買得好，才是投資最重要的事

這是近半年以來我第三遍閱讀霍華德.馬克思的《投資最重要的事》，既然以巴菲特的資歷都閱讀了兩遍，憑我們那短暫的股市經歷和積累，2后面加個零都不為過。

記得第一遍讀此書時，只是為了追趕眾人推薦的時髦，看過之后對于新穎的“第二層次思維”、人性在投資中的弱點僅僅略感朦朧。第二遍讀的時候是因為自己在2012年后的市場結構性分化中疑團難解，由宏觀經濟預判至市場趨勢判斷再到投資機會把握的傳統賣方策略遇上了周期性的“天花板”，而書中則簡明扼要地告訴我們這不是投資最重要的事。眼下再度閱讀第三遍，更多的是為了將自己現有的理解和收獲做一個更好的總結，這并非是結束而是進一步加深領會其內在深意的開始。

在閱讀的過程中，我的腦海里面總是浮現著一個畫面，大部分參與到股市中的群體都認為現在做的是100米加速沖刺跑，所以如何獲得最快的速度到達財富自由終點尤為關鍵，其中“犯規搶跑”也是一種方法，但這條跑道其實是馬拉松，路上不僅彈坑無數，而且與沖刺相比，最好的策略是找到一種勻速向前的方法。如果說巴菲特的“在別人恐慌時買入、在別人樂觀時賣出”是一種最佳策略，那么在《投資最重要的事》中，我們就會發現其宣揚的也是一種對此思維更為寬泛和實用化的貫徹。

第二層次思維：要多個心眼

什么是第二層次思維？第一層次思維說：“這是一家好公司。讓我們買進股票吧。”第二層次思維說：“這是一家好公司，但是人人都認為它是一家好公司，因此它不是一家好公司。股票的股價和定價都過高，讓我們賣出股票吧。”

可見，第一層次思維單純而膚淺，但是因為是直線形的而且比較容易形成第一感覺的主觀能動性，往往會深入人心，而第二層次思維深邃、復雜而迂回，往往摻雜著疑問以及對于直觀判斷的自我否定。這是才最難的。

想想從2007年至今我們在有色類股票判斷的差別！2006-2007年受益于期貨價格迅猛上升，有色金屬股票的價格彈性極為明顯，所以大部分投資者在判斷有色類股票的時候都是拿期貨價格的變動作為驅動力，但是期貨的變化是一個瞬間價格波動，它沒有股票價格的資產定價屬性，這里面第一層次思維看到的是期貨價格漲了股票價格就會升，但第二層次思維聯想到的是期貨價格此時的漲沒有持續性，或者說這種價格反彈幅度弱于預期，對于股票定價來說，短期的期貨價格波動未必能構筑長期的業績增長持續性，所以股票價格不能漲甚至于會跌，因為從長期來看你的持續增長性在下降，所以要降低行業的估值水平。

所以說，第二層次思維教會我們的是牢記在股市投資中要多個心眼，看上去靚麗的東西未必就是個好的投資回報品種，以什么樣的價格購買什么樣的資產才是關鍵。

價格與價值之間的偏離：買得好才是核心

或許很多人在看到第二層次思維這一提法時，會片面地認為是一種博弈論的簡單逆向操作，無非就是別人看多的時候我看空，機構倉位飽和的時候我應該降低倉位，但我覺得這種理解都有點對不起《投資最重要的事》這個書名了。

我自己的理解是，第二層次思維需要指引我們的是買得好才是核心，如何在瞬息萬變中尋找到特定資產價格與價值之間的偏離才是一種持續穩定的獲利方式。至于通過整體股票市場判斷而獲得收益，這種方法我們需要明確的是股票市場整體的價值是什么，難道真的只是一個龐大的中國經濟規模變化么？

在尋找價格與價值之間偏離帶來的機會時，我們首先需要了解的是，什么才是價值。價值投資者通常會考察收益、現金流、股利、硬資產及企業價值等財務指標，并強調在此基礎上低價買進。既然價值因素看上去顯得那么明顯，為何還會出現價格和價值之間的偏離？這是因為價格的短期波動往往還受到心理和技術的影響，后者指的就是股市大幅波動時追繳保證金引致的流動性風險。

不過在這方面，書中貌似漏掉了一些環節，我們在尋找到價格與價值的偏離時更上一個層次或者說能夠更為領先別人一步的在于，理解價格在何種因素促發下能夠向價值回歸，但這因人而異，畢竟每個人等待價格向價值回歸所支付的時間成本是不一樣的。或許現在這個價位的貴州茅臺，對于但斌來說一年10%的回歸收益足以豐衣足食，但是對于我們大部分人來說，需要的收益會更多。這并非鼓勵大家去冒險，而是在尋找價格相對價值的偏離以及價格何時向價值回歸時要做的更多。

