主營依賴煤炭供需 秦港股份存搬遷隱患

9月7日，年內第二大IPO秦皇島港股份有限公司（以下簡稱“秦港股份”）發布了招股書補充稿。作為國內著名的煤炭中轉港口，受到上半年煤炭行業不景氣影響，秦港股份2012年年化后業績（年化業績=中報業績×2）增速較去年明顯下滑，高度集中的煤炭業務正給公司帶來高度集中的風險。

同時，秦港股份高額的負債也對其構成嚴重威脅。此外，公司更大的威脅還在于秦皇島市政府的規劃，未來幾年，該市意在大力發展旅游業，而秦皇島港帶來的煤炭粉塵污染卻是政府的心頭病。

主營受制煤炭供需

作為國內著名的煤炭中轉港口，秦港股份存在主營業務過于集中的風險。公司主營港口裝卸、堆存、倉儲、運輸等業務，以煤炭為主營貨種，同時經營油品及液體化工、礦石及其他雜貨、集裝箱等。

招股書顯示，2009～2012年上半年，煤炭占公司總吞吐量的比重分別為68.50%、72.25%、72.28%和71.52%?？梢姡馗酃煞莸闹鳡I高度依賴煤炭。

然而，今年上半年，我國宏觀經濟增速放緩，今年第一、二季度GDP同比增速分別僅為8.1%和7.6%，其中第二季度增速處于2009年以來最低水平，國內煤炭需求增速明顯回落，對秦港股份業績構成了較大影響。

招股書顯示，在煤炭等業務運營情況良好的2010年和2011年，秦港股份營業收入分別增長7.99%和12.25%，凈利潤分別增長35.15%和-2.78%。公司2011年主營較快增長、凈利潤卻出現下滑，主要因為公司當年有一筆2.92億元的營業外支出，屬于公司非流動資產處置凈損失，如果剔除這筆支出，則公司當年凈利潤實際增長23.41%。

但是今年上半年公司實現營業收入31.29億元，實現凈利潤7.14億元。因招股書未公布其業績同比增長情況，因此，我們將2012年業績年化后可見，秦港股份今年主營僅增長5.32%；剔除2011年非流動資產處置凈損失的影響，公司今年的凈利潤僅增長3.78%。可見，受到上半年煤炭行業不景氣的影響，公司主營收入和凈利潤增速均出現明顯下滑。

上述估算可能還屬于較為樂觀的，因為下半年煤炭景氣度未見回升，有媒體指出山西各地日前再出煤礦停產令，且具體停產時間不詳。如果下半年上游煤礦減產，下游電煤企業需求萎縮，則公司營收勢必將受到較大影響。

大舉舉債擴建新港

除了主營收入存在下滑風險外，秦港股份的高額負債也有可能將公司帶入危險境地。

招股書顯示，秦港股份此次計劃發行不超過14.25億股，擬募集資金48億元，將主要用于曹妃甸港區和黃驊港新建碼頭項目、技術改造以及償還銀行借款等。然而，為了加快上述兩大碼頭的建設，秦港股份在尚未上市募資之前，就已向銀行大舉舉債，對上述兩個港口投資。

公司資產負債率也由此高居不下。2009年～2012年上半年，公司資產負債率均高于50%，2010年和2011年的負債率還一度超過60%，遠超同行業上市公司的平均水平。

從其當前的負債來看，主要來自于對銀行的長短期借款。2012年6月底公司的長短期借款合計為93.43億元，較2009年的46.03億元翻了一番。與此同時，借款占總資產的比例也在不斷上升。2012年6月底，公司的借款占總資產的比例高達43.2%。

秦皇島港近年來新建港口項目鋪底流動資金需求較大，未來較大規模的利息支出和本金償還可能對公司現金流產生較大壓力。2012年上半年，反映公司短期償債能力的指標流動速率和速動比率均較低，分別只有1.06和1.01，通常情形下，前者應大于2，后者應大于1，公司整體償債風險不容忽視。

西港東遷影響盈利

在上市沒有著落，募資可能成空的情形下，秦港股份為何不惜舉巨債進行激進地擴張？這與公司未來的生存發展息息相關。

近年來，秦港股份的借款主要用于發展曹妃甸港區、黃驊港綜合港區，但用于秦皇島港擴建的資金卻少得可憐，其背后的主要原因，是秦皇島港的發展與秦皇島市的發展規劃相沖突。

根據今年3月發布的《秦皇島市國民經濟和社會發展第十二個五年規劃綱要》（以下簡稱《綱要》），該市未來幾年的重點發展目標并不是秦皇島港港口，而是旅游業。該《綱要》中的“發展重點和政策取向”一項中指出，“十二五”期間，秦皇島市要圍繞旅游立市構建特色現代產業體系。此外，《綱要》中還透露，“十二五”期間，該市還要實質性推進“西港東遷”工程，大力發展集裝箱、散雜貨業務，配套建設旅游客運碼頭。

該《綱要》中提到的“西港東遷”工程，是秦皇島市政府早就提出的規劃，秦皇島西港區是老港區，主要進行煤炭、雜貨作業。為了解決煤塵污染問題，政府計劃把西港區的生產功能搬遷至東港區，并積極發展雜貨、集裝箱功能，令秦皇島港實現由單一能源大港向綜合性港口的轉變。

這意味著，未來給秦皇島港帶來主要收入且毛利率較高的煤炭中轉業務可能會縮減，取而代之的是毛利率較低的雜貨和集裝箱業務。在如此窘境下，秦港股份舉巨債在外地擴張的緣由便可明了。而“西港東遷”的推進也勢必會影響秦港股份的持續盈利能力。