A股漲跌與經濟政治周期若即若離

■ 蔡恩澤

（晶蘇傳媒，南京 210019）

A股漲跌與經濟政治周期若即若離

■ 蔡恩澤

（晶蘇傳媒，南京 210019）

2012年11月27日，A股失守2000點，創近4年收盤新低。2012年夏秋之交，A股從暴跌到暴漲，像過山車一樣令股民們既驚恐又興奮，這恰巧與中國經濟政治周期巧妙地重疊到一起，充分顯示了股市作為經濟政治晴雨表的功能。可是過了沒幾天，就在股民們為郭樹清新政“山呼萬歲”，為經濟向好、政治清明拍手叫好的時候，股市突然間又陰云密布，利空壓頂，多頭完敗股指暴跌，出現20年罕見形態。

股市如“醉駕”

從理論上說，經濟政治周期主導股市由衰到盛的演繹，股市的“旋律”應與經濟政治周期合拍。這種規律，在歐美股市表現格外明顯。總體來說，股市在一屆總統的后半段任期表現通常優于前半段，而其中任期第三年股市通常又高于平均水平的回報。有統計顯示，美國總統從1953年至2010年一共57年的16屆任期內，股市年度收益率水平，驗證了無論是民主黨還是共和黨執政，第三年的收益率均遠遠高于其他年份，同時第三年股市收益率的波動性在樣本中也明顯小于其他年份。

可是，用經濟政治周期對股市影響的規律來套中國的資本市場，往往令人希望。

先看1991-1999年周期。1991年乘著改革開放的東風，經濟回升。1992年初鄧小平南巡談話，10月召開黨的十四大，為改革開放和經濟建設打開了新局面。然而，原有體制下的投資饑渴、片面追求速度的頑癥還沒有克服。經濟增長很快沖到14.2%的高峰，出現經濟過熱現象。1993年下半年至1996年，國民經濟運行成功實現“軟著陸”。隨后，又抵御了亞洲金融危機，克服了國內有效需求不足。1999年是這一輪經濟周期的谷底年份，經濟增長率為7.6%。

這一周期，中國股市經歷了冰火兩重天。1992年上半年漲勢一片，新股發行如火如荼。5月，大盤瘋狂飆升至1429.01點的最高點，隨后市場又遭罕見暴跌，至9月跌至600點，隨后反彈至700點。在大跌之后引起了管理層的高度關注。9月27日，新華社發表《關于股市的通信》，這篇文章高瞻遠矚，帶有穩定市場作用。然而，在文章發表后的一個半月內，股市竟然出現新一輪的暴跌。而這期間正是十四大召開。

這一周期的1997年，適逢亞洲金融風暴，中國卻憑封閉的資本賬戶躲過一劫。年初承接上年年底的大跌，指數稍作整理后，再次昂起牛頭，緩步上揚。2月，一代偉人鄧小平逝世，股市出現劇烈波動。而隨著深發展、四川長虹的一路上揚，上證指數呈現飆升行情，從870點一路升至當年最高1510.18點。深成指創出6103.62點的歷史最高點。此高點保持了8年之久才被突破。1997年上證指數收在1194.10點，較1996年漲了30.22%。

再看2000-2009年周期。從2000年到2007年，經濟增長率連續8年處于8%～14%的上升通道內。2008年，經濟增長率回落到9.6%。2009年，回落至9.2%，完成了又一周期。

這10年中，除了2007年全民炒股的火爆帶來上證指數創下6124點歷史新高外，其余基本上是原地踏步，從2245到2314點，僅漲了69點。10年意味著什么？對于中國GDP而言，意味著從不到10萬億增長到近40萬億，增長了3倍；A股市場的上市公司從1073家增長到2000余家，翻了一番。但對于上證指數來說，只是一條僵硬的水平直線。更令人遺憾的是，2008年8月8日，北京奧運首日，中國股市大跌。

從上述簡要回顧中我們可以梳理出A股20年來的“怪異”軌跡：

一是A股難以與經濟政治周期合拍。中國股市左右搖擺，其蜿蜒曲線與經濟政治大勢較少重疊。1992年10月，正是黨的十四大召開，股市不漲反跌，令人失望。在2000—2009年經濟周期內，中國經濟高速增長，中國股市卻長期徘徊，有違經濟常規。

