逆襲——關于地產和上游的布局意義

在政策所造成的流動性擾動中，市場已經預支了中國資產泡沫破滅的某些可能后果，從而使得悲觀成為了一種時尚潮流，我們總結道，2013年是典型的“看空為體，做多為用”，這恐怕也將是未來一段時間的潮流。作為我們研究實體經濟運行的理論體系，我們認為這種流動性沖擊確實擾動了經濟周期運行的節奏，但還沒到改變經濟周期趨勢的地步，在市場認為周期已死的潮流中，我們依然堅持認為2013年三季度仍將出現一個新的庫存周期低點，從而本輪庫存周期仍在延續中，這是我們的信仰。

周期的逆襲

本次流動性危機壓力測試對短期實體經濟的影響仍是下半年的重要問題，而根據我們對經濟運行態勢的判斷，本來經濟已經在5月份靠近低點，但流動性問題一定會對庫存周期產生擾動，因為低價格和充足流動性是經濟可以觸底反彈的基本內生條件，由于流動性的問題，供需雙方都可能進一步的謹慎，從而極有可能在未來的兩三個月中再次出現庫存減少的過程，而這種庫存減少的過程會伴隨著量價齊跌的現象，因此，流動性危機對實體經濟的沖擊程度仍需要在未來的一段時間觀察。而這個過程中，唯有政府以投資進行對沖才能減弱這種影響，所以，相信在8月份之前，經濟都處于不穩定階段。這就使得我們在前期提出的下半年經濟趨勢主要看政策顯得更加重要。如果政策得當，我們認為8月份之后，新的庫存低點就會出現。這一點將對下半年的配置產生重要的影響，因為市場心知肚明的是，如果下半年存在系統性的機會，那應該就是周期的逆襲。

地產是不二選擇

我們前期提出，在當前的國際經濟關系博弈中，中國并不處于主動地位，美國下半年的經濟趨勢及其所對應的QE退出進程以及美元的走勢，都是國內經濟政策必須考慮的外部因素。我們判斷美國仍處于復蘇的進程中，而三季度將是重要的美國復蘇是否會加速的觀察時點，所以，中國必然不能使經濟增長美強中弱的格局進一步強化。國內政策將是典型的守住底線，控制風險狀態，而這個狀態也包括守住增長的底線。因此，我們對政策有幾個基本的看法，其一，按照我們前面對短期經濟走勢的判斷，至8月份，保增長的壓力將達到2013年的邊際高點，所以，此時博弈政策是一個最合適的時點。其二，守住底線應該是重要的增長目標，所以，政策對沖經濟下滑是完全有必要的，而基本的對沖手段，現在看來除了部分結構性投資之外，房地產的市場化調控將是一個重要的方法。我們一直認為中國本輪房地產周期已經迫近高點，此時，調控市場化是大勢所趨。同時，作為中國的實質主導產業，所謂使泡沫刺破是一種理想主義的觀點，化解矛盾才是大道。從這個邏輯看，如果下半年有經濟的反彈，有政策的變化，地產是不二選擇。

下半年流動性不如上半年這是個大概率事件，在通脹低位、經濟疲弱的情形下，貨幣政策沒有必要實質性從緊。如果貨幣政策從緊，社會整體的資金成本無疑會迅速提高；如果貨幣政策放松，或者即使沒有放松保持中性，那么如目前所看到的，資金配置依然是舊的格局。問題的實質是，貨幣政策不能承擔太多目標。無論是降低社會整體的資金成本，還是優化金融資源的存量和增量配置使其服務實體經濟，都不能單靠更加微觀化和行政化的金融政策解決。對虛擬部門的整頓和規范可以弱化流動性膨脹，但非經改革不能使得資金有效的進入實體經濟。貨幣政策不能解決結構性問題，沒必要對貨幣政策緊縮有過多的擔憂。

上游何時反彈

我們從2012年底就開始提出2013年全球的小周期復蘇問題，至今來看，美國的關鍵加速時點已到，而歐洲的觸底時點當在2013年末，我們一直在思考一個問題，按照周期的演化規律，此時可能將進入全球上游的短期筑底階段。雖然從趨勢上來分析，我們自2011年之后就不再看好上游的長期趨勢。而QE退出和美元升值也對上游的價格形成壓制，但按照我們對世界經濟復蘇節奏的判斷，我們認為隨著下半年美國復蘇趨勢的明朗，進而歐洲經濟的觸底和中國四季度經濟反彈的到來，上游存在價格超跌反彈的機會，而現在看來可能農業、化工、黃金等更具彈性。這實際上可能是全球復蘇需求傳導的結果。

地產和上游的配置意義

上面這些關于經濟和政策層面問題的分析可能可以得出一個結論，下半年超預期的機會在哪里，從世界經濟博弈和中國經濟自身進程的角度看，就是在地產和上游。我們前面提出，下半年的關鍵因素就是美歐的復蘇進程和中國的觸底進程，而如果這些都成為現實，則下半年最超預期的即是房地產及其產業鏈和上游的超跌反彈機會。房地產就是對政策會維穩的博弈，同時，房地產也具備價值股的特性。而上游則是全球復蘇的最后傳導路徑，上游的企穩，意味著以美國為代表的世界經濟復蘇的確立，所以，我們認為，地產和上游此時已具有布局意義。

（作者系中信建投證券研究部董事總經理）