貨幣將保持適度流動性

曲成

2014年2月8日，中國人民銀行（以下簡稱“央行”）發布《2013年第四季度中國貨幣政策執行報告》。報告指出，“保持適度流動性，實現貨幣信貸及社會融資規模合理增長”，這給未來的貨幣政策走勢定了調。此前，市場最擔心的，就是2013年下半年出現的流動性緊縮趨勢是否會延續。專家認為，2014年流動性仍然趨緊，央行明顯放松或進一步收緊流動性都不太可能。

繼續實施穩健的貨幣政策

央行發布的1月份金融統計數據顯示，1月份社會融資規模增長達2.58萬億元，創自發布統計數據以來的單月規模歷史新高。其中，1月份新增人民幣貸款1.32萬億元，創下近幾年來的最高水平，且明顯高于2013年12月規模。

雖然央行此前有意地收緊流動性，且市場越來越擔憂某些影子銀行產品（如信托產品）的可持續性，但整體信貸增長仍然較快。這在一定程度上可歸結為決策層仍然希望保持穩健的投資和GDP增速，只愿意容忍信貸增速小幅放緩，因此央行在一定程度上放松了對1月份信貸、尤其是人民幣貸款的控制。

瑞銀證券中國首席經濟學家王濤對本刊記者表示，回頭來看，人民銀行在春節前收緊銀行間市場流動性，或許就是為了防止銀行貸款過快增長甚至失控，而非像市場當時所擔憂的那樣要顯著收緊流動性。

其實，央行的意圖也體現在2月8日發布的《2013年第四季度中國貨幣政策執行報告》里。該報告指出，堅持“總量穩定、結構優化”的取向，保持政策的連續性和穩定性，增強調控的前瞻性、針對性、協同性，統籌穩增長、調結構、促改革和防風險，適時適度預調微調，繼續為結構調整和轉型升級創造穩定的貨幣金融環境。

對此，中國農業銀行首席經濟學家向松祚向記者表示，“總量穩定、結構優化”，重點在于后四個字，而結構優化的核心則在于信貸結構調整。信貸結構調整也是銀行體系新增信貸放到哪里去，是放到有助于科技創新、結構轉型的領域去，還是繼續投放到房地產、基建等產能過剩的領域去，這是2014年的關鍵。社會融資總量2014年是有保有壓，特別是對產能過剩的產業。

也有研究機構認為，與上次報告相比，這次的論述中發生幾點變化。一是刪除了“加強流動性總閘門的調節作用”，增加了“保持適度流動性”；二是從“增強調控的針對性、協調性”變為“增強調控的前瞻性、針對性、協同性”；三是實現貨幣信貸和社會融資規模從“平穩適度增長”變為“合理增長”；四是提出“把貨幣政策調控與深化金融改革緊密結合起來”。2014年是全面深化改革的第一年，預計利率市場化改革會進一步推進。從前瞻性來看，貨幣政策已經具備轉化為中性偏松的條件。

貨幣市場總體依然偏緊

央行于2月18日開展14天期480億元正回購操作，中標利率為3.80%。此次為8個月來央行首次進行正回購操作。業內分析稱，央行短期重啟正回購操作，僅是對資金面波動的平滑措施，不代表貨幣政策收緊，央行維穩意圖仍存。

交通銀行首席經濟學家連平預計，2014年金融機構流動性繼續呈總體平穩中有所趨緊的態勢。經濟增長總體較為平穩，實體經濟融資需求依然較為旺盛，特別是房地產、地方融資平臺等領域。此外，巨大存量債務的滾動融資壓力也決定了未來融資需求不會太低。

中金公司首席經濟學家彭文生也對媒體表示，當前的增長放緩和通脹下行并不足以引致貨幣政策放松。與目前實行寬松貨幣政策的其他經濟體不同，中國的房地產泡沫不僅沒有破裂，而且還在膨脹，信用擴張速度還比較快，金融體系和非金融企業的杠桿率還在上升。控制金融風險的重要性突出，當局放松貨幣政策來支持經濟增長的空間有限。

交通銀行金融研究中心報告認為，2014年宏觀調控將在穩增長、防通脹和控風險之間尋求平衡，因而總體基調將保持穩健中性。在經濟增長平穩、通脹壓力不大的情況下，基準利率很可能保持穩定不變。在貨幣市場方面，盡管新增外匯占款可能不低，但受金融脫媒加快、互聯網金融進一步發展、IPO開閘以及財政存款難以大幅下放等因素的影響，流動性趨緊的狀態難以根本改觀。

倚重流動性閘門調整引導

在定調下一階段貨幣政策思路之際，央行表態稱，將“綜合運用數量、價格等多種貨幣政策工具組合，健全宏觀審慎政策框架，保持適度流動性，實現貨幣信貸和社會融資規模合理增長”。

央行還指出，在市場深化和金融創新快速發展的背景下，流動性閘門的調控和引導作用更加重要，將繼續根據國際收支和流動性供需形勢，合理運用公開市場操作、存款準備金率、再貸款、再貼現、常備借貸便利、短期流動性調節等工具組合，管理和調節好銀行體系流動性，加強與市場和公眾溝通，穩定預期，促進市場利率平穩運行。

交通銀行首席經濟學家連平告訴本刊記者，展望2014年，在貨幣政策操作更加注重靈活性、準備金率不會大幅調整、利率政策保持基本穩定的情況下，公開市場操作將繼續“唱主角”，繼續擔當平抑流動性波動、保持流動性合理、引導市場利率走向的主要工具。

前不久，央行公布的數據顯示，1月人民幣存款減少9402億元；1月末，狹義貨幣（M1）余額同比僅增長1.2%。而2013年1月存款增加1.11萬億元；M1增速高達15.3%。也就是說，2014年1月存款同比減少2.05萬億元，M1增速同比驟降了14.1個百分點。

歷史數據顯示，央行公布的M1增速僅在上世紀80年代出現過幾次超低的增長甚至負值。按照環比降幅來看，比較接近2012年同期的水平。

與存款數據形成鮮明對比的是新增貸款。央行數據顯示，1月人民幣貸款增加1.32萬億元，同比多增2469億元。盡管此前業內對1月份的信貸增長已經有了超過萬億的估計，但達到1.3萬億以上還是略有些超出預期。

對此，央行于2月18日開展14天期480億元正回購操作。興業銀行首席經濟學家魯政委認為，央行重啟正回購符合預期：一方面春節后現金大量回流，且預計外匯占款新增較多，隔夜和7天利率已落至合理利率區間下端，另一方面這也是歷年春節之后的例行操作。“本次操作是避免銀行流動性過于寬松，意在熨平利率波動，不意味著貨幣政策取向的轉變。”