產基金類信托產品。

“國家對地產有可能仍將實行緊縮政策，投資地產基金風險較高。”富賽財富產品研究總監林瓊表示。

有數據顯示，2012年初至今，已有涉及18家信托公司逾30款房地產信托產品提前清盤，其中中誠信托提前清盤的產品就達6款。“在地產業融資渠道逐步收緊的情況下，一些私募地產基金試圖抄底接盤房地產信托。但由于地產基金發行成本普遍高于信托，如果政策持續收緊，地產基金到期不能兌付的風險將會增加，那么今日的信托便是明日的地產基金。”林瓊表示。

進一步說，目前的相關政策表明地產調控仍然未見放松，“樓市的銷售并不樂觀，若地產項目爛尾或者銷售不出而被‘套牢’，通過股權投資變成房地產項目股東的投資人，將面臨基金到期后無法變現的風險。”

更為重要的是，房地產基金的監管處于空白狀態也扼制了第三方理財機構參與的積極性。“管理人資質并沒有公允的認可規定，導致管理能力參差不齊，地產基金的風險無形中在聚集。”黃昊杰認為。

以房地產私募基金運作模式為例，“由于缺乏監管，導致了投資人對地產基金的信息不對稱。”葛智華介紹。“不少房地產基金管理人的股東是房企本身。當這些地產私募基金在投資自有項目時，會遇到盡職調查、風險評估和投資后管理等方面的利益沖突，使得投資者很難客觀地去掌握項目相關信息。”林瓊認為。

甚至，投資者的收益很大程度上要依賴于開發商的決定。“開發商可以把成本的賬目做得很高而降低收益率，也可以把成本的賬目做低來提高收益率。”業內人士介紹，這種受制于人的投資，限制了投資者的積極性。

外資也來湊熱鬧

鑒于國內的地產基金處于萌芽階段，雖然第三方理財機構參與者眾多，但面對的挑戰卻不小。“目前地產基金往往還是類‘高利貸’的債權式投資，大型房企無論從資產負債率或資金成本方面考慮，大都不愿接受此類投資，而資金鏈緊張的中小房企恰恰是本輪調控的‘受傷者’，即便付出再高的成本進行融資，也很難獲得投資人的認可。”黃昊杰分析稱。

也因此，在這樣艱難的背景中“破繭重生”，改變眼下簡單的短期債務融資模式，探索更多適合國內地產市場發展的“新大陸”，將成為第三方理財機構關注的重點。這也讓不少人將目光投向了進入中國的外資地產基金。其中以“地產系”和“金融系”為主流。

“金融系是以歐美國家金融機構為主導的地產基金，擅長于類股的基金，而地產系則是以新加坡等亞洲國家的地產企業為主導的地產基金，是擅長于類債的基金。”

雖然各有優劣，但業內人士反映，由于國外地產基金大都以股權投資為主，在當下中國市場的認可度比較低。而對于第三方理財機構而言，“只有同時兼備地產系和金融系的思維才能獲得生機。在實踐中，可能‘股+債’的混合模式是未來的趨勢。”