策略約束發達國家寬松貨幣政策

馮維江

2013年第一季度，我國外匯儲備余額增幅為1300億美元，是2011年第二季度以來的最高季度增幅；總量達到3.44萬億美元，規模與德國經濟總量相當。

這么高的余額總量，由發達國家貨幣（主要是美元）計價資產構成，一旦這些貨幣貶值，中國外匯儲備將面臨重大損失。外匯儲備數量變動揭示出的熱錢涌入和資產貶值風險，背后的推手是發達國家異常寬松的非常規貨幣政策。

美國維持超低利率和每月850億美元債券購買的寬松貨幣政策已經長期化和常態化。歐洲版的量化寬松也以無限量沖銷式購債計劃的面目登臺，在二級市場上直接購買成員國國債，且對債券收益率和購債規模不設上限。日本以黑田東彥為首的“弱勢日元三人組”遵照“安倍經濟學”的要求，從“質”和“量”兩方面進一步強化寬松貨幣政策。

這些政策，名字上或有差異，措施上不盡相同，但手法與目標并無二致。無非是通過購入債券等手段來向市場注入巨額流動性，抬升資產價格，促進消費支出，壓低本幣匯率拉動出口，最終試圖刺激經濟增長并創造就業。但這些政策，要么把別國看做瓦雞陶犬，無力反應；要么把別國視如草芥敝履，棄之不顧。經濟學上稱之為“以鄰為壑”的政策。

不過，新興經濟體不會任人擺布，它們的利益也不容“以鄰為壑”者有意無意地忽視。理論上，中國至少有兩種方法維護外匯儲備的安全。

第一種方法是選擇那些更安全的資產形式，分散高度集中于美元資產帶來的貶值風險。但是，從現實來看，這種方法不能從根本上解決問題。隨著中國經濟的崛起，“中美戰略互疑”、“假朋友關系”等說法不脛而走。此時如果大規模轉換中國外匯儲備的資產形式，不僅馬上會遭遇美元計價外儲資產的價格下跌和價值縮水，而且意味著中美互信的正式破裂。從戰略上講，得不償失。

第二種方法是通過國際政策協調來約束發達國家“可信的不負責任的”（credibly irresponsible）貨幣政策。在發達國家的私利面前，寄希望于國際政策協調，看似迂闊空疏、不著邊際，但通過合理的制度設計，并非毫無效果。

一是整合新興經濟體的偏好，用一個聲音呼吁，增強新興經濟體對發達國家的議價權力。新興經濟體都面臨發達國家釋放流動性帶來的匯率、大宗商品價格劇烈波動及資本大進大出的風險，都有動機與發達國家通過對話談判來解決問題，巴西等國甚至極力倡建國際資本流動調整機制。這些問題與中國的外匯儲備安全問題有共同的風險之源。我們可以尋求到一致的系統的方案，來與發達國家議價。

但是，在G20這一全球治理的主平臺上，新興市場缺乏發達國家的G7及歐盟那樣的亞平臺作為整合偏好的機制。目前，金磚國家財長和央行行長在G20框架下已經有一個協調機制，可以一方面強化這一機制的作用，另一方面將這一機制向G20中其他新興國家適度開放，將其發展為新興經濟體的相對穩定的協調機制，最終在G20平臺下開展E11對G7的協商。

二是有選擇地與特定發達國家合作，打破它們因議題交換而產生的議題聯盟。客觀地看，美國、歐盟與日本的量化寬松政策對它們彼此之間也是構成損害的。但這次日本的“安倍經濟學”得到了美國在某種意義上的默許，一種可能性是兩者在日本加入TPP問題上做了交易，即日本支持美國的TPP，換取美國對日本推行超寬松貨幣政策的默認。但這種默許未必能得到歐洲的支持，并且對美國來說，也不是無限度的。近日美國財政部發布半年度報告，表示將密切關注日本貨幣的動向，并強調日本不應采取針對別國的日元“競爭性貶值”政策。這說明，新興市場完全有可能利用發達國家之間的分歧來推動各國共同努力，結束“以鄰為壑”的經濟政策。