國債期貨再出發

時隔18載，國債期貨終于守得云開見月明，再次孕育重生。

中秋節后首個交易日，一如近期陰雨的天氣迎來陣陣陽光，國債期貨近月合約盤中創新高，在商業銀行參與國債期貨的時點初步敲定等利好消息的刺激下，很多投資者已悄然入市，與上市首日（9月6日）那種蜻蜓點水式的嘗試有所不同，已入市的投資者正開始準備深度介入這一期貨新品種。

不得不承認，較之于當年狂熱的市況，現今的國債期貨市場顯得理性而冷靜。而在交投不旺的表象之下，圍繞國債期貨展開的期貨業“變局”卻正暗流涌動。

中國社科院金融研究所研究員曹紅輝判斷，這個產品未來一定會迎來大發展，包括國債期貨、股指期貨在內的金融衍生品市場一定是期貨業未來競爭的重頭戲。如果說期貨公司以前是在金融界的邊緣行走，目前則隨著國債期貨上市已逐步走向中心地帶。

據國際清算銀行（BIS）和美國期貨業協會（FIA）統計，2012年全球利率期貨交易約占全球各類金融期貨交易金額的90%，其中國債期貨交易量占利率期貨的比例已超過45%。而2012年，全球金融期貨占期貨市場成交額的88%以上，可以折算出國債期貨占全球期貨交易額的比重達到35.6%。

大好機會

9月6日，籌備多時的國債期貨終于再次登上資本市場的舞臺。市場對其反應較為冷淡，三個合約合計成交量僅3.6萬手，遠低于股指期貨及其他期貨品種上市首日的成交量；之后成交量進一步萎縮，最低時日成交量僅5000多手，交投之冷清，與其他期貨品種幾十萬甚至幾百萬手的日成交量相比，無疑相形見絀。

曹紅輝在接受《金融理財》記者采訪時表示，國債期貨之所以交易冷清，其主要是參與主體的問題，銀行、基金和保險等機構投資者還沒有大規模進入，其主要參與者是個人投資者、部分私募和券商，而他們也都是有限參與。

“對個人投資者而言，國債期貨定價的復雜性使投機散戶不敢輕易嘗試，國債期貨漲跌的分析框架與商品期貨和股指期貨有所不同，尋找需要精密計算的套利機會尚需學習，多數散戶不理解國債期貨價格波動規律。”

券商方面，在參與國債期貨初期，他們需要時間來建立適當的風險管理制度和期現對沖的策略。多數券商固定收益研究員對國債期貨也不甚熟悉，需要慢慢適應期貨交易方式，因此在資產配置初期不會大規模介入。此外，銀行、基金和保險機構參與國債期貨步伐不會太快，目前銀行尚未明確參與方式，而基金則處在觀望期，在流動性不足的情況下不會倉促入市。

對于扮演交易通道角色的期貨公司而言，國債期貨上市冷清無疑對其經營造成困擾，不少期貨公司在此項業務的投入與產出不成正比，但這并未影響期貨業對國債期貨業務的重視和投入。

“長期以來，期貨公司一直都處于被邊緣化的尷尬境地，是個苦孩子，因此國債期貨交投清淡并不妨礙我們對這塊業務的美好憧憬。” 寶城期貨金融研究所所長助理程小勇笑言，其實很多期貨公司早有預期，正所謂好飯不怕晚，現在還是投入期，只有等到商業銀行等機構投資者全面參與進來，市場進入成熟期，才可能有利潤，而且是可觀的利潤。

冠通期貨公司負責人對此深信不疑，“18年都等了，還怕多等幾年，不管多艱難，我們都充滿信心，因為國債期貨上市是期貨公司一改以往長期被邊緣化的大好機會。”

變局頓生

南華期貨副總經理朱斌持有類似的看法，金融衍生品一定會在以后的金融投資結構中占據核心地位，特別是利率市場化以后，利率類衍生品一定會突飛猛進，屆時衍生品需求一定會獲得爆發性發展。對于期貨公司而言，如果說以前是在金融界的邊緣行走，目前已經逐步向中心地帶。

比照國外期貨市場發展經驗，隨著債券市場規模的不斷擴大和利率波動的加劇，世界各國的國債期貨發展迅猛。據國際清算銀行（BIS）和美國期貨業協會（FIA）統計，2012年全球利率期貨交易約占全球各類金融期貨交易金額的90%，其中國債期貨交易量占利率期貨的比例已超過45%。而2012年，全球金融期貨占期貨市場成交額的88%以上，可以折算出國債期貨占全球期貨交易額的比重達到35.6%。

