招商證券百億融資黑洞

有這樣一家公司，它在上市以后沒有哪一年業績不下滑，股價亦逐年下跌，目前只剩下不到發行價的一半。

而在此慘況之下，這家公司還要低價巨額定向融資超百億元——大股東和其他參與此次定增的機構將得到低價買入股份的機會，同時，這也使得此前在上市時認購該公司股份的中小投資者解套的希望更加渺茫。

我們能說這是一家負責任的公司嗎？答案顯然是否定的。

招商證券（600999）正在積極推進其超過百億元的融資，資本的盛宴即將開席，但這次天量融資無論對資本市場還是招商證券的中小投資者而言，卻更像一個黑洞。這個黑洞會給二級市場造成長期壓力，并將招商證券中小投資者的利益席卷而去。

百億融資帶來長期壓力

根據此次的非公開發行A股股票預案，招商證券擬向不超過10名特定對象，以不低于10.71元/股的價格發行不超過11.2億股，共計募集資金不超過120億元，將全部用于補充公司資本金和營運資金，以擴大公司創新業務規模。

其中，招商證券第一大股東、實際控制人招商局集團的控股子公司集盛投資也將參與認購不低于45.88%的股權。

鎖定期方面，除集盛投資認購的股份鎖定期為5年外，其余特定發行對象持股比例超過5%的，認購的股份鎖定期為3年；持股比例在5%以下的，認購股份鎖定期為1年。

盡管鎖定期的安排分為3個層次，使得百億融資給二級市場帶來的壓力可以分批次釋放，但整體而言，如此大規模的融資仍將在長期給市場造成相當的資金“抽血”效應。由于目前上證指數仍在2200點附近低位徘徊，在此情況下，權重板塊券商出現百億元再融資無疑會給市場蒙上一層陰影。

截至10月24日，招商證券二級市場的股價僅維持在10.8元附近，較融資預案披露時進一步下滑，這也在一定程度上反映了市場對其巨額融資的態度。

招商證券“資金饑渴癥”

值得注意的是，招商證券自2009年以來，對資金的渴求令人咋舌：在2009年末IPO募集資金超過百億元后，又多次以短期融資券的方式進行融資“補血”。事實上，目前招商證券公司債和短融券發行規模已經接近上限！

有接近招商證券的人士向《股市動態分析》周刊記者指出，由于資本中介業務快速發展，券商融資渠道未能完全釋放的情況下，一旦低成本融資渠道消耗殆盡，就會考慮啟動股權融資，招商證券的情況應該就是如此，其“資金饑渴癥”已難以通過短期融資券等方式緩解，因此股權再融資就成為了選擇。

事實上，招商證券方面也表示，受到凈資本規模的影響，創新業務的拓展空間將受到制約，公司亟須補充資本滿足創新業務發展需要。

上市后業績不斷下滑

在2009年末IPO獲得超過百億元股權融資后僅僅4年，招商證券又再度啟動超過百億元的股權融資，此舉是否妥當？

招商證券在融資預案中列出其此次融資的投向和理由，包括三大方向，一是加大創新業務投入。包括擴大融資融券業務規模，擴大股票質押式回購業務規模，提高創新型自營投資業務規模，加大對直投子公司資本金的投入。二是增加對香港子公司的資本投入。三是加大信息系統的資金投入。

這些融資投向能否帶來公司盈利的提升尚存疑問，不過，招商證券2009年IPO獲得百億融資后的表現卻可以進行詳盡的觀察。

招商證券上市后的第一年，即2010年，凈利潤尚維持在32.28億元的規模，凈資產收益率為13.47%；2011年，凈利潤下滑到20.08億元，凈資產收益率下降到8.14%；2012年凈利潤進一步下滑到16.45億元，凈資產收益率低至6.39%。換言之，從2010年到2012年，招商證券的凈利潤和凈資產收益率都下滑了近一半。

用證券業整體的經營環境惡化來解釋這樣的業績劇烈變動或許過于草率。事實上，同樣在2010年到2012年的周期內，海通證券（600837）的年度凈利潤都維持在30億元左右，而規模相對較小的長江證券（000783），其年度凈利潤也都呈現有漲有跌的態勢。

在業績逐年下滑的背景下，招商證券提供給股東的回報也在逐年下降。2010年的分紅方案為10轉3派3，至2011年為10派1.5元，2012年為10派1.42元。

更為嚴重的是，由于業績的驟降，招商證券在2009年上市后，股價就不斷的跌落，目前的股價已較發行價跌去超過一半！二級市場股價的變動幅度在相當程度上反映了招商證券上市后的業績變化。也正是因為股價和業績在上市后迅速下降，招商證券也在不同場合被投資者戲謔的稱為券商股里的“中石油”。

低價再融資誰得利？

除了股東回報“不給力”外，市場上目前對招商證券此次再融資的質疑更多的集中在“利益失衡”上。由于定向增發的價格為10.71元/股，盡管該定價基于目前的市場價格運行區間確定，但卻與招商證券IPO時的發行價相去甚遠。

招商證券在2009年IPO時的發行價為31元/股，2010年進行10轉3的股本變動后，實際上向前復權的發行價格約為23.8元/股。若定向增發價格確定為10.71/股，則定價僅約為IPO定價的45%。

這讓很多當年認購招商證券新股的投資者感到“心寒”——嚴重低于上市發行價的再融資，無疑有利于參與定增的大股東及其它機構投資者，對流通股股東卻是一個災難。盡管參與定增的機構投資者存在長度不同的“鎖定期”，但相對于當初IPO時認購新股的投資者而言，其低廉的入股價格卻有絕對的價格優勢。另外，低價定增也攤薄了公司的每股收益。這使得原本高價認購招商證券新股的投資者解套之路更加漫長，希望也近乎渺茫。

低價再融資的方案誰是得利方？招商證券中小投資者的利益或在悄無聲息間被百億融資的“黑洞”席卷而去。