上市公司財務指標對股票價格影響的實證研究

姚文英+王飛飛

【摘 要】 資本市場由眾多層次的投資者組成，投資者獲得上市公司的信息主要靠分析上市公司公布的財務信息報告。因此，上市公司公布的財務信息受到投資者的廣泛關注，而最終反映在資本市場上的結果就是股票價格隨著上市公司財務狀況的變化而變化，不同行業的股票價格對財務狀況的反映也有區別。文章以鋼鐵和房地產行業的A股上市公司作為研究對象，通過實證方法研究上市公司的財務狀況對股票價格的影響，為廣大投資者作出投資決策提供依據。

【關鍵詞】 上市公司； 財務信息； 股票價格

一、引言

資本市場作為一個錯綜復雜的系統，不會像有效市場假說所描述的那樣簡單、和諧、有效地運行。公開透明的信息披露制度是資本市場能夠有效運行的保證。信息披露分為歷史信息披露和未來信息披露，歷史信息能夠反映公司的盈利能力等各項指標，從而為投資者作出準確的投資決策提供歷史依據。本文著重研究歷史信息對上市公司股票價格的影響。從國內外證券市場的發展歷程和經驗來看，只有及時有效的信息披露才能夠保護投資者的利益，投資者通過分析公司披露的財務信息來判斷公司的經營運行狀況從而作出相應的投資決策。股票價格是指公司的股票在交易市場上的出售價格，而股票價格的變動不僅受到外部等宏觀因素的影響也受到公司內部因素的影響，如上市公司財務狀況、交易雙方的心態、市場管理行為等。本文主要研究公司的財務指標對公司股票價格的影響機制，以房地產和鋼鐵行業A股上市公司作為研究對象，實證檢驗上市公司披露的財務指標對股票價格的影響和解釋能力，進而探尋股價反映企業業績和盈利能力的機制，降低投資者和上市公司之間的信息不對稱，為投資者作出正確的投資決策提供依據。

二、模型建立

本文仿照Febtham（1995）選取主要財務指標，以資產負債比率、凈資產收益率、每股收益、市盈率、存貨周轉率作為自變量X。因為選取的財務指標過多必定會存在自變量之間的自相關，所以選取這五個具有代表性的指標，并以股票一整年的收盤均價作為因變量P建立模型：

P=C0+C1X1+C2X2+C3X3+∧+CnXn+？著

式中，Xj（j=1，2，3…，n）是股票的影響因素，P為因變量即上市公司一整年的收盤均價，ε是隨機誤差。

由此提出假設：上市公司的財務指標與股票價格存在線性相關關系。

三、樣本數據選取

（一）樣本選擇

本次樣本的選取采用了鋼鐵和房地產板塊A股上市公司作為研究樣本，同時剔除了ST類的股票，以及數據缺失的股票。最終選取了符合條件的74只鋼鐵公司股票和82只房地產公司股票。

（二）數據選擇

本文參照Fama and French的研究設計，選取2009年、2010年、2011年鋼鐵行業公司公布的年報所體現的財務指標，同時股票的價格為3年中每年股票的年收盤均價。樣本原始數據全部來自于國泰安數據庫（CSMAR數據庫）。

四、相關性分析

（一）相關性檢驗

通過相關性檢驗可以檢測各自變量與因變量之間的相關性，也可以檢測各因變量之間是否存在相關性。將在國泰安數據庫搜集到的財務指標數據和每年股票收盤價的平均值輸入到SPSS13.0統計分析軟件，分析各個財務指標與股票價格的相關性。為使數據更加準確，設定顯著性水平為5%，所得到的相互關系數如表1。

表1顯示，資產負債率的相關系數為-0.017，對應的P值為0.041，所以資產負債率與股票價格呈負相關關系；每股收益的相關系數為0.027，對應的P值為0.004，所以每股收益與股票價格存在顯著正相關；凈資產收益率的相關系數為0.237，對應的P值為0.023，所以凈資產收益率與股票價格存在顯著正相關關系；且每個自變量之間的相關系數都沒有超過0.5，這表明自變量之間不存在多重共線性。

