資本新規(guī)推動中行轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股

1月31日，中國銀行（601988.SH，3988.HK）公告董事會通過修正規(guī)模400億元中行轉(zhuǎn)債（113001.SH）轉(zhuǎn)股價議案。盡管還需要等待股東大會2/3的贊成票通過，修正才真實確定，但其實已經(jīng)沒有懸念。究其原因，2013年元旦開始實施的商業(yè)銀行資本新規(guī)或是促進中行轉(zhuǎn)債修正的最大推手。

大股東轉(zhuǎn)股意愿增強

伴隨《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》的實施，監(jiān)管部門對資本充足率等指標(biāo)的要求全面提高，商業(yè)銀行資本金壓力與日俱增。根據(jù)新規(guī)，系統(tǒng)重要性銀行和非系統(tǒng)重要性銀行資本充足率分別應(yīng)達(dá)到11.5%和10.5%。銀監(jiān)會對主要商業(yè)銀行開展的定量測算顯示，在實施新規(guī)后，銀行的資本充足率平均下降約1個百分點。

中行2012年半年報顯示，核心資本充足率10.38%，資本充足率13.06%。盡管高于新規(guī)監(jiān)管要求，但隨著信貸規(guī)模逐年遞增，必然也面臨資本壓力，未雨綢繆提高資本金充足率是上策。

根據(jù)相關(guān)監(jiān)管規(guī)定，可轉(zhuǎn)債在轉(zhuǎn)股之前的融資不屬于銀行的核心資本。轉(zhuǎn)債融資的劣勢在于，轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股并補充核心資本的時間不確定。但轉(zhuǎn)債融資不如股權(quán)融資對二級市場沖擊大。

中行自2010年底以來沒有進行過股權(quán)融資，再進行一次400億元的股權(quán)融資，難度可想而知，改為“存量再融資”則是可行之計。此時修正轉(zhuǎn)股價，大股東的轉(zhuǎn)股意愿表露無遺。根據(jù)轉(zhuǎn)股價修正股東大會投票規(guī)則，持債的股東不能參與投票。而截至2012年三季報，中行第一大股東——中央?yún)R金持股67.64%，且不持有中行轉(zhuǎn)債，具備投票資格。

對比修正前后400億元可轉(zhuǎn)債對正股股本以及業(yè)績的稀釋，影響甚微。中行轉(zhuǎn)債當(dāng)期轉(zhuǎn)股價3.44元/股，400億元轉(zhuǎn)債潛在新增116.3億A股，中行總股本攤薄4.1%。

修正提案對新轉(zhuǎn)股價的規(guī)定是：修正后轉(zhuǎn)股價不低于股東大會召開日前20個交易日正股均價和前一交易日均價，同時修正后的轉(zhuǎn)股價格不低于最近一期經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)和A股股票面值。當(dāng)前中行A股價格在3.14元左右，20日均價為2.98元。取其中值用于參考將來新轉(zhuǎn)股價的最低價格計算，修正后400億元轉(zhuǎn)債潛在對總股本攤薄不超過5%。

與股權(quán)再融資而導(dǎo)致A股市場與股價同時承壓，進而有損商業(yè)銀行自身信譽和形象相比，促進400億元債轉(zhuǎn)股，同樣取得了股權(quán)融資的效果，且業(yè)績攤薄極小。因此，修正案在股東大會獲大股東投票通過幾無懸念。

轉(zhuǎn)債長期機會猶存

本次中行轉(zhuǎn)債修正并非空穴來風(fēng)，早在2012年9月份，即有機構(gòu)密集調(diào)研，或游說上市公司修正轉(zhuǎn)股價，且大股東中央?yún)R金態(tài)度積極。不過因當(dāng)時股市低迷以及黨的十八大召開在即而擱置。目前的環(huán)境則有了變化，權(quán)益市場景氣度空前高漲，尤其是金融股領(lǐng)銜上漲，上市公司得以將修正付諸實踐。

中行轉(zhuǎn)債31日跳空高開，大漲約5%，單日漲幅創(chuàng)上市以來最高，目前價格約在105元。由于股東大會召開在1個多月之后，期間還有春節(jié)長假效應(yīng)，修正實施前，中行轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值依然按照老轉(zhuǎn)股價計算，約在90元左右，當(dāng)前收盤價對應(yīng)溢價已經(jīng)高達(dá)17%。

中行正股短期表現(xiàn)也將直接影響可轉(zhuǎn)債修正效果，當(dāng)前轉(zhuǎn)股價為3.44元，中行A股股價已經(jīng)漲至3.14元，修正空間僅10%左右。如果股東大會召開前股價繼續(xù)大幅上漲，則修正效果甚微。

但不管股價怎么漲跌，修正預(yù)案表露出大股東強烈的轉(zhuǎn)股動機。歷史上大規(guī)模轉(zhuǎn)股多以觸發(fā)提前贖回條款為基礎(chǔ)，即二級市場股價需持續(xù)十多個交易日超過當(dāng)期轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價的30%。在此基礎(chǔ)上計算，轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換價值超過130元，二級市場價格也將超過130元。因此，短期來看，中行轉(zhuǎn)債跳空漲至105元基本是一步到位。但從長期來看，當(dāng)前105元的中行轉(zhuǎn)債仍有較大上升空間。

同時，400億元可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股，一方面對正股股本及業(yè)績稀釋有限；另一方面提高中行的核心資本充足率，從而利好正股基本面。而且伴隨資本金增多，機構(gòu)對股權(quán)再融資的預(yù)期下降，更利于正股上漲。所以中行轉(zhuǎn)債長期機會猶存。