二是A股十分輕狂而又脆弱。2007年，在全民炒股浪潮的推動下，股市像脫韁野馬一路狂奔，將中國實體經濟的浮躁反射得淋漓盡致，這也是最瘋狂的一年。而當年5月30日凌晨財政部“半夜雞叫”，突然調高國內證券交易印花稅，把中國資本市場搞得沸沸揚揚。自“5.30”股市暴跌之后，滬市股指大盤飛流直下近千點，兩市蒸發市值近4萬億元人民幣，投資者信心幾乎在一夜之間由熱轉冷，達到崩潰，市場悲觀情緒也油然而生。

三是A股的嗅覺太過靈敏。A股對經濟利好消息總是緊跟而上。神舟飛船上天，航天航空板塊應聲走強。當資源稅改令投資者引頸注目時，股市又再現“眉飛色舞”。而市場對某些行業出現調整時，A股又表現十分勢利，紛紛抽身。這種急功近利的浮躁，把中國股市一會兒拋向峰頂，一會兒又推向谷底，反復無常，極其詭異。

被扭曲的功能

如果一只盲目的甲殼蟲在彎曲的軌道上爬行，那么它常常意識不到自己所走過的道路是彎曲的。A股20余年的發展歷程，走的就是一條荊棘叢生、曲折坎坷的道路。

新官上任三把火，即便是中國證監會主席郭樹清上任后連續祭出監管利器，使市場看到監管層對股市改革的決心，但無論是張揚藍籌股投資價值，還是推動養老金入市，抑或是新股發行改革，再就是要求培育壯大機構投資者隊伍等政策性“喊話”，都難以調動投資者的熱情。以前屢屢奏效的監管層表態，如今市場卻反應冷淡，股市依然“跌跌不休”，與眼下全球股市看漲的勢頭背道而馳。

A股潮漲潮跌，背離經濟政治周期，像醉駕一樣，這首先要從中國股市功能的錯位上來找原因。證券投資學原理指出，股市的功能一是投資，二是融資，且為因果關系，即有了投資功能，有了投資者的廣泛參與，股市才產生融資功能。在股市功能正常發揮的情況下，投資者和廣大股民把錢注入股市，能得到回報。而上市公司從股市上圈到錢、得到“血液”補充后，進行技術改造、產品開發，或擴大市場渠道，增強了發展后勁，產生了融資效益，進一步得到投資者和廣大股民的信任。

但中國的股市功能“螺絲倒擰”，顛倒了投資、融資功能的因果關系，過分強調股市的融資功能，忽略了股市投資功能的培育，使股市成了上市公司的提款機，投資者和廣大股民成了冤大頭。

A股只花了20年時間，就占據全球市值規模“老三”的交椅，令人鼓舞，又令人困惑。這至少證明，中國股市的融資功能得到了超常發揮，但投資功能卻被壓抑，甚至有點異化。

股市功能扭曲，必遭市場報復。20余年間，證監會雖頻出整治新政，仍撐不起失血過多的A股：在IPO、增發、配股、企債等數根管道瘋狂“抽血”之下，市場根本承受不了，立馬呈脫虛狀態，就像輸血超量的獻血者一樣。市場貪婪融資，透支未來的資金，改變了股市的供求關系，投資者和廣大股民成了名副其實的“養豬戶”，辛辛苦苦將豬養大等著融資者來宰殺，他們的持股信心被無情地摧毀，于是用腳投票，使股指一瀉千里。

A股市場的三大頑癥一直在作祟，新股不敗，破發潮一浪高過一浪；暴漲暴跌，反應過度，一有不安就跌得很大，一有欣喜又漲得很快；死不退市，退市制度形同虛設，垃圾股成股市“老賴”。

而政策市又幫倒忙。20余年來，政策市一直是中國股市最主要和最基本的特征。政府“看得見的手”時常成為“閑不住的手”，股票IPO過程政府介入太多，從而導致價格偏高。股票市場各種規章制度多，管得太死，很多優秀的企業不愿在A股上市。上市公司分紅壓力小，股民從分紅中獲益減少。

政府預期在很多情況下和很大程度上代替了市場預期，并且成為整個市場的主導預期，使得中國股市的正常預期很難形成。于是，市場和投資者惟政策馬首是瞻，政策的突然性與巨額游資的疊加作用使得市場的表現時而狂漲時而暴跌，狂漲如井噴沖天，暴跌像瀑布飛瀉。政策市的功能越是強化，股市在運行與發展中越來越成為行政權力的附庸而不是資源配置的場所，游離于正常的經濟政治周期之外。

