IPO失敗案例面面觀 他們?yōu)楹伪蛔C監(jiān)會擋在門外?

「過會率在過去幾年一直是80%~85%左右，中小板80%左右，創(chuàng)業(yè)板高一些。2011年下半年到2012年，過會率曾低于50%。總體來講，100家里面至少20家過不了的。」

究竟是哪些硬傷，讓一些企業(yè)功虧一簣，被證監(jiān)會擋在IPO門外？

曾

任大陸A股第7、8兩屆審核委員會委員的瑛明律師事務(wù)所首席合伙人陳瑛明強調(diào)，上市企業(yè)不到掛牌那一刻絕對不能松懈，「最后一刻都要表現(xiàn)好。有的企業(yè)已經(jīng)過會了還發(fā)不出來；有的甚至發(fā)出來了，錢都拿到口袋里了，還掛不了牌。像寧波的立立電子，最后一刻被人舉報現(xiàn)有管理層掏空了原來的上市公司，不得不遺憾出局。」

2012年3月2日，證監(jiān)會再度公布西安「環(huán)球印務(wù)」、北京「星光影視」、「華致酒行」、北京「高威科電」、浙江「佳力科技」和江蘇「東珠景觀」6家擬上市公司被否原因，所涉公司的IPO上會時間集中在2011年12月14日至2012年1月9日期間。除了持續(xù)盈利能力、公司經(jīng)營獨立性、募集資金運作等「老問題」外，高管頻繁發(fā)生變動和報送發(fā)行申請文件有重大遺漏成為阻礙擬上市公司過會的新問題。

硬傷一

關(guān)聯(lián)交易

關(guān)聯(lián)交易一直是資本市場「老生常談」的問題，本次證監(jiān)會披露的被否6家公司中，3家公司就折戟于此。

未恰當披露關(guān)聯(lián)交易是環(huán)球印務(wù)此次IPO失利的主因。環(huán)球印務(wù)主要從事醫(yī)藥紙盒包裝產(chǎn)品的設(shè)計、生產(chǎn)及銷售，同時兼營酒類、食品彩盒和瓦楞紙箱業(yè)務(wù)，陜藥集團為其控股股東。招股書顯示，其在2009年、2010年和2011年上半年的主營收入中，向關(guān)聯(lián)方銷售產(chǎn)品占比達到8.31%、7.76%和9.13%；應(yīng)收賬款中，關(guān)聯(lián)方占比6.84%、5.81%和6.97%，關(guān)聯(lián)交易凸顯。發(fā)審委在對其的否決文件中披露，根據(jù)公司的會計報表附注，陜西天士力等4家公司為公司關(guān)聯(lián)方，與公司的關(guān)聯(lián)關(guān)系為「同受一個股東重大影響」。此外，環(huán)球印務(wù)控股股東陜藥集團的會計報表顯示，西安德寶等5家公司均為納入陜藥集團合倂報表范圍的子公司，而招股書中卻未對上述企業(yè)的關(guān)聯(lián)關(guān)系進行披露。

二次上會的星光影視還是未能在關(guān)聯(lián)交易披露問題上「說服」監(jiān)管層。發(fā)審委公告指出，與2011年11月編制的招股說明書比較，星光影視2010年3月向中國證監(jiān)會首次報送且經(jīng)預(yù)披露的招股說明書存在未披露3家關(guān)聯(lián)人的情形，同時還存在1家關(guān)聯(lián)人的關(guān)聯(lián)關(guān)系披露不一致的情形；公司2011年3月向中國證監(jiān)會第二次報送的招股說明書存在未披露5家關(guān)聯(lián)人的情形。在未披露關(guān)聯(lián)人中，嘉成設(shè)備、嘉成技術(shù)和山德視訊的業(yè)務(wù)范圍與星光影視的業(yè)務(wù)范圍相似，報送的發(fā)行申請文件有重大遺漏。

硬傷二

管理團隊不穩(wěn)定

「高管頻繁變動」是華致酒行上會被否的硬傷之一。根據(jù)公司招股書，在華致酒行目前董事會11名董事中，只有1名董事在報告期內(nèi)沒有發(fā)生變動，其它10名董事全是新董事。華致酒行高管團隊也存在類似情況。2008年以來，華致酒行前后換了三任總經(jīng)理，除了財務(wù)總監(jiān)是「老人」外，7名副總經(jīng)理中僅1人任職時間超過36個月。發(fā)審委表示：「申請材料及現(xiàn)場陳述中未對上述董事、高管變化情況及對公司經(jīng)營決策的影響作出充分、合理的解釋。」

