加加食品：隱藏在砂礫中的金子

調(diào)味品在成就美味上起著重要作用，但是現(xiàn)在年輕朋友對躲在廚房的油鹽醬醋這些調(diào)味品的品牌是很陌生的，正是這個躲在幕后的行業(yè)過去十年收入復(fù)合增長率達到20%、利潤總額復(fù)合增長率達到26%。

特別是今年以來資本市場在白酒受打壓的氛圍下，這些日常消費類公司逆勢而起，即使在這種氛圍下，2012年上市的加加食品依然表現(xiàn)平平。資本市場總是對這種洼地青眼相加，這家公司到底是隱藏在砂礫中的金子還是本來泯然眾人呢。

加加食品自2012年初在深交所掛牌上市募資11個億，募資增加20萬噸產(chǎn)能。此前其20萬噸醬油產(chǎn)能維持多年，一直滿負荷生產(chǎn)，產(chǎn)能原定于2013年6月投產(chǎn)。上市以來，2012年營收下滑2%，而2013年上半年營收增長4%，可謂表現(xiàn)平平，對此公司解釋為產(chǎn)能受限制的原因，但是做快消品類行業(yè)的人士都知道，產(chǎn)能從來都不是充分的理由，因為這個行業(yè)代工非常普遍。自此上市以來的21個月的表現(xiàn)也讓資本市場對其公司能力產(chǎn)生懷疑，到底是產(chǎn)能還是競爭力的下降，因為這是一個完全競爭的行業(yè)，不進則退。而募投產(chǎn)能由于種種原因，投產(chǎn)時間延遲，在今年半年報中表述預(yù)計整體完成建設(shè)的投產(chǎn)時間為2013年10月份，其中醬油日式發(fā)酵工序部分將在此前先期完成建設(shè)投入使用，2013年四季度產(chǎn)出醬油、茶籽油成品，對接旺季銷售。這樣到2013年發(fā)布第四季報的時候，公司的產(chǎn)能限制將解除，公司也沒有理由再以產(chǎn)能借口來搪塞其可能出現(xiàn)的無力的業(yè)績表現(xiàn)，產(chǎn)能釋放之后公司的銷售如何也將成為資本市場觀察這家公司的重要指標了。當然對嚴謹?shù)耐顿Y者來說僅僅一兩個季度的數(shù)據(jù)并不夠。

調(diào)味品市場

過去十年，伴隨下游餐飲行業(yè)的快速發(fā)展以及居民人均收入提升，調(diào)味品行業(yè)從無品牌走向有品牌、從散裝走向小包裝，2012年行業(yè)收入規(guī)模達到2059 億元，2002-2012 年收入復(fù)合增長率達到20%、利潤總額復(fù)合增長率達到26%。

我國醬油產(chǎn)量規(guī)模近700萬噸，行業(yè)呈四分天下格局：1）全國性品牌占30%，加加銷量排名第三，市占率3.3%：海天、李錦記、美味鮮等全國知名品牌銷量占比僅30%左右，海天、李錦記在南方地區(qū)、加加在華中，均具備一定優(yōu)勢，但都未完成全國化過程；2）地方性品牌占50%：如以廣東致美齋為代表的粵派醬油廠商，以上海老蔡、家樂為代表的滬派醬油廠商，以北京金獅、老才臣為代表的京派醬油廠商，及石家莊珍極、天津天立、福州民天、湖南龍牌、山東欣和等地方知名品牌；3）外企品牌占8%：以雀巢美極、龜甲萬、和田寬、淘大等為代表；4）小規(guī)模工廠或家庭作坊占12%：一般采取自產(chǎn)自銷，包裝多為散裝、袋或瓶等簡易包裝，產(chǎn)品價格低廉，主攻農(nóng)村及鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場。隨著人們食品安全意識的加強，此類醬油產(chǎn)品必將在整合中被淘汰。

從數(shù)據(jù)中可以看出，幾家龍頭公司的產(chǎn)能都將幾乎擴大一倍。眾所周知，醬油的消費和消費習(xí)慣（而非消費能力）有非常大的關(guān)系，因此我們可以得出兩個結(jié)論：第一，醬油行業(yè)產(chǎn)能過剩也許已經(jīng)發(fā)生，即使目前沒有發(fā)生，也很快就要發(fā)生；第二，即使醬油行業(yè)出現(xiàn)嚴重的產(chǎn)能過剩情況，企業(yè)的毛利水平也可以得到一定程度的維持（消費習(xí)慣和品牌效應(yīng)），而渠道費用可能會有所增加。