因此這三個財務指標在統計上與股票價格呈顯著正相關，即：財務指標越大，股價越高；財務指標越小，股價越低。資產負債率與股票價格呈顯著負相關關系，而其他的財務指標，如產權比率、銷售凈利率等與股價的相關性不顯著。

為了保證檢驗的穩健性，用房地產行業的數據依照上面的模型重新檢驗，得出表2。

依表2可知，與股票價格顯著相關的因素有每股收益、凈資產收益率、存貨周轉率。與價格的相關系數分別為0.252、0.366、0.676，對應的P值分別為0.000、0.013、0.000。表明他們與股票價格呈顯著正相關關系，而每股收益與股票價格正相關關系最顯著。而資產負債率與股票價格相關系數為-0.047，對應的P值為0.041，這表明資產負債率與股票價格呈顯著的負相關關系。這項分析與鋼鐵行業的分析基本一致，唯一的區別是房地產行業的存貨周轉率與股票價格顯著正相關，而鋼鐵行業不顯著，這可能是由房地產行業的特殊性造成的。該表中的自變量之間的相關系數也都沒有超過0.5，這表明自變量之間不存在多重共線性。

（二）回歸分析

以上所做的分析僅檢驗了變量之間是否存在相關性，不能檢驗各變量間的數量關系，只是表明了各變量間的因果關系，為了檢驗股票價格與上市公司各財務指標之間的數量關系，將各自變量與因變量進行回歸分析。

將所有的數據代入設定的模型：

P=C0+C1X1+C2X2+C3X3+C5X5+？著

將財務指標數據和股價數據輸入SPSS13.0統計軟件中，使用回歸法進行檢驗，估計結果見表3。

從表3可以看出方程的估計值及其檢驗結果，每股收益、凈資產收益率、存貨周轉率與股票價格顯著正相關，而資產負債率與股票價格呈顯著負相關。根據表3的數據得出回歸方程：

P=12.673-1.303X1+12.152X2+1.329X4

通過統計分析可以得出，每股收益與股票價格的相關關系最顯著，而市盈率對股價的反應較弱。假定其他條件不變，每股收益平均每增加1個單位，股價平均上升12.152個單位；資產負債率平均每增加一個單位，股票價格下降1.303個單位；凈資產收益率平均每增加一個單位，股票價格增加1.329個單位。

同樣，將房地產行業的相關數據輸入SPSS13.0中，相關回歸結果如表4所示。

表4中，每股收益、凈資產收益率、存貨周轉率與股票價格呈顯著正相關關系，而資產負債率與股票價格呈顯著負相關關系。根據上述數據可以得到如下回歸方程：

P=5.526-7.194X1+6.636X2+173.360X4+2.636X5

該方程表示，資產負債率平均每增加一個單位，股票價格就下降7.194個單位；每股收益平均增加一個單位，股票價格相應增加6.236個單位；凈資產收益率平均增加一個單位，股票價格相應增加173.360個單位；存貨周轉率平均每增加一個單位，股票價格相應增加2.636個單位。

五、比較與分析

由上面的分析可以得出鋼鐵行業和房地產行業的區別，如表5所示。

鋼鐵行業與房地產行業的主要區別就是存貨周轉率的T值較小而且P值也很小，這表明鋼鐵行業的存貨周轉率與股票價格不存在相關性或者說相關性較弱。而房地產行業的存貨周轉率T值較大且P值特別小，這表明房地產行業的存貨周轉率與股票價格呈顯著正相關關系。這個顯著區別可能與行業差異有關。

