創業板退市:你準備好了嗎?

　　 編者按：早在2009年創業板開板之時，市場就對創業板退市制度就寄予厚望，并期待一個完善的和可執行的退市制度使得創業板區別于中小板與主板。在隨后的兩年間，退市制度屢屢被監管層提及，但卻遲遲未能正式推出，市場同時也對創業板不斷上演的“三高”、“超募”、“高管離職套現”等現象愈加詬病。
　　 2012年4月20日深交所正式發布《深圳證券交易所創業板股票上市規則(2012年修訂)》，標志著創業板退市制度將從2012年5月1日開始正式實施。盡管業界仍存在著對“退市制度執行力度、能否抑制炒作”等方面的疑慮，但無論如何，從修訂后的新規中，我們可以看出監管層完善市場制度建設的決心。換言之，此番退市制度的出臺在中國資本市場發展史上具有重要的意義，無論是否愿意，市場各方都必須對這一變化作出應對。
　　
　　 事實上，此次被業界稱為“創業板退市制度出臺”的制度變化，更為準確的表述是“落實創業板退市制度，完善創業板上市規則”。
　　 因為在此前的《深圳證券交易所創業板股票上市規則》（以下簡稱：上市規則）中，已有諸如“連續虧損”、“公司解散”、“法院宣告破產”等有關退市的條款規定，創業板的“退市”概念并非直到現在才出現，只是此前規定的可操作性一直備受質疑。
　　 在2011年11月28日，深交所《關于完善創業板退市制度的方案》就向社會公開征求意見，深交所此后根據各界反饋意見進行修改完善。新修訂的規則中豐富了創業板退市的標準體系，并完善了恢復上市的審核標準、明確了退市后的去向等。這使得修訂后的上市規則更具備操作性，“退市”更為真切的來到投資者面前。
　　
　　規則之變
　　看點一：新增兩款退市條件。
　　 新的創業板上市規則增加了兩款退市條件，分別為：①在最近36個月內累計受到交易所公開譴責三次；②股票出現連續20個交易日每日收盤價均低于每股面值。
　　 交易所的“公開譴責”在此之前一直被認為是徒具形式，卻無法對上市公司構成實質性的制約。新規出臺后，“公開譴責”即與公司退市掛鉤，交易所的監管權力事實上得以加強。
　　 對于“公開譴責”條款的設置，深交所亦表示：“部分上市公司雖然財務指標沒有達到退市標準，但經常發生重大不規范行為，嚴重損害投資者利益，因此非常有必要增加相應的指標作為退市條件，以將此類‘害群之馬’清除出市場，并提高監管的威懾力”。
　　 但記者在采訪中也了解到，部分市場人士認為該條款雖然一定程度上有利于遏制上市公司的不規范和不誠信，但“譴責”本身帶有“人治”色彩，與量化的財務指標等退市條款相比，“譴責”更多的涉及對誠信指標的主觀判斷，亦有一定的弊端。
　　 不過，深交所已于2011年4月對外公布了《創業板上市公司公開譴責標準》，以保證制度的透明和公正，上市公司對深交所做出的公開譴責決定不服的，可以向深交所上訴復核委員會申請復核的規定。被處罰對象提出復議時，上訴復核委員會要召開聽證會議，相關人員可以在會上進行申訴。
　　 這也為上市公司遭遇“公開譴責”的退市危機時提供了一定的回旋余地。
　　 新增退市條件二“股票成交價格連續低于面值”，則意在提升市場效率，拒絕僵而不死的“仙股”。連續20個交易日每日收盤價均低于每股面值的，其股票將終止上市，這就增加了投資者“用腳投票”的籌碼。
　　
　　看點二：修改原有退市條件，加快退市速度。
　　 新規對原有的退市條件進行了部分修改，修改的結果則是加快了退市速度，主要包括兩條：①一旦經審計的年度財務會計報告顯示公司凈資產為負，則其股票暫停上市；連續兩年凈資產為負，則其股票終止上市。②一旦出現連續120個交易日累計股票成交量低于100萬股情形的，將終止上市。
　　 財務指標“凈資產”的條款修改，明顯縮短了退市時間，舊的規定中，暫停上市需要“凈資產為負”持續兩年，終止上市需要“凈資產為負”持續兩年半。新規使得暫停上市的時間縮短了一年，終止上市的時間縮短了半年。
　　 深交所強調，上市公司出現凈資產為負的現象說明公司已經資不抵債，喪失了持續經營的基礎。凈資產為負遠比連續三年虧損的情形更為嚴重，因此有必要加快此類公司的退市速度。
　　 “連續120個交易日累計成交量低于100萬股”同樣增強了投資者“用腳投票”的權利，在舊的規定中，第一次出現這一情形僅會被實施“退市風險警示”，要真正因為流動性過低而退市，需要再次出現“連續120個交易日累計成交量低于100萬股”。新規關于出現這一情形則直接退市的規定，提升了市場效率。