同時，監管不力又滋長了投機性。監管不力一直是中國股市的頑癥。20余年來，上市公司質量不高的情況一直存在，信息失真、高管圈錢、莊家操縱等問題也時有發生。

這就是A股漲跌無常的原因，這就是為什么股市這個經濟政治“晴雨表”失靈的原因。這背后潛藏的根子又是浮躁的投機心理。股市本身帶有一定的投機性，但沒見過中國股市如此瘋狂的投機性，融資者張開血盆大口，急功近利，殺雞取卵，使股市亂象紛飛，令人心驚肉跳。而一些資金專門“打新股”，賺一把就走，缺乏長期的二級市場投資。此外，還缺乏一個把資金轉化為投資的市場化機制。這些都割裂了資本與經濟之間的內在聯系，資本有空就鉆，造成市場起伏非常大。

總而言之，我國股市的投機性很強，資金推動型特征異常明顯，雖然基本面影響著股市走勢，但資金推動的投機力量遠超過基本面因素的影響，因此我國股市走勢經常不與宏觀經濟周期相吻合，有時甚至相反。

回歸理性

要想使A股回歸理性，趨于平穩，與經濟政治周期大致吻合，使融資者和投資者雙方共享股市盛宴，就要移植包容理念，放大股市功能的包容性。

要恢復股市投資性主體功能，從單純融資向投資、融資兼顧轉變。努力調動投資者在資本市場參與游戲的積極性，把他們錢包里多余的錢放到股市上增值，放心大膽地“養豬”。要注意培養多樣化的投資主體。

目前中國資本市場存在的一個較大問題，就是資本市場買賣雙方實力不平衡。需方投資者即散戶實力較弱。同時，占據投資者份額約15%～20%的機構投資者，目前也呈現散戶化的態勢。

2012年8月27日，上交所總經理張育軍在機構投資者創新服務座談會上表示，大力發展機構投資者隊伍是我國資本市場的重要使命，上交所考慮出臺有關機構投資者創新服務指引，目標在于鼓勵和增加機構投資者對資本市場的投資比重，積極發展機構投資者等長期資金入市，優化機構投資者發展的外部環境，為機構投資者提供更為靈活的制度安排。

在準確定位股市功能的同時，管理層要尊重股市發展規律，減少政策干擾，從行政管制向市場選擇轉變。在過去的20余年中，行政化與股市如影隨形，使得中國股市本應具有的資源配置功能被剝奪。在經濟遇到困境、需要做全面調整的情況下，股市走軟其實是再正常不過的事。但在實體經濟滑坡的情況下，為了保增長，決策層利用中國股市來為政策目標服務。在政府大肆縱容、機構瘋狂拉抬、媒體過度起哄的多重因素作用下，股指扶搖直上。這種脫離基本面的瘋狂上漲根本就難以持久，接下來的回歸行情就是報復性下跌，使得市場慘遭劫難。

現在最重要的并不是政府如何來救市，而且要找到股市萎靡不振的根源所在。盡管股市下跌的原因很多，但最為重要的還是政府對市場干預太多，這讓投資者無所適從，無從知道上市公司的價值所在，也無法建立起對這些公司的信心，如同盲人騎瞎馬，國內股市要走上正軌就不容易。這就是目前A股飄忽不定的根源所在。只有清除這些干擾，A股才能重新走向正軌。

再就是要弘揚誠信理念，從信用缺失向社會誠信轉變。現代市場經濟在本質上是一種信用經濟。在市場經濟中，信用不僅是經濟關系的基礎，而且還是一種資本和資源。信用缺失就必然使市場運行的根基不牢，市場發展的魅力不足，市場選擇的方向不明，從而使整個經濟運行遭遇人為的困擾和阻隔。中國股市投機氣氛過濃，撈一把就走，這就動搖了股市的根基，損害了股市的魅力，模糊了股市的方向。

因此，監管部門對融資者要加強監管，嚴格控制新股發行，對業績很差想通過刻意包裝試圖混入股市的公司要禁開綠燈，對商業銀行和上市公司再融資要有節制，要限制規模，對“大小非”解禁要慎重，不要讓“大小非”解禁淪為高管套現的奶酪。要暢通退出機制，堅決清除股市上業績不佳卻能呼風喚雨的“老賴”。■