同樣在高管頻繁變動上「栽跟頭」的還有高威科電。發(fā)審委認為，2010年3月前，高威科電董事會由6人組成，后經(jīng)過3次調(diào)整增加至9人，除去3名獨立董事外，3年內(nèi)董事會僅2人未發(fā)生變化，不符合《首發(fā)管理辦法》中「近3年高管、董事無重大變化」的規(guī)定。

業(yè)內(nèi)人士表示，董監(jiān)事會、高管團隊變動頻繁，常常會引發(fā)管理思路混亂，在公司經(jīng)營管理中引發(fā)諸多問題，為保證企業(yè)持續(xù)經(jīng)營，故而監(jiān)管部門要求控制權(quán)、管理團隊的穩(wěn)定。

硬傷三

持續(xù)盈利遭質(zhì)疑

持續(xù)盈利能力存疑則是佳力科技、東珠景觀被否的主因。發(fā)審委表示，風電設(shè)備為產(chǎn)能過剩行業(yè)，佳力科技目前的主要產(chǎn)品并非國家重點支持產(chǎn)品，風電行業(yè)經(jīng)營環(huán)境產(chǎn)生的重大變化將對公司的持續(xù)盈利能力構(gòu)成重大不利影響。且佳力科技募投項目與現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營不相適應(yīng)，存在市場銷售風險。

此外，大型園林綠化工程項目對東珠景觀的業(yè)績貢獻較大，發(fā)審委認為客戶的相對集中可能對其持續(xù)經(jīng)營能力產(chǎn)生不利影響。此外，東珠景觀大部分項目屬政府投資項目，竣工時間較長且無明確期限，將對其資金周轉(zhuǎn)和利潤水平產(chǎn)生風險。

硬傷四

過度「包裝」

企業(yè)IPO過程中，凈利潤無疑是最重要的一個指標，直接關(guān)系到企業(yè)是否符合上市的條件。在對IPO企業(yè)進行利潤包裝時，中介機構(gòu)和企業(yè)經(jīng)常會通過虛假合同、提前確認收入等手法進行。 這種過度包裝，常常會被證監(jiān)會列為重點，一經(jīng)查處，必定會帶來災(zāi)難性后果。

過度「包裝」一

虛假合同

「偽造合同增加利潤，是擬上市企業(yè)常用的一種手法。」天津一律師表示，通過第三方或者控股股東控制的其它企業(yè)來偽造合同進而增加利潤，這種手段較為隱蔽。

過度「包裝」二

關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化

前述律師表示，將關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化是以前企業(yè)經(jīng)常用到的包裝手法之一，此種手法比較簡單。為了解決關(guān)聯(lián)交易中利益輸送明顯的問題，企業(yè)通常會把關(guān)聯(lián)公司股權(quán)在上市前一兩年轉(zhuǎn)讓給第三方，這樣一方面可以增加企業(yè)當年的收入，另一方面企業(yè)由此開始與轉(zhuǎn)讓后的公司或第三方展開隱蔽且通常是大宗的交易。此類情況在江浙、廣東等地的民營企業(yè)中較為普遍。

過度「包裝」三

研發(fā)費用資本化

新會計準則規(guī)定，開發(fā)性支出可以有條件資本化。由此，一些擬上市企業(yè)開始利用這一規(guī)定進行不當?shù)慕档唾M用進而增加利潤，其中企業(yè)做的最多是將研發(fā)費用資本化。

通常情況下，企業(yè)的研發(fā)支出被計入期間費用，會對當期損益產(chǎn)生影響，實踐中，研發(fā)費用的會計處理給上市公司留有很大余地，由此利潤調(diào)控空間也隨之而來。

過度「包裝」四

提前確認收入

提前確認收入是擬上市企業(yè)操縱利潤的慣用手法。一位上市公司財務(wù)經(jīng)理表示，在實際操作中，企業(yè)提前確認收入可增加應(yīng)收賬款，進而增加收入。

過度「包裝」五

隱蔽的非關(guān)聯(lián)方利益輸送

擬上市企業(yè)對于重大關(guān)聯(lián)交易負有詳細披露的義務(wù)，有企業(yè)通過多種手段進行隱蔽的關(guān)聯(lián)交易以規(guī)避披露義務(wù)，進而實現(xiàn)操縱利潤。

北京一位投行人士透露，較為隱蔽的利益輸送手法主要有：員工減薪、PE股東通過皮包公司為擬上市公司報銷費用或虛增收入、地方政府通過減稅或增加補貼收入等形式。以員工減薪為例：「在實際操作中，企業(yè)會向員工做出承諾，即實現(xiàn)上市后進行利益補償，然后雙方達成默契從而進行隱蔽的利益輸送。」