　　
　　看點三：創業板沒有“ST”。
　　 新規的又一大特色就是不再實施“退市風險警示處理”，即創業板沒有“ST”。在舊的規定中，仍存在諸多觸發實施“退市風險警示處理”的條款，在新規實施后，對創業板公司而言已無“ST”的緩沖期，只有“暫停上市”或“終止上市”。
　　 但在創業板取消“ST”后，隨之而來的問題則是風險警示如何能夠向投資者充分揭示，以保護投資者利益？
　　 對此，深交所增加了兩個配套措施：一是強化上市公司信息披露，一旦出現退市風險，要求創業板公司及時披露退市風險提示公告，并在此后每周披露一次退市風險提示公告；二是深化創業板投資者管理，充分利用創業板這一特有的制度安排，要求證券公司利用短信、電子郵件等方式，將有關公司的退市風險提示公告通知持有退市風險公司股票的投資者。深交所認為，這些措施完全能夠充分揭示退市風險。
　　 取消“ST”的舉措顯然直指歷來炒作ST股的市場積弊——ST實際上是中國資本市場特有的一項制度安排，但在實踐中，由于普遍存在資產重組預期，不少被實施“退市風險警示處理”的股票出現了惡性炒作現象，個別“*ST”公司市盈率甚至一度達到1000倍以上，并形成了板塊炒作效應，時常出現群體性的暴漲暴跌，其風險提示作用難以得到有效的發揮。
　　看點四：“非標意見”做不了“擋箭牌”。
　　 新規規定，財務報告明顯違反會計準則又不予以糾正的公司將快速退市。為杜絕公司通過財務會計報告被出具非標準無保留審計意見來規避暫停或終止上市條件，規定非標意見涉及事項屬于明顯違反企業會計準則、制度及相關信息披露規范性規定的，應當在規定的期限內披露糾正后的財務會計報告和有關審計報告。在規定期限屆滿之日起四個月內仍未改正的，將被暫停上市；在規定期限屆滿之日起六個月內仍未改正的，將被終止上市。
　　
　　執行之變
　　 “執行難”一直是A股退市機制實施中的難點，上市公司退市條件的規定雖然存在，但上市公司通過各種手段調節利潤以規避退市的現象又非常常見，導致在執行過程中上市公司“停而不退”，并由此引發了“殼資源”的炒作，以及相關的內幕交易和市場操縱行為。這也在相當程度上影響了市場的正常秩序和理性投資理念。
　　 創業板退市新規中，對退市制度的執行特別加以重視，意在杜絕“執行難”。
　　
　　看點一：利潤調節不管用，也不支持“借殼”。
　　 新規明確，為避免創業板公司暫停上市以后通過各種調節財務指標的方式規避退市，對暫停上市公司恢復上市的財務標準，參照首次公開發行和再融資的計算方法，以扣除非經常性損益前后的凈利潤孰低作為盈利判斷標準。同時，不支持暫停上市公司通過借殼方式恢復上市。
　　 在這一規定下，以往上市公司慣用的通過政府補貼、大股東輸送利潤、資產處置等非經常性收益調節利潤的做法無法再在創業板使用，即使通過利潤調節使得賬面“好看”，仍無法逃避退市。新規劍指創業板公司通過一次性的交易、關聯交易等非經常性收益調節利潤以規避退市。
　　 同時，被暫停上市后，若想要恢復上市，也有相當的難度，除了需要保薦人保薦外，還必須經注冊會計師出具標準無保留意見的審計報告，才可以提出恢復上市的申請。
　　 另外，以往上市公司在暫停上市期間通過借殼上市式的資產重組實現恢復上市的現象比較普遍，新規也明確不支持這樣的“借殼”重組。深交所表示此舉是為了避免出現“借殼炒作”現象，防止相關的內幕交易和市場操縱行為發生，完善二級市場定價機制和資源配置功能。
　　
　　看點二：明確“退市后何處去？”
　　 新規在執行方面的又一個看點在于明確了觸發退市條件后，如何操作退市，以及退市后的公司何處去等問題——在交易所做出公司股票終止上市決定后，給予30個交易日的“退市整理期”，在“退市整理期”內，其股票移入“退市整理板”進行另板交易，股票交易漲跌幅限制仍為10%。最后，創業板公司終止上市以后將統一平移至代辦股份轉讓系統掛牌。
　　 “退市整理期”的設置，為投資者明晰風險提供了緩沖期，使投資者有更加充足的時間處理手中持有的股票，同時有充裕的時間來實現退市公司股價的回歸，化解高價退市的風險。另外，在舊的規定中，對于退市后的去向未做統一安排，但新規中已明確統一進入代辦股份轉讓系統，事實上是確保了投資者在退市后仍有退出的渠道。