從圖表1中的行業(yè)格局來看，海天遙遙領(lǐng)先，一家抵2～5家之和甚至還要多，在行業(yè)里占據(jù)絕對優(yōu)勢地位。產(chǎn)能過剩、成本壓力及食品安全訴求將使全國性品牌強者恒強。行業(yè)里的巨頭們都爭相擴產(chǎn)，越來越大的產(chǎn)能使得增長緩慢的醬油行業(yè)變得越來越產(chǎn)能過剩，競爭也將越發(fā)激烈。而加加食品在目前競爭對手都在快速發(fā)展的情況下，可謂不進則退，所以對加加食品而言未來的兩年非常關(guān)鍵。

加加食品

加加醬油廣為人知的一款產(chǎn)品可能是“面條鮮”， 公司通過宣傳加加面條鮮、兒童醬油、妙味鮮、味極鮮、金標生抽王這五個經(jīng)典產(chǎn)品組合，實施差異化營銷戰(zhàn)略，掀起消費淡醬油“營養(yǎng)、調(diào)味”的時尚熱潮。2010 年推出全新“面條鮮”醬油，銷量就達5000余噸，且供不應(yīng)求。生抽在公司醬油中的比重不斷提高，由2008年的28%上升至2011年的48%，預(yù)計2012 年生抽比重將超過50%。

這就是其定制的差別化競爭，調(diào)味品行業(yè)受制于各地不同的飲食文化，部分子行業(yè)集中度低、具有明顯的地域性。2010 年公司大力宣傳和推廣“淡醬油”的消費理念，改變消費者心目中醬油用于“上色”的老定位，逐步樹立醬油營養(yǎng)、調(diào)味的新定位，其濃度低、味道鮮美的特點符合人們對營養(yǎng)調(diào)鮮的需求。

2010～2012年“面條鮮”增長情況

繼“面條鮮”之后，新品“原釀造”“原漿”值得關(guān)注。1）高端新品“原釀造”符合升級趨勢：“原釀造”是公司于2013年二季度推出的高端醬油系列產(chǎn)品，在以商超為主的渠道向全國推廣。2）借勢“原釀造”，即將推出中高端新品“原漿”系列：“面條鮮”是公司過去幾年每年銷量翻番的明星產(chǎn)品。“原漿”系列是公司在今年“原釀造”的推廣背景下，推動醬油消費進入10 元時代的主打產(chǎn)品，覆蓋比“原釀造”更廣闊的消費群體。

而在渠道方面，公司堅持以二、三線城市和縣、鄉(xiāng)（鎮(zhèn)）市場為重點目標市場、分層次布局全國市場的渠道拓展思路。海天優(yōu)勢主要在餐飲，李錦記則主攻一、二線城市的中高檔市場。

在渠道開拓上，加加避開了薄利多銷、品牌忠誠度低的餐飲渠道，首先主攻家庭消費市場。調(diào)味品近60%～70%的需求來自餐飲，但餐飲渠道利潤空間小、品牌忠誠度較低，強調(diào)“薄利多銷”；家庭消費市場占據(jù)調(diào)味品20%～30%需求，但品牌辨識度高、消費忠誠度更高。公司與海天相比，不具備產(chǎn)能和規(guī)模優(yōu)勢，在現(xiàn)有產(chǎn)能受限的情況下，利用差異化的產(chǎn)品戰(zhàn)略主攻家庭消費市場，已在華中和西南地區(qū)建立了一定品牌知名度。

這些都是加加對其產(chǎn)品和渠道戰(zhàn)略的宣揚，我們看到了其“面條鮮”產(chǎn)品的成功，但是我們同樣也看到了其整體業(yè)績的平淡，作為一個新上市的公司，特別是在中國目前的上市財務(wù)制度下，可以信任的數(shù)據(jù)歷史比較短，投資者需要看到更多的成功來證明其團隊和戰(zhàn)略的過人之處。

我們將繼續(xù)觀察其在未來的所言所行。這是一個跑馬圈地的時代，我們相信黑馬，但正因為是黑馬，所以其并不常見。