萬科B轉H為何當下獲批？

西峯

3月3日，萬科A（000002.SZ）公布消息，稱其B股轉H股的方案獲批。受此影響，加之市場普遍將萬科估值與中國海外發展（00688.HK）對比，當天上午萬科B股開盤即漲停。萬科A股也跳空高開近5.5%，收盤時漲4.2%。

市場期待這個消息很久了。

2013年1月19日，萬科公布了B轉H股方案，同時安排第三方向全體B股股東提供現金選擇權。其后由于萬科進行了分紅派息，除息后現金對價調整為12.91港元/股。

不過事不隨人愿，雖然證監會在同年2月就受理了萬科的申請，但批復遲遲不下，一度傳聞萬科B轉H股可能被叫停。因此時隔一年，轉股申請獲批，也催生了市場相當的想象力。

融資之路

萬科一直是資本市場融資的大戶。上市至2007年期間，通過增發、配股和可轉債，萬科累計募集資金超過180億元，接近當年公司凈資產的三分之二。其后，由于政府對房地產業的調控，萬科轉而依靠銀行貸款、信托、企業債和合作開發維持擴張資金需求。

隨后，萬科也開始關注香港市場，尋找其中的融資機會。

2012年5月14日，萬科宣布以10.79億港元的價格收購南聯地產73.91%股權。南聯地產是一家香港本地老牌的房地產企業。結構較為簡單，是一個很好的殼公司。但根據香港聯交所的規則，借殼上市兩年內注入的資本不能超過殼公司凈資產。因此想通過南聯作為平臺來融資，會受到殼公司規模的影響，仍需要等待時間。

不過，這并沒有阻擋萬科在港融資的步伐。2013年3月，其子公司萬科地產在香港發行8億美元5年期定息債券。獲得BBB+信用等級，為內地房地產行業中信用最好的。而美元債券票面利率也僅為2.625%，在內地房企中實屬罕見。

僅僅半年后，2013年11月，萬科公告稱，萬科地產香港全資子公司Bestgain Real Estate Lyra Limited于當年7月16日設立20億美元中期票據計劃。基于該計劃，萬科地產香港通過Bestgain Real Estate Lyra Limited首次發行1.4億新加坡元（約合人民幣6.9億元）4年期定息債券，債券票面利率為3.275%。

可以看出，萬科仍然對低息資金有著強烈的需求。所以在2013年證監會啟動B轉H股的方案時，萬科也毫不猶豫地將其作為重要的選擇之一。但是2013年3月開始了新一輪地產調控，萬科的轉股方案也就擱置了。

恰逢其時

此次萬科轉股方案獲批，其時機也很有意思。

其一，萬科B轉H股本身不涉及再融資，只是變更掛牌交易所，因此短期內對萬科基本面影響有限。但B轉H獲證監會批復，結合之前世茂股份中票獲批，都顯示監管層對房地產業的態度趨向正面。如果內地地產板塊有望重啟再融資，這表明監管層啟動了新的監管理念，同時也對有實力的開發商提供融資上的便利。

其二，如萬科在香港成功掛牌，后續勢必擇機推出再融資。這將大大降低萬科的融資成本，從而構成利好。但當下轉股方案還存在變數。一來按程序需要香港聯交所通過，這個問題還不大；二來行使現金選擇權的B股股東人數必須低于1/3。考慮到12.91港元現金選擇權大約對應萬科2013年業績的6-7倍，估值和其他在港上市內房股相比并無特別優勢，其1/3以上B股股東選擇現金的可能性仍然是存在的。所以，只有萬科B在投票前股價維持在12.91元上方，才能減少選擇現金的股東人數，從而保證轉股順利完成。

當然，在3月4日萬科B股漲停板（12.38港元）賣出的那些股東就很難理解了，他們魯莽的行為相當于向接盤者每股至少白送了0.53港元。

其三，目前距離萬科收購的南聯地產已經快滿兩年了。屆時如果萬科B轉H股仍不批復，萬科就可以選擇將資產注入南聯，以之為平臺繼續在香港融資，從而避開內地監管的限制。在全面改革的背景下，這樣的情況顯然不是監管層樂意看到的。因此，現在批復其轉股申請，也就在情理之中了。endprint