企業治理因素對企業規模影響的實證研究
——基于中國上市企業的數據

萬祥蘭

（1武漢理工大學經濟學院，湖北 武漢430070；2湖北工業大學理學院，湖北 武漢430068）

企業規模是衡量企業實力的重要指標。保持合適的企業規模，對于實現規模經濟和規模效益，提升企業競爭力，提高企業研發水平，實施并購策略，都具有重要意義。企業治理作為一種管理機制，對企業績效和企業規模也具有重要影響。目前，在考察企業治理、績效和規模三者之間關系時，學術界大部分學者構建的數學模型都是將企業規模當作控制變量。本文嘗試引入“企業規模”這一被解釋變量，以我國2010—2012年滬深A股904家上市公司作為樣本，運用實證分析方法，從股權結構、董事會特征和高管激勵等三個方面出發，分析企業治理因素對企業規模是否存在影響及如何影響。

1 理論分析與研究假設

1.1 股權結構與企業規模

股權結構，也就是所有權結構，是治理企業的基礎，指企業股東組成或企業歸哪些人所有。本文從股權性質、股權集中度和股權流通性等三個角度來剖析股權結構。

股權性質是指股權持有者的身份屬性，是股權結構的根本體現。設置國有股是具有中國特色的做法，它使企業在稅收、投資等方面具有優越性，利于企業規模的發展［1］。因此提出

假設1:企業規模與國有股比例呈正相關關系。

股權集中度是指股權集中或分散的程度。在我國，存在很多的股權集中現象，股東對企業的直接監控是一種次優選擇。從這方面講，股權較為集中應該有利于企業規模的擴張，但如果股權集中度再進一步提高，就可能會增加企業的各項成本。因此提出

假設2:企業規模與股權集中度呈倒U型的曲線關系。

我國上市企業股權分為流通股和非流通股。絕大部分流通股股東以短線買賣為主，不太關心自身股權對企業的影響。在市場監管薄弱同時又存在大股東的情況下，流通性的增加就會削弱股東對企業的監控力度，但流通股的比例超過一定數額后，就會影響企業的控制權，控制權在市場上的激烈競爭會迫使企業改進管理，流通股股東對企業的監控力度又有所加強，這有利于企業的發展和規模的擴張［2］。因此提出

假設3:企業規模與流通股比例呈U型的曲線關系。

1.2 董事會特征與企業規模

董事會是公司內部治理結構的核心，它是集體決定公司業務的機構。本文將從董事長和總經理的職位設置、獨立董事的比例、董事會的規模等三個方面，來研究董事會特征對中國上市企業規模的影響。

董事長兼任總經理往往被認為是阻礙企業績效提高的一個重要因素，中國證監會也把董事長和總經理分開委任作為完善上市企業治理結構的一個重要舉措［3］。兩職分設在一定程度上可以增強董事相對獨立性，減輕我國“內部人控制問題”。因此提出

假設4:兩職兼任不利于企業規模的擴張，兩職分設有利于企業規模的擴張。

目前，我國對上市企業經理層人員的監控機制還不十分完善，在企業治理機制上通過提高獨立董事的比例可以起到一定的作用，通過他們可以加強對企業的內部監管，使企業的經營更加規范［4］。設立和選聘獨立董事還在一定范圍內減少了企業的盈余管理度，有助于提升企業價值，利于擴大企業規模［5］。因此提出

假設5:企業規模和獨立董事比例呈正相關關系。

董事會規模常常被視為影響企業治理的關鍵因素，若董事會規模過小，董事會在戰略決策和監管經理層方面將受到一定限制，缺少獨立處理重大事件的能力［6］。若董事會規模適度，就可增強董事會決策的有效性，使董事會能協調多方利益；但隨著董事會規模的擴大，代理問題將會加劇，成本的增加將超過企業績效的提升，不利于企業規模的擴張。因此提出

假設6:企業規模和董事會規模呈倒U型的曲線關系。

1.3 高管激勵與企業規模

加強高管人員的薪酬激勵，可能會減少其在職消費及其非價值行為動機，從而有助于提高企業的績效，利于企業規模的擴張［7］。隨著企業規模增大，企業經營的難度加大，要求管理者的能力和素質更高，能夠勝任的人也更少，因而需要付給管理者的薪酬也就越高［8］。高管持股作為一種企業經營激勵手段，使高管層由經營者變為所有者，促使其更好地發揮主觀能動性，以股東的身份參與企業決策、承擔風險和分享利潤，保證他們自身利益與企業利益相一致。因此提出

假設7:高管薪酬、高管持股比例與企業規模呈正相關關系。

2 模型設計、變量說明及數據來源

2.1 模型設計

根據以上分析，建立如下模型:

