別因“穩(wěn)增長”而放松“調結構”

2012年4月份，中國的宏觀經濟數(shù)據明顯惡化。消費、投資與出口三駕馬車的增長動力同時衰減：社會消費品零售總額同比增速由3月份的15.2%下滑至14.1%；固定資產投資累計同比增速由3月份的20.9%下降至20.2%，其中房地產開發(fā)投資累計同比增速由3月份的23.5%下滑至18.7%；出口同比增速由3月份的8.9%進一步下降至4.9%。

如果這一趨勢延續(xù)下去，今年二季度中國GDP同比增長率可能在一季度8.1%的基礎上下滑至7.8%左右。

數(shù)據明顯惡化

總需求的疲軟也反映在物價指數(shù)的下滑上：CPI同比增速由3月份的3.6%降至3.4%，PPI同比增速更是出現(xiàn)了連續(xù)兩個月份的負增長（由-0.3%降至-0.7%）。與此同時，與3月份相比，4月份的M0、M1、M2同比增速均出現(xiàn)下滑，人民幣新增貸款則由3月份的10112億元驟降至4月份的6818億元。貨幣信貸增速的下降主要反映了企業(yè)融資需求的下降。

盡管中國物流與采購聯(lián)合會發(fā)布的PMI指數(shù)從2011年12月以來已經連續(xù)5個月高于50的榮枯分界線并不斷增長，但更多反映中小民營企業(yè)的匯豐PMI指數(shù)迄今為止已經連續(xù)6個月低于50的榮枯分界線。4月份的工業(yè)增加值同比增速由3月份的11.9%下降至9.3%。不出意外，4月份的工業(yè)企業(yè)利潤同比增速將會維持今年1~3月的負增長。

目前中國經濟面臨的最大風險在于國際風險，即希臘退出歐元區(qū)的概率近期顯著增大。希臘債務違約與退出歐元區(qū)將導致全球金融市場的劇烈波動，不僅將把歐元區(qū)拉入衰退，就連美國經濟復蘇的“綠芽”也可能被扼殺。

全球金融市場波動與發(fā)達經濟增速下滑對中國經濟的打擊是多方面的。首先，外部需求的萎縮將導致中國的出口增速繼續(xù)下滑；其次，經濟陷入衰退將導致發(fā)達國家實施貿易保護主義措施的傾向增強，中國出口將面臨更嚴重的貿易摩擦；再次，中國可能面臨短期國際資本持續(xù)流出的局面。

在國際經濟環(huán)境明顯惡化與國內總需求持續(xù)下降的背景下，中國政府也正在改變宏觀政策的基調。去年年底的中央經濟工作會議為2012年宏觀經濟政策奠定的基調還是“穩(wěn)中求進，統(tǒng)籌處理速度、結構與物價關系”。而5月18日至20日溫家寶總理在武漢調研時強調，要把穩(wěn)增長放在更加重要的位置。5月23日召開的國務院常務會議進一步指出，要根據形勢變化加大預調微調力度，積極采取擴大需求的政策措施。這一表態(tài)被市場解讀為中國宏觀經濟政策將會明顯放松的一個信號。

從貨幣政策來看，繼續(xù)調降法定存款準備金率仍將是中國央行下一階段的主要工具。繼2011年12月與2012年2月之后，2012年5月12日，央行宣布將法定存款準備金率下調50個基點。此次下調之后，大型金融機構與中小型金融機構的準備金率仍有較大的下調空間。由于目前一年期存款基準利率與CPI同比增速相差無幾，預計央行下調存款基準利率的概率不大，但非對稱性地下調基準貸款利率的可能性正在增加。

繼2012春節(jié)以來，央行在5月份連續(xù)兩周進行了規(guī)模合計890億元的逆回購操作。如果外匯占款增量持續(xù)走低，那么逆回購操作可能成為中國央行公開市場操作的另一常用工具。

財政政策應更積極

然而，如果僅僅靠寬松的貨幣政策來刺激經濟是遠遠不夠的，這不僅因為貨幣政策作為一種總量工具難以實現(xiàn)結構調整的目標，而且在目前中國經濟的貨幣化程度（可以用M2/GDP比率來衡量）與金融抑制程度（可以用負實際存款利率的持續(xù)時間來衡量）都很高、地方政府存在巨大或有負債的情況下，繼續(xù)大規(guī)模放松貨幣政策、特別是注入巨額信貸的成本將是巨大的。要在穩(wěn)增長的同時調結構，財政政策應該在本輪的宏觀經濟應對中扮演更為積極與重要的角色。

首先，中國政府應該推行更大力度的結構性減稅政策，除了明顯降低中小企業(yè)的所得稅稅負之外，還應擴大服務業(yè)營業(yè)稅改增值稅的試點范圍。個人所得稅的起征點應該進一步提高。此外，應該效仿國際慣例，允許家庭在貸款買房時的利息支出在繳納個人所得稅之前抵扣。

其次，中央政府應繼續(xù)大力推進保障性住房建設，尤其是應要求地方政府落實之前提出的保障性住房建設目標。除對保障性住房項目提供財政資金與銀行貸款支持之外，中央政府應該將保障性住房建設情況列入對地方政府的政績考核指標。

再次，中國政府應該把更大比例的支出由投資轉向教育、醫(yī)療與社會保障等社會公共產品的提供。政府支出結構的轉型有助于降低中國居民對未來的不確定性，從而降低居民的預防性儲蓄傾向，提高居民消費率。特別重要的是，中國政府應要求國有企業(yè)加大分紅比率，將國有企業(yè)分紅以透明方式注入中國居民的社保賬戶，以解決老百姓的后顧之憂。

除上述財政政策外，中國經濟的結構轉型也有賴于中小民營企業(yè)的發(fā)展壯大。一方面，中國政府應加快推動金融市場改革（擴大溫州金融試點范圍），為中小民營企業(yè)拓展更多的融資渠道；另一方面，中國政府應真正降低若干服務業(yè)部門對民營企業(yè)的準入門檻，鼓勵更多的民間資本參與到鐵路、電信、教育、醫(yī)療等領域的建設中來。

最后值得警惕的是，目前中國政府不應該因為要穩(wěn)增長，就顯著放松甚至結束針對房地產行業(yè)的宏觀調控。如果這樣，中國的房價可能重演2009年下半年至2010年的全面反彈。相比資產價格泡沫下的高增長，我們寧愿選擇更加健康與平穩(wěn)的中速增長。