中源協(xié)和增發(fā)價倒掛 主營遇政策困境

汪洋

由于國內(nèi)法律法規(guī)的限制，中源協(xié)和致力于發(fā)展的干細胞業(yè)務遇阻。公司近年來謀劃轉(zhuǎn)型，但進展并不順利

3月下旬，中源協(xié)和股價持續(xù)大跌，至3月31日股價收于24.02元/股，此股價已低于中源協(xié)和2月份發(fā)布的重大資產(chǎn)重組及關(guān)聯(lián)交易預案中的定向增發(fā)價格（24.5元/股），出現(xiàn)增發(fā)價倒掛的現(xiàn)象。

實際上，自2月24日復牌以來，中源協(xié)和的股價一路下跌，表明市場對此增發(fā)預案并不看好。

中源協(xié)和在自身業(yè)務受到政策限制的情況下，希望通過外延收購增強自身的競爭力，但增發(fā)價倒掛恐怕將累及交易進展，記者就此致電中源協(xié)和，但其官網(wǎng)和年報中提供的電話均處于停機狀態(tài)。

增發(fā)預案發(fā)布后股價大跌

與大多數(shù)上市公司重大重組時股價飆升的狀況不同，中源協(xié)和自2月24日復牌以來，其股價一直呈下滑態(tài)勢，至今跌幅已超過10%，已與增發(fā)價形成倒掛。

中源協(xié)和主營為生命科學技術(shù)開發(fā)、干細胞基因工程產(chǎn)業(yè)化、生物醫(yī)療和基因制藥、紡織、印染、服裝等業(yè)務。公司擁有我國唯一的干細胞產(chǎn)業(yè)化基地。

中源協(xié)和此次重大重組的標的公司為執(zhí)誠生物，該公司曾準備通過IPO上市。從去年10月開始執(zhí)誠生物便已著手上市申請，接受上市環(huán)保核查公示。不過后來由于IPO開閘無期，執(zhí)誠生物選擇被收購，曲線上市。

中源協(xié)和這次交易主要由發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)、配套融資兩個部分組成，其中交易對價的70%通過股權(quán)方式支付，其余30%向控股股東定向增發(fā)獲得現(xiàn)金支付，同時向控股股東德源投資發(fā)行股份募集配套資金2.7億元。根據(jù)標的資產(chǎn)的預估值及預計募集配套資金金額，本次發(fā)行股份的總數(shù)量預計約為3371萬股。

執(zhí)誠生物為體外診斷試劑生產(chǎn)商。其主要產(chǎn)品為生化診斷試劑，包括肝功、血脂、腎功、糖代謝等9大類，可用于各類生化分析儀，客戶為醫(yī)院、體檢中心等衛(wèi)生機構(gòu)。公開資料顯示，執(zhí)誠生物2011年、2012年凈利潤分別增長49%、30%。執(zhí)誠生物2013年凈利潤初審數(shù)據(jù)約為4500萬元，扣除非經(jīng)常性損益之后的凈利潤約為3800萬元。此次收購價格為8億元，以2013年扣非后的凈利潤計算，對應市盈率為21倍。

雖然相對同行業(yè)已上市公司科華生物、迪安診斷而言，收購執(zhí)誠生物的市盈率并不高，但執(zhí)誠生物依然要對其未來3年的業(yè)績做出相應承諾，屆時若未達標將對上市公司進行補償。

預案顯示，資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓方對執(zhí)誠生物2014年、2015年、2016年的凈利潤作出承諾，如標的資產(chǎn)屆時實際實現(xiàn)的凈利潤未達到承諾利潤數(shù)，則資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓方中的王輝、王榮及上海澤金投資管理有限公司（即“補償義務人”）應就未達到承諾利潤的部分對上市公司進行補償，補償方式為：補償義務人優(yōu)先以現(xiàn)金對價進行補償；現(xiàn)金不足以補償時，再以認購的股份補充。

不過，由于診斷生物試劑行業(yè)的公司在與醫(yī)院及政府的談判中明顯處于弱勢地位，加之國內(nèi)醫(yī)療市場的地域性和差異性特征，并不能采取簡單的復制擴張連鎖模式。從同行業(yè)公司的發(fā)展狀況來看，檢測技術(shù)創(chuàng)新才是該行業(yè)內(nèi)公司最終勝出的核心競爭力。因此上述增發(fā)方案并不被市場看好。該方案公布后，中源協(xié)和的股價一路下跌。

此外，收購執(zhí)誠生物的同時，中源協(xié)和實際控制人李德福在持續(xù)增持上市公司股份，涉嫌違規(guī)增持。但李德福在自查公告中表示，其與本次重大資產(chǎn)重組目標公司董事長王輝在1月8日和1月14日有過兩次會面，系目標公司為尋求業(yè)務合作而發(fā)生，雙方未探討中源協(xié)和收購目標公司的可能性，其1月14日的增持行為與后續(xù)公告的籌劃重大事項無關(guān)。不過，按照中源協(xié)和當前的股價走勢來看，李德福短期獲利的可能性不大。

收購和澤生物反受累

對于中源協(xié)和來說，通過外延式收購擴大資產(chǎn)規(guī)模已不是第一次，中源協(xié)和在2012年擬采用定增募集資金的方式收購和澤生物科技有限公司（以下簡稱“和澤生物”）。

后來由于和澤生物股東藤州生命的實際控制人師鴻翔和中源協(xié)和實際控制人李德福存在旁系親屬關(guān)系，最終收購和澤生物100%股權(quán)的資金將由中源協(xié)和自籌解決。