2.2 變量說明

模型中的變量主要包括解釋變量和被解釋變量，其定義及度量方法見表1。

表1 變量定義及度量方法

2.3 數據來源

本文對2010—2012年滬深兩市只發行A股的上市公司進行了篩選。樣本篩選標準:1）樣本中剔除ST和＊ST公司；2）剔除金融行業上市公司；3）剔除相關數據不全的樣本。最終確定904家上市公司作為研究對象。變量數據來源于國泰安研究服務中心（CSMAR）中國上市公司治理結構研究數據庫和中國經濟研究服務中心色諾芬數據庫 （CCER）。數據處理和計算使用了EXCEL2003軟件，數據的描述性統計、回歸分析使用SPSSl9.0軟件。

3 實證結果及分析

3.1 各變量描述性統計

各變量的描述性統計見表2。

3.2 多變量回歸結果分析

為了研究各個治理指標對企業規模的影響以及各變量之間可能存在的相關性，采用逐步回歸（Stepwise Regression）的方法。逐步回歸分析系數與顯著性檢驗結果如表3—5所示。

表2 各變量的描述性統計

表3 股權結構與企業規模的回歸分析表

表4 董事會特征與企業規模的回歸結果分析表

表5 高管激勵與企業規模的回歸結果分析表

可以看出，各模型均可以在5%顯著水平下通過檢驗，表明模型擬合效果較好，因此各回歸模型結果可信，具有較強解釋力。各變量檢驗結果解釋如下。

1）股權結構。國有股比例與企業規模呈正相關，假設1成立，說明:在當前我國既缺乏法律保護又較難快速出現私人大股東的情況下，國有股權占主導就意味著政府是大股東，政府必然會監管企業，這是改善企業治理結構、有效制約管理人員的次優選擇。前十大股東持股比例與企業規模呈倒U型關系，控股股東的存在與企業規模沒有相關性，假設2成立，說明:股權的過度集中會造成小股東的利益被大股東侵害，大股東享有企業控制權后，并沒有積極參與企業的經營管理，不利于企業的發展。流通股比例與企業規模呈正相關，沒有呈U型，假設3不成立，說明:近年來，我國上市企業的流通股比例在逐年上升，流通股股東對企業的管理和經營狀況進行了有效監督和激勵。

2）董事會特征。兩職合一與企業規模負相關，假設4成立，說明:在我國，目前的大部分上市企業是由國有企業改制而來的，如果董事長和總經理兩職有同一個人擔任，會導致權力過于集中，勢必會侵害企業和股東的利益。兩職分設有利于控制經理人員的行為，使其盡心為提高企業績效而努力。獨立董事比例與企業規模呈正相關，假設5成立，說明:我國上市企業已建立了符合規定的獨立董事制度，獨立董事正在為企業的良性發展發揮著促進作用。董事會規模與企業規模呈正相關，也就是假設6不成立。原因可能是大規模、多元化經營的企業通常采取擁有具有較大規模董事會的做法，因為多元化經營需要董事會中有多個精通各個領域的專家。

3）管理層激勵。前三名高管薪酬與企業規模呈正相關，但高管持股比例與企業規模負相關，假設7部分成立。這意味著薪酬激勵是一種行之有效的短期激勵措施，我國上市企業采用的股權激勵制度還不成熟，尚未起到應有的激勵作用。

4 結論

本文通過對2010—2012年滬深A股904家上市企業企業治理結構數據的實證分析，發現上市企業的治理因素當中，對企業規模在統計上有顯著性影響的因素有:國有股的比例、前十大股占股比例的平方和、流通股占股比例、獨立董事比例、董事長和總經理是否兩職兼任、董事會規模、高管薪酬、高管持股比例等。股權結構方面，國有股對企業資產聚集能力具有正向作用，逐步提高流通股比例，甚至讓股權全流通，有利于企業規模的擴張；董事會特征方面，增加獨立董事比例、擴大董事會規模、分設董事長與總經理的領導結構等做法有利于提高董事會效率，對企業規模的發展起到積極作用；高管激勵方面，高管薪酬的增加，對企業規模的擴張產生有利作用，但股權激勵對企業規模的擴張未起到正面影響。

［1］ Qian Yingyi，Weingast B R.China′s transition to Market－Preserving Federalism，Chinese style［J］.Journal of Policy Reform，1996，l（02）:149-185.

［2］ 陳小悅，徐曉東.股權結構、企業績效與投資者利益保護［J］.經濟研究，2001（11）:3-11.

［3］ 于東智.董事會、公司治理與績效——對中國上市公司的經驗分析［J］.中國社會科學，2003（03）:29-41.

［4］ 吳淑餛，劉忠明，范建強.非執行董事與公司績效的實證研究［J］.中國工業經濟，2001（09）:69-76.

［5］ 白重恩，劉俏等.中國上市公司治理結構的實證研究［J］.經濟研究，2005（02）:81-91.

［6］ 于東智，池國華.董事會規模、穩定性與公司績效:理論與經驗分析［J］.經濟研究，2004（04）:70-79.

［7］ 孟俊婷，胡玉爽.公司治理因素對公司績效影響的實證研究——基于我國航天軍工上市公司［J］.會計之友，2012（04）:89-91.

［8］ 劉文華，任利成.高管薪酬與企業績效的相關性—信息技術行業上市公司為例［J］.技術經濟，2012（11）:96-103.