行為財務學淺析

【摘 要】 行為財務學經過多年的發展，發現人的財務行為特點和規律，倡導并注重對人的財務行為的研究。是一個管理應用型人文學科，現代財務現象已經成為一種人文現象。本文回顧行為財務學各研究階段，從行為財務學的發展和內涵，行為財務學理論基礎對行為財務學進行深入研究，并探討行為財務學的應用。

【關鍵詞】 行為財務學 心理學 模型

1. 研究回顧

據現有相關文獻資料，現將行為財務學的研究劃分為三個階段。

1.1萌芽期

早在19世紀，以L ebon的《群眾》和Mackey的《非同尋常的大眾幻想與群眾性癲狂》兩本書的出版為標志。通常將這兩本書視為最早闡述行為財務思想的著作，是行為財務學理論研究的基石。

1.2心理行為階段

20世紀50年代，具有現代意義的行為財務理論與現代財務學理論相約起源于此時期。美國奧瑞格大學Burrl和Bauman兩位教授為行為財務學的發展奠定了理論基礎。

20世紀50年代以來，以Markowitz的現代投資組合理論的經典現代財務理論處于迅速發展上升階段，又有當時風靡一時的EMH，行為財務學的研究一時陷入困境，就是在這樣的情形下，Stanford大學Tversky教授和Priceton大學Kahneman，他們在1979年發表的對行為財務學產生和發展重要影響的“直覺驅動偏差”和“框架依賴”兩篇文章；也就在同年Kahneman和Tvensky提出里程碑式的“期望理論”（Prospct Theory）。說明資本市場中的一些異常現象，解釋人們在不確定條件下的決策行為模型。

1.3財務階段

行為財務學這一新興理論，在20世紀的80年代有了突飛猛進的發展，其標志性的代表著是發表在《金融期刊》，表現在證券價格的研究反應過度的Debondt和Thalet的文章，表現在投資者行為的研究投資者意向效應的Shefrin和Statman的文章。

到20世紀90年代后，深化了行為財務學的研究，首先Shefrin和Statman行為資本資產定價模型的提出，隨后又有行為投資組合理論的提出。

2. 行為財務學的理論基礎

2.1期望理論（Prospect Theory） Kahneman和Tvensky在1979年給出了解釋人們在不確定條件下的決策行為的經濟模型，與傳統的預期效用理論不同，并將其命名為期望理論。經過調查實驗，Kahneman和Tvensky將期望理論劃分為三個部分。

2.1.1確定效果（Certainty Effect）

2.1.2反射效果（Reflection Effect）

2.1.3分離效果（Isolation Effect）

在期望理研究中， Kahneman和Tvensky用理論模型解釋個人在面對不確定性時是如何決策的。定義了兩種函數描述人的選擇行為。Kahneman和Tvensky通過模型設計推導研究，給出了期望理論核心點。

首先，人在不確定性條件下決策以參考點的利得或損失為依據，是以結果和開始設想的差距作為基礎，但不是結果本身。

其次，價值函數或個人效用函數是S型，在面對損失時是凸函數，在面對利得時是凹函數，表明投資者每增加一單位損失，其失去效用低于前一單位損失所降低效用；每增加一個單位利得，其增加效用也低于前一單位利得所增加效用。

再次，價值函數中，損失斜率比利得斜率陡。損失一個單位帶來效用降低要大于獲取一個單位利得所帶來得效用增加，既是投資者厭惡損失。

最后，Kahneman和Tvensky的“小數法則偏差”，人對極端且概率很低事件過度重視，容易忽略例行發生的事情。

在此之后的研究中相繼提出了，1980年“參考點”概念，1992年，提出了累積期望理論。

2.2心理學

行為財務學發展，是與在財務理論中引入心理學研究成果密切相關。心理學家們通過系列實驗證明，社會個人在面臨不確定條件時，會表現出不同的心理特征。

2.2.1典型示范偏差；

2.2.2保守主義偏差；

2.2.3參照系偏差；

2.2.4過分自信和其他心理現象。

2.3行為資產定價和投資組合理論

Hersh Shefrin和Meir Statman于1994年提出行為資本資產定價理論，簡稱BCAPT，對傳統的CAPM進行了調整。BCAPT指出金融市場上除嚴格按照傳統CAPM進行資產組合的信息交易者之外，還有部分投資者并不按傳統的CAPM行事，他們信息不夠充分，容易犯各種認知偏差錯誤。資產價格在金融市場上是由這兩類投資者共同決定，前者在市場上起主導作用時，市場是有效的；后者在市場上起主導作用時，市場是無效的。BCAPT還指出，傳統的資本預算中貼現率是按以CAPM為基礎計算出的，這個貼現率是以市場有效及管理者理性為前提。但事實并非如此，按行為財務觀點，應該以BCAPT為基礎來重新計算貼現率。

Hersh Shefrin和Meir Statman于2000年以Lopes 1987年和Kahneman和Tvensky的期望理論為基礎，發展出行為投資組合理論，簡稱BPT。即用單一心理賬戶簡稱BPT-SA和多個心理賬戶簡稱BPT-MA，來推導BPT.BPT-SA投資者關注各資產間的相關系數，他們將投資組合整和在同一個心理賬戶中，而BPT-MA投資者將投資組合分散到多個心理賬戶，忽視資產間的相關系數。BPT認為投資者的投資組合是一種基于對不同資產風險程度識別和投資目的金字塔狀的投資組合，金字塔各層的投資與投資者特定的期望相聯系。并且，Hersh Shefrin和Meir Statman發展了投資組合模型，投資組合模型分為二層，每一層代表風險偏好的不同，基層代表避免貧窮及破產且規避風險；高層代表為暴富及追逐風險。

3. 行為財務學的發展

從1951年美國教授布雷爾Burrell率先提出了行為財務學概念，行為財務學的研究處于探索階段，研究未形成有機整體，影響與發展勢頭強勁的標準財務理論無法相比。其研究受重視，是在20世紀80年代后，市場異常現象的發生挑戰了標準財務理論。心理學、社會學、人類學研究成果逐淅運用到經濟領域，也就產生了行為金融學、行為經濟學，行為經濟學包含行為財務學，隨后逐漸獨立。1979年由Kahneman和Tvensky 期望理論是行為財務學研究的里程碑。

行為財務學歷經漫長演變，有一定發展，行為財務學至今沒有學術界公認的定義。相對認可的是“行為財務學是以心理學上的發現為基礎、輔以社會學等其他科學的觀點，嘗試解釋不符合傳統財務經濟理論的各種異常現象的一門學科”。

從目前文獻資料來看，行為財務學發展方向表現為：

3.1在理論上確定定位，行為財務學需要建設成為區別于傳統財務學的獨立的學科及完善行為財務學的體系。

3.2在實踐中確定起點，以行為財務為起點，結合準則財務、文化財務進行實務研究。

理論起點

3.3在理論和實務研究中注重個人行為，個人價值取向和個人價值判斷。

參考文獻：

[1] 夏明 行為財務學發展路徑探析 會計研究 2010.2.

[2] 李心合 財務管理學的困境與出路 會計研究 2006.7.

[3] 宋志芳 董小紅 行為財務理論發展及運用 理論視野 2007.2.

[4] 李心丹 行為、理論與金融 行為金融學革命 現代金融學前沿 上海交通大學出版社2004.6.

作者簡介：王曉艷，副教授，齊齊哈爾大學應用技術學院管理系教師，主要從事會計、證券投資等課程的教學和研究。

（作者單位：齊齊哈爾大學應用技術學院）