方正證券快速并購跨入第一梯隊

薛玉敏

這是國內首家上市券商同業并購案例，民族證券投行業務得以保留，人員也相對穩定

1月11日，方正證券發布了重組預案，如果能夠順利實施，將成為國內首個上市券商的同業并購整合案例。而此前西南證券并購國都證券醞釀了15個月，最終一拍兩散。方正證券短短半年時間就達成協議，此次收購后，方正證券資產規模將一舉邁入行業前列，各項業務指標也能躋身前十排名。

民族證券評估作價低于同類

西南證券和國都證券的合并之所以不成功，在于雙方利益沒有調和好。西南證券給予收購國都證券的估值太低，不符合國都的預期。而方正證券在收購民族證券時給出的估值得到了雙方的認同。

公告顯示，民族證券100%股權的作價暨最終交易價格為132億元，評估增值率93%。以截至2013年8月31日民族證券的凈資產68億元計算，本次整體估值對應的PB水平約為1.93倍。根據首次董事會決議公告日前20個交易日公司股票交易均價計算，方正證券新增發行股票的價格為6.09元/股。

從最近三年證券行業的并購整合經驗來看，以現金作為并購支付對價的交易標案例的PB平均值約為1.61倍，以發行股份方式作為支付對價的交易標案例的PB平均值約為2.33倍，顯然后者估值相對更高。此次民族證券評估作價低于同類交易。

“方正證券本次重組采取發行股份的方式作為支付對價，相對于現金收購而言， PB估值相對高一些”，一位長期關注金融業并購的行業專家表示，“目前的估值顯然是市場化并購的體現，在各方博弈下充分考慮到了重組各方利益。”

在博弈和妥協中實現并購

一樁并購案之所以能夠成功肯定存在著諸多波折。方正證券并購民族證券花費的時間雖然不足半年，但是從事后的媒體溝通會上還是能清楚地感受到，并購雙方的博弈和妥協。

去年9月份，方正證券對外公開稱，公司將采取吸收合并的方式進行重組，但最后的結果卻是控股合并，即由方正證券向民族證券的全體股東發行股份的方式購買民族證券100%的股權，在交易完成后，民族證券將成為方正證券的全資子公司，民族證券股東也將成為上市公司的股東。

方正證券董事長雷杰在1月13日的媒體溝通會上多次表示，方案的改變是雙方溝通的結果。“為合并工作平穩順利的進行，也是考慮到跟監管部門溝通能夠使民族證券公司品牌得以保留，公司的團隊能夠更穩定，保留未來民族證券的投行業務。”雷杰表示。

目前看來，雖然控股合并得以成行，但留給方正的課題依然存在。重組后，按照監管部門的要求，民族證券成為方正證券的子公司，主營投行。

但問題是方正證券目前已和瑞信成立了一家合資券商瑞信方正，公司的投行業務都放在了合資券商。如何處理瑞信方正的股權，是退出，還是其他方式？面對上述疑慮，雷杰沒有給出正面回答，只是表示一切還在商討，目前還不方便披露。

說服股東放棄增資為并購讓路

過去的并購案經常帶來被重組公司的人事動蕩。以西南并購國都為例，在長達一年的并購談判中，國都員工流失嚴重，有數據顯示： 2011年底，國都證券員工總數為1481人，較2010年底減少了148人。此次民族證券是否也會重蹈覆轍？

民族證券董事長趙大建在媒體溝通會上表示：“目前員工沒有發生大規模離職現象。至于其他業務整合，監管層留給我們的時間是2～5年，我們有足夠的精力處理好這些問題。”在此次并購案中，令市場最為關注的就是民族證券股東問題。

在傳出方正證券并購民族證券初期，民族證券的第二大股東東方集團因為沒有獲得增資的資格而不滿，使得收購案充滿不確定性。

趙大建告訴記者，去年5月份民族證券做了第一次增資，第二大股東東方集團和第三大股東新產業投資股份有限公司因為對外投資超過了50%的比例，不符合監管部門的財務指標，所以我們只能做第二次增資。

但由于和方正證券合并的工作比較迫切，停牌后就不能再做第二次增資。“后來我們說服了東方集團和新產業投資放棄了兩次增資的要求，最終掃清了法律上的障礙。”趙大建說。