風險是什么？股票價格再也回不到以前的高位

既然是投資，即使是價值投資者也是需要承擔一定的風險來獲得收益回報的，那么，風險究竟是什么？按照金融學里面的定義，指的就是價格波動的不確定性，而與風險相伴隨的通常是收益，“資本市場線”描述就是風險與收益之間的正相關關系。在經濟繁榮、股市大漲的時候，每個人都會說“高風險才能帶來高收益”。但事實并非如此，很簡單：如果更高風險的投資確實能夠可靠地產生更高的收益，那么它就不是真的高風險了。其實，正確的表述應該是為了吸引資本，更高風險的資產必須提供更高預期收益的承諾，但承諾并不意味著一定會實現。

真正的風險應該是損失的結果，而非股票價格在一定時間、一定區間內的波動，損失意味著股票價格再也回不到以前的高位，這里面產生風險的因素一方面是價值評判的標準出了問題；而更常見的另一方面其實在與高風險相伴隨的是更高的價格。

讓我們再回顧一下中石油的經典案例。2007年11月5日中石油上市，復權之后最高價46.97元，對應總市值在8.6萬億元，2013年8月2日的收盤價在8.06元，對應總市值在1.5萬億元，2006年和2012年歸屬母公司的凈利潤分別為1360多億元和1150多億元。市值縮減中利潤貢獻的比例很小，更多的是其靜態估值從50多倍降到了13倍左右。按理說中石油也算是個有投資價值的企業，行業中處于壟斷地位，石油需求也穩步增長，管理起來應該不煩人，要不然巴菲特也不會買它的H股，只是關鍵在于，人家是在2000年左右買的，2007年時賣的。

更高的價格產生于風險偏好更重的市場，也使得后續真正的損失風險概率更大，真正的價值投資者不僅在乎價值，更在乎用什么樣的價格購買這一價值。

周期與鐘擺：最好的賺錢機會與最大的損失風險

認識風險與價格波動之間的區別，有利于我們更好地貫徹價值投資者的買入原則，也使得我們在股票價格短期的波動與預期的路徑相反時仍能自信的迎難而上。或許很多人會覺得中石油的例子不靠譜，比如，如果我們在2007年提前一個月買入中國神華的IPO新股，幾天之后就能大賺30%多。其實，這里面就涉及到周期與鐘擺的循環問題。

“很少有事物是直線發展的，事物有進有退，有盛有衰，有些事情可能開始進展很快然后慢下節奏，有些事情可能開始慢慢惡化然后突然急轉直下。事物的盛衰和漲落是基本原理，經濟、市場和企業同樣如此：起伏不定。而周期是自我修正的，周期的逆轉不一定依賴外源性時間。周期的發展趨勢本身就是造成周期逆轉（而不是永遠向前）的原因。而證券市場的情緒波動也類似于周期性的鐘擺運動。雖然弧線的中點最能說明平均位置，但是鐘擺幾乎始終在朝著或者背離弧線的端點擺動。”

上述這段話值得我們深思。在周期與鐘擺的循環中，很多時候我們是沒有辦法準確地預知鐘擺何時會暫停往上然后往下，而當其往下時我們也沒有辦法預知其下降程度，就像2007年5.30之后上證指數依然能夠漲到6000點之上，而2008年2000點保衛戰之后照舊跌到了1664點。但是我們可以學習并做到的是，在5.30之后投資策略越發保守和謹慎，而在2000點之下更為樂觀和激進。這才是看待價格波動的正確方式，也會讓我們逃離中國神華那短暫的三天上漲和隨后歷時6年價格仍只有當初1/4不到。

霍華德.馬克思在《投資最重要的事》中給我們展現了一個價值投資者思考路徑的進一步升華，于當下的A股市場而言，我們可以學到投資策略核心并非在于從簡單的宏觀預判至市場漲跌把握——這是單一線條的賭徒邏輯，而在于綜合經濟各種演變可能性而得出的配置結果，這會讓我們避免對現有改革經濟盲目樂觀可能犯的錯誤，也會讓我們重視存在的結構性機會。

當然，你可以認為目前的A股只適合于“市夢率”的結構性行情營造，但估值溢價的鐘擺已經上升很長一段時間，可能慣性以及人性的貪婪仍會使得它繼續往上擺動，但我們應該采取更為保守和謹慎的策略，方法其實就那么簡單，買得好——以低于價值的價格買進，在時間的流逝中收獲價格向價值的回歸，我們應該牢記無論鐘擺擺向哪一端，這一方法亙古不變。