吳杰江：促進(jìn)并購基金發(fā)展，實(shí)現(xiàn)過剩產(chǎn)能消化

縱觀中國股權(quán)投資機(jī)構(gòu)過去幾年的蓬勃發(fā)展，其中隨著2009年創(chuàng)業(yè)板的開閘，PE機(jī)構(gòu)的財(cái)富效應(yīng)直接掀起了全民PE的狂潮，當(dāng)時(shí)最吸引眼球的當(dāng)屬最具賺錢效應(yīng)的Pre-IPO，但隨著市場(chǎng)的供求失衡，行業(yè)同質(zhì)化、功利化和高估值化，以及史上最長的首發(fā)暫停、讓眾多著眼于Pre-IPO的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)被當(dāng)頭棒喝。另監(jiān)管部門的超標(biāo)準(zhǔn)財(cái)務(wù)核查更是讓部分投資于PreIPO的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的投資打水漂。

中國股權(quán)投資機(jī)構(gòu)如何謀求良性穩(wěn)健發(fā)展，是否可考慮及時(shí)將投資方向轉(zhuǎn)向并購領(lǐng)域。筆者理解，在股權(quán)投資資本中，根據(jù)擬投資企業(yè)所處的發(fā)展階段不同，可以分為創(chuàng)投資本、增長資本、收購基金以及夾層資本。其中收購基金則主要以控股方式投資處于穩(wěn)定成長期的企業(yè)，具體盈利模式為通過企業(yè)內(nèi)部重組和行業(yè)整合來幫助被收購企業(yè)確立市場(chǎng)地位，持有一定時(shí)期后，通過上市或轉(zhuǎn)售等方式出售其所持股份而退出。而在現(xiàn)階段中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的過程中，并購基金應(yīng)可找到足夠業(yè)務(wù)空間。

2013年10月15日，國家出臺(tái)了《國務(wù)院關(guān)于化解產(chǎn)能嚴(yán)重過剩矛盾的指導(dǎo)意見》，此次《意見》突出三個(gè)理念。第一，突出地方政府的作用，在處理違規(guī)產(chǎn)能、遏制盲目擴(kuò)張中，充分發(fā)揮地方政府的作用；第二，突出市場(chǎng)的力量，此次《意見》更加強(qiáng)調(diào)依靠市場(chǎng)，即通過市場(chǎng)調(diào)整和優(yōu)化違規(guī)存量；第三，突出長效機(jī)制。而其中，存量產(chǎn)能的調(diào)整核心是行業(yè)整合和企業(yè)的并購重組，從而使資源從產(chǎn)能過剩的行業(yè)和低效率的企業(yè)釋放出來，重新配置到新興高成長行業(yè)和高效率的企業(yè)，這就必然要求資本的力量與之配合。

與此相呼應(yīng)的是中國證監(jiān)會(huì)亦同步推動(dòng)并購重組市場(chǎng)化改革，進(jìn)一步清理簡化并購重組行政許可，豐富并購重組支付工具，拓寬并購融資渠道，實(shí)施并購重組審核分道制，通過并購重組推動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合，引導(dǎo)企業(yè)消化過剩產(chǎn)能。

并購市場(chǎng)看起來應(yīng)很美，但真正做好并不容易，市場(chǎng)上早先也有失敗的并購基金案例。畢竟，并購基金與其他股權(quán)投資資本最大的差異在于其著眼于并購之后對(duì)所收購企業(yè)進(jìn)行整合重組，以改善被并購企業(yè)的經(jīng)營狀況。這不僅要求并購基金管理團(tuán)隊(duì)具有較強(qiáng)的投資能力，而且必須具備很強(qiáng)的整合管理能力，在此方面，海外優(yōu)秀并購基金的管理團(tuán)隊(duì)通常包括資深的產(chǎn)融背景的職業(yè)經(jīng)理人，而國內(nèi)并購基金發(fā)展時(shí)間較短，并購基金管理人更多來自于投資銀行界，管理團(tuán)隊(duì)中具有產(chǎn)業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)的人較少，并購基金的產(chǎn)業(yè)管理能力不強(qiáng)則限制了并購基金在收購之后對(duì)企業(yè)的整合再造。

其次，海外并購基金在進(jìn)行并購?fù)顿Y時(shí)，通常采用杠桿收購的方式，包括利用垃圾債券等資金提高交易的杠桿率，并以此擴(kuò)大并購基金的收益率。而在國內(nèi)市場(chǎng)，并購基金可以選擇的融資工具有限。盡管國內(nèi)已經(jīng)放開了商業(yè)銀行并購貸款的限制，但并購貸款的投放條件有十分嚴(yán)格的限定，而且，國內(nèi)商業(yè)銀行對(duì)于并購貸款的發(fā)放對(duì)象往往是針對(duì)產(chǎn)業(yè)資本，而不會(huì)考慮并購基金。而國內(nèi)債券市場(chǎng)而言，企業(yè)債券發(fā)行、審批較為嚴(yán)格，并且對(duì)低信用等級(jí)的債券發(fā)行有十分嚴(yán)格的限制。如此一來，將限制了并購基金的投資規(guī)模及其收益率。為此，政策制定者應(yīng)考慮寬松私募性質(zhì)的資金籌措渠道，為并購基金的發(fā)展提供更多活水源頭。

以上因素決定了運(yùn)作好的并購基金必然是鳳毛麟角，可喜的是隨著產(chǎn)業(yè)資本以及大型股權(quán)投資資本對(duì)并購基金參與度逐漸提升，再加上諸如并購行業(yè)協(xié)會(huì)的持續(xù)助力培育并購市場(chǎng)的建設(shè)及發(fā)展，促進(jìn)產(chǎn)融交流及人才培育，以及倡導(dǎo)配套資金的市場(chǎng)化運(yùn)作，我國并購基金有望步入快速發(fā)展期，逐漸成為我國私募股權(quán)投資市場(chǎng)重要的基金類型。