六、研究結論與啟示

四個財務指標與股票價格存在顯著相關性，但是它們各自的標準誤都很大，這說明各個數據的解釋能力偏弱，這可能有以下幾方面的原因。第一，選擇的數據偏少，不能全面代表整個上市公司的行業。第二，代表上市公司財務狀況的指標很多，本文只是選取了其中一部分作為研究對象，不能全面反映影響公司股票價格的因素。第三，由于中國的特殊國情，我國的股票市場存在嚴重的信息不對稱也可以稱為信息傳遞無效。第四，投資者獲取信息的渠道不同，對股票價格的分析能力有所不同。第五，投資者持有股票的目的不同，對股票市場的預期不同。

本文的研究得出如下啟示：上市公司的財務指標僅僅是對上市公司股票價格影響的其中一個方面，股票的價格還會受到股票市場上信息傳遞程度的影響以及上市公司自身重大事項變化等多方面的影響。本文僅就房地產和鋼鐵板塊上市公司的財務指標進行分析，沒有能夠全面代表整個股票市場的情況。廣大投資者在選擇股票時應該盡量全面了解上市公司的財務和非財務信息，以便獲得理想的收益。

【參考文獻】

[1] 蔣義宏，魏剛.凈資產收益率與配股條件//證券市場會計問題實證研究[M].上海財經大學出版社，1998.

[2] 趙春光，袁君麗.股價與成交量關系的實證研究——來自深圳證券市場的實證證據[J].財經科學，2006（6）：47-52.

[3] 田靜.上市公司財務信息對股價解釋力度的實證分析[J].商業時代，2007（15）：82-85.

[4] 陳浪南，屈文洲.資本資產定價模型的實證研究[J].經濟研究，2000（4）：23-32.

[5] Febtham， G. A. and Oblson， J. A. Valuation and Clean Surplus Accounting for Operating and Financial Activities[J]. Contemporary Accounting Research，1995：687-730.

同樣，將房地產行業的相關數據輸入SPSS13.0中，相關回歸結果如表4所示。

表4中，每股收益、凈資產收益率、存貨周轉率與股票價格呈顯著正相關關系，而資產負債率與股票價格呈顯著負相關關系。根據上述數據可以得到如下回歸方程：

P=5.526-7.194X1+6.636X2+173.360X4+2.636X5

該方程表示，資產負債率平均每增加一個單位，股票價格就下降7.194個單位；每股收益平均增加一個單位，股票價格相應增加6.236個單位；凈資產收益率平均增加一個單位，股票價格相應增加173.360個單位；存貨周轉率平均每增加一個單位，股票價格相應增加2.636個單位。

五、比較與分析

由上面的分析可以得出鋼鐵行業和房地產行業的區別，如表5所示。

鋼鐵行業與房地產行業的主要區別就是存貨周轉率的T值較小而且P值也很小，這表明鋼鐵行業的存貨周轉率與股票價格不存在相關性或者說相關性較弱。而房地產行業的存貨周轉率T值較大且P值特別小，這表明房地產行業的存貨周轉率與股票價格呈顯著正相關關系。這個顯著區別可能與行業差異有關。

六、研究結論與啟示

四個財務指標與股票價格存在顯著相關性，但是它們各自的標準誤都很大，這說明各個數據的解釋能力偏弱，這可能有以下幾方面的原因。第一，選擇的數據偏少，不能全面代表整個上市公司的行業。第二，代表上市公司財務狀況的指標很多，本文只是選取了其中一部分作為研究對象，不能全面反映影響公司股票價格的因素。第三，由于中國的特殊國情，我國的股票市場存在嚴重的信息不對稱也可以稱為信息傳遞無效。第四，投資者獲取信息的渠道不同，對股票價格的分析能力有所不同。第五，投資者持有股票的目的不同，對股票市場的預期不同。

本文的研究得出如下啟示：上市公司的財務指標僅僅是對上市公司股票價格影響的其中一個方面，股票的價格還會受到股票市場上信息傳遞程度的影響以及上市公司自身重大事項變化等多方面的影響。本文僅就房地產和鋼鐵板塊上市公司的財務指標進行分析，沒有能夠全面代表整個股票市場的情況。廣大投資者在選擇股票時應該盡量全面了解上市公司的財務和非財務信息，以便獲得理想的收益。

【參考文獻】

[1] 蔣義宏，魏剛.凈資產收益率與配股條件//證券市場會計問題實證研究[M].上海財經大學出版社，1998.