2012年3月，中源協(xié)和宣布收購了和澤生物51%的股權(quán)。同年6月，中源協(xié)和又以2998萬元現(xiàn)金收購和澤生物49%股權(quán)，并對其增資1億元。至此和澤生物成為中源協(xié)和全資子公司。此次增資完成后，和澤生物的注冊資本增加至1.5億元。同時，公司將向控股股東德源投資借款不超過4.8億元，用于對和澤生物增資等。

但收購和澤生物并沒有給中源協(xié)和帶來實質(zhì)盈利。中源協(xié)和2013年半年報顯示，公司實現(xiàn)營業(yè)收入1.66億元，同比增長28%，實現(xiàn)凈利潤-80萬元，同比下降103%，實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤為-262萬元，同比下降 118%。

公司在半年報中解釋稱，盈利能力下降的主要原因為和澤生物為加強全國市場布局的銷售費用支出增加、天津空港研發(fā)基地投入使用產(chǎn)生的房租及相關(guān)資產(chǎn)攤銷等運營成本增加，以及公司為支持子公司發(fā)展向控股股東德源投資借款產(chǎn)生利息。

在沒有給中源協(xié)和帶來實際利潤的同時，和澤生物的眾多子公司卻出現(xiàn)出資不到位的現(xiàn)象。中源協(xié)和在2013年半年報中的承諾事項中透露，和澤生物和趙榮榮、李清泉在天津市成立天津和澤干細胞科技有限公司，公司注冊資本2000萬元，分兩期出資，一期出資1000萬元。和澤生物在2010年8月23日出資750萬元，占一期出資的75%，剩余的出資在2012年8月23日之前完成。截至2013年6月底，二期出資尚未到位。

和澤生物和北京三有利科技發(fā)展有限公司在北京成立北京三有利和澤生物科技有限公司，公司注冊資本3000萬元，和澤生物認繳出資1500萬元，分兩期出資。和澤生物在2011年5月出資765萬元，占公司認繳出資的51%，剩余的出資將在2013年5月15日之前完成。但截至報告日止，二期出資尚未到位。

全資子公司的出資為何遲遲不能到位？記者就此致電中源協(xié)和，但中源協(xié)和的電話已經(jīng)停機。

干細胞業(yè)務遇政策困境

今年3月份，無錫首富蔣錫培旗下的上市公司遠東電纜非法涉足干細胞領(lǐng)域迎來眾多媒體關(guān)注，干細胞在此成為人們談論的焦點。中源協(xié)和作為A股唯一一家干細胞概念上市公司也引發(fā)市場熱議。

中源協(xié)和涉足干細胞業(yè)務主要受實際控制人李德福的影響。2000年，李德福通過自己控股的華銀投資重組了當時以紡織為主營的上市公司望春花（中源協(xié)和前身），隨后又與國家醫(yī)藥科學院血研所（以下簡稱 “血研所”）組建協(xié)和干細胞基因工程有限公司。

干細胞是一類具有高度自我更新和多向分化潛能的細胞，是構(gòu)成機體所有功能細胞的種子細胞，可以在適宜的培養(yǎng)條件下增殖分化為多種功能細胞及組織器官。但目前干細胞唯一的成熟應用，主要在于治療白血病方面。在其它領(lǐng)域，即始是在全球范圍內(nèi)也僅處于實驗性治療和臨床試驗階段。

實際上，干細胞臨床應用在國際上面臨倫理、法律等方面的爭議較大，在國內(nèi)也受到法律法規(guī)的限制。衛(wèi)生部于2012年發(fā)布的《關(guān)于開展干細胞臨床研究和應用自查自糾工作的通知》，其中規(guī)定，“停止未經(jīng)衛(wèi)生部和國家食品藥品監(jiān)督管理局批準的干細胞臨床研究和應用活動。2012年7月1日前，暫不受理任何申報項目。”

2013年3月，衛(wèi)生部又發(fā)布了《干細胞臨床試驗研究管理辦法（試行）》（征求意見稿），其中明確規(guī)定開展干細胞臨床研究“必須符合倫理準則”且“不得市場化運作，不得發(fā)布干細胞治療廣告。”

受政策的影響，中源協(xié)和的干細胞業(yè)務盈利開始下滑。中源協(xié)和將主營業(yè)務從干細胞資源存儲擴大到診斷試劑和檢測、化妝美容細胞制品、干細胞臨床研究基地等多個領(lǐng)域。但中源協(xié)和2013年中報顯示，中源協(xié)和的主要營業(yè)收入還是來自于傳統(tǒng)的細胞檢測制備與存儲業(yè)務。

由于成本和費用開支大，中源協(xié)和近兩年凈利潤連續(xù)下滑。2013年上半年公司已出現(xiàn)虧損，而中源協(xié)和今年年初公布的2013年度業(yè)績預告顯示，其2013年度凈利潤約為720萬元，同比下降近50%。

公司解釋稱，業(yè)績下滑主要由于財務費用（借款利息）增加；天津空港干細胞產(chǎn)業(yè)化基地項目完工，攤銷費用增加；因市場競爭激烈，2013 年公司新增干細胞存儲量下降。

在主營業(yè)務盈利下滑，其他業(yè)務又不能快速帶來盈利的情況下，中源協(xié)和開始實行漲價策略。據(jù)其4月1日發(fā)布的提價公告顯示，調(diào)整后，臍帶血/圍產(chǎn)期造血干細胞、臍帶間充質(zhì)干細胞、胎盤早幼期造血干細胞、胎盤亞全能干細胞的檢測制備費均提高了2200元，調(diào)整后的價格分別為1.1萬元、1.37萬元、1.37萬元和1.8萬元，但各類干細胞的年度保管費從680元下調(diào)至580元。

不過由于2013年業(yè)績預告顯示當年新增干細胞存儲量已經(jīng)下降，此時提價能否帶來盈利并不樂觀。