“2012年中國期貨市場成交額為171億，如果中國國債期貨能夠達到國外國債期貨在期貨市場交易額那么高的比重，那么國債期貨交易額將達到60.9億。國債期貨的推出，還將增加期貨市場的資金存量，理論上而言，發展到一定程度，銀行、基金、保險券商等都會加入，屆時期貨成交量和成交額還將放大，因此從理論上講，國債期貨對期貨公司的盈利貢獻還有很大的拓展空間。” 寶城期貨金融研究所所長助理程小勇如是分析。

面對國債期貨如此大的蛋糕，無論是券商系還是傳統系的期貨公司早已摩拳擦掌以分得“一杯羹”。券商系期貨公司如海通期貨，“公司從上到下尤其是領導層對國債期貨非常重視，目標就是借鑒在股指期貨方面的成功經驗，力爭在國債期貨的市場份額方面也能保持領先地位。”海通期貨相關人士透露。

傳統系期貨公司如南華期貨也表示，公司在股指期貨、國債期貨都投入了大量人力、物力。“股指期貨、國債期貨等金融期貨是期貨業中的兵家必爭之地，將來會是南華期貨的核心業務。股指期貨對券商而言有天然的優勢，但在國債期貨方面，券商系期貨公司并沒有太大的優勢，大家同臺競爭，各逞所能。”

種種跡象表明，目前期貨業圍繞國債期貨的競爭已悄然展開，長期看，期貨業會面臨重新洗牌的可能。程小勇預計，國債期貨對應國內超過7萬億的現券余額，未來隨著國債期貨越來越成熟，銀行等機構參與進來，期貨公司在保證金規模、手續費和盈利方面將面臨分化。原先券商系期貨公司一枝獨秀，未來券商系可演變為金融系，這其中包括部分銀行和保險機構參控股期貨公司，甚至部分其他非金融機構也會介入，而傳統的期貨公司面臨更多挑戰。

“不過，國債期貨對傳統期貨公司而言也是機遇。由于不管是金融系期貨公司還是傳統期貨公司差不多在同一起步線上，傳統期貨公司加大對國債期貨的投入，迎頭追趕，甚至有后發先至的可能。”

朱斌表示，股指期貨、國債期貨以及未來其他金融衍生品將會帶動期貨行業實現爆發性的發展，盡管蛋糕很大，但不一定會平分。機構在選擇合作伙伴時對對方的資質和實力都有一定的要求，越是實力強的期貨公司越容易尋找到與機構合作的機會，行業可能難以避免“強者恒強”的格局，一些實力較弱的公司或許很難分得一杯羹；發展到一定階段，行業內洗牌或許在所難免。

放松管制

較之于期貨公司，銀行、保險、基金等機構投資者也從來都不缺乏對國債期貨的熱情。

曹紅輝告訴記者，股指期貨上市后使得券商系期貨公司異軍突起，迎來跨越式的發展；國債期貨上市后，不排除未來銀行通過兼并期貨公司的方式參與到期貨市場，催生銀行系期貨公司的誕生。

“國有五大商業銀行一直在積極爭取成為中金所的特別會員，擁有自營席位。考慮到為了鼓勵銀行參與的積極性，監管機構有可能允許大型銀行成為特別會員。而其他商業銀行則可以通過期貨公司或上述五大銀行辦理國債期貨結算交割業務。而且，即使五大行有獨立通道參與國債期貨，他們也還會有一些分倉的需求，期貨公司總能分點羹。”

程小勇則表示，未來如果銀行成為中金所特別會員，可能改寫目前期貨市場的格局。不過，考慮到目前金融市場分業經營、分業監管尚無實質性改變，短期內銀行系期貨公司難成氣候，也難以取代和動搖目前券商系期貨公司的地位。

更為重要的是，任何一個期貨產品都應有現貨商的積極參與，有了現貨商在期貨市場的套保需求，期貨市場的投機需求才有對手盤，有盈利空間；有了投機需求的積極參與，期貨市場才能活躍，流動性才會提高；而只有流動性高的期貨市場其價格發現功能和套期保值功能才能得到良好的體現。

為此，國債期貨市場的活躍還是離不開現貨商也就是大量持有現券的機構——銀行的參與。想要改變目前國債期貨市場流動性較低的現狀，還是應該在機構對國債期貨產品和市場有了一定的認識之后，逐步放松對機構參與的管制，鼓勵持有現券的機構參與。

（請做一個貼士，個人如何參與國債期貨）