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[4] 陳浪南，屈文洲.資本資產定價模型的實證研究[J].經濟研究，2000（4）：23-32.

[5] Febtham， G. A. and Oblson， J. A. Valuation and Clean Surplus Accounting for Operating and Financial Activities[J]. Contemporary Accounting Research，1995：687-730.

同樣，將房地產行業的相關數據輸入SPSS13.0中，相關回歸結果如表4所示。

表4中，每股收益、凈資產收益率、存貨周轉率與股票價格呈顯著正相關關系，而資產負債率與股票價格呈顯著負相關關系。根據上述數據可以得到如下回歸方程：

P=5.526-7.194X1+6.636X2+173.360X4+2.636X5

該方程表示，資產負債率平均每增加一個單位，股票價格就下降7.194個單位；每股收益平均增加一個單位，股票價格相應增加6.236個單位；凈資產收益率平均增加一個單位，股票價格相應增加173.360個單位；存貨周轉率平均每增加一個單位，股票價格相應增加2.636個單位。

五、比較與分析

由上面的分析可以得出鋼鐵行業和房地產行業的區別，如表5所示。

鋼鐵行業與房地產行業的主要區別就是存貨周轉率的T值較小而且P值也很小，這表明鋼鐵行業的存貨周轉率與股票價格不存在相關性或者說相關性較弱。而房地產行業的存貨周轉率T值較大且P值特別小，這表明房地產行業的存貨周轉率與股票價格呈顯著正相關關系。這個顯著區別可能與行業差異有關。

六、研究結論與啟示

四個財務指標與股票價格存在顯著相關性，但是它們各自的標準誤都很大，這說明各個數據的解釋能力偏弱，這可能有以下幾方面的原因。第一，選擇的數據偏少，不能全面代表整個上市公司的行業。第二，代表上市公司財務狀況的指標很多，本文只是選取了其中一部分作為研究對象，不能全面反映影響公司股票價格的因素。第三，由于中國的特殊國情，我國的股票市場存在嚴重的信息不對稱也可以稱為信息傳遞無效。第四，投資者獲取信息的渠道不同，對股票價格的分析能力有所不同。第五，投資者持有股票的目的不同，對股票市場的預期不同。

本文的研究得出如下啟示：上市公司的財務指標僅僅是對上市公司股票價格影響的其中一個方面，股票的價格還會受到股票市場上信息傳遞程度的影響以及上市公司自身重大事項變化等多方面的影響。本文僅就房地產和鋼鐵板塊上市公司的財務指標進行分析，沒有能夠全面代表整個股票市場的情況。廣大投資者在選擇股票時應該盡量全面了解上市公司的財務和非財務信息，以便獲得理想的收益。

【參考文獻】

[1] 蔣義宏，魏剛.凈資產收益率與配股條件//證券市場會計問題實證研究[M].上海財經大學出版社，1998.

[2] 趙春光，袁君麗.股價與成交量關系的實證研究——來自深圳證券市場的實證證據[J].財經科學，2006（6）：47-52.

[3] 田靜.上市公司財務信息對股價解釋力度的實證分析[J].商業時代，2007（15）：82-85.

[4] 陳浪南，屈文洲.資本資產定價模型的實證研究[J].經濟研究，2000（4）：23-32.

[5] Febtham， G. A. and Oblson， J. A. Valuation and Clean Surplus Accounting for Operating and Financial Activities[J]. Contemporary Accounting Research，1995：687-730.