凱利泰收購標的盈利能力存疑

2013年以來連續實施大手筆收購的凱利泰（300326.SZ），近日又宣布將收購易生科技（北京）有限公司（下稱“易生科技”）部分剩余股權，再度引起資本市場的廣泛關注。

不過，《證券市場周刊》記者卻發現，本次收購披露的易生科技財務數據，與凱利泰定期財務報告披露的數據相互打架、前后不一，公司信披的真實性存疑;此外，易生科技還存在高度依賴前五大客戶的風險，公司有粉飾業績的嫌疑。

凱利泰11月27日晚間發布資產收購草案稱，公司擬使用現金1.7億元收購易生科技27.22%的股權，本次交易構成重大資產重組，需要獲得證監會的審核批準。

值得注意的是，凱利泰曾于2013年7月以1.4億元收購了易生科技29.73%的股權，兩次交易對價合計3.1億元。本次交易完成后，凱利泰將持有易生科技56.95%的股權，易生科技將成為凱利泰的控股子公司。

經評估，易生科技的股東全部股權評估價值為6.25億元，增值率為429.77%，收購對價并不便宜。

易生科技主要從事心血管植入醫療器械的研發、生產和銷售，主要產品為藥物洗脫冠脈支架系統，應用于經皮冠狀動脈介入治療手術當中，以治療因冠狀動脈狹窄、供血不足引起的缺血性心肌病（即冠心病），該疾病的常見癥狀包括心絞痛、心梗阻、冠狀動脈硬化等。

財務數據打架

本次收購披露的審計報告顯示， 2012年、2013年、2014年1-6月份，易生科技實現的收入分別為6168.46萬元、9441.03萬元、3975.43萬元，對應的凈利潤分別為1279.15萬元、2651.24萬元、943.59萬元。

由于凱利泰2013年下半年曾經收購了易生科技29.73%的股權，因此凱利泰在2014年半年報中披露了參股公司易生科技的財務數據。不過，《證券市場周刊》記者發現，根據凱利泰2014年半年報，易生科技2014年1-6月凈利潤高達1721.15萬元，與本次收購披露的943.59萬元相差甚遠，兩者差額有777.56萬元，幅度高達82.4%。

“為何兩者的數據相差這么大，哪個數據才是真實的呢？這讓投資者如何相信凱利泰信披的真實性呢？”有投資者對此提出質疑。

截至發稿，《證券市場周刊》記者仍未收到凱利泰的回復。

此外，2014年上半年，凱利泰實現的收入、凈利潤分別為8478.77萬元、2988.55萬元，同比增速分別為50.5%、2.68%。

從上面的數據可以看出，凱利泰2014年上半年的凈利潤僅實現了個位數增長，增加金額僅有77.87萬元。如果本次收購披露的數據是真實的，按照29.73%的持股比例計算，那么凱利泰2014年半年報涉嫌虛增利潤231.17萬元，剔除掉這部分虛增的利潤，那么凱利泰2014年上半年的凈利潤將低于上一年同期。

“如此操作，可以給投資者制造一種業績仍然在增長的幻象。”有投資人士分析稱。

凱利泰2012年6月正式登陸創業板，不過上市以來，業績增長卻大幅放緩，內生增長乏力。根據 Wind資訊的數據，凱利泰2012年全年實現歸屬母公司股東的凈利潤5552.38萬元，同比增長49.53%，而 2013年增速僅有15.36%，進入2014年業績增長再度大幅放緩，其中1、2季度歸屬母公司股東的凈利潤增速分別為2.6%和2.68%。

凱利泰主營業務是椎體成形微創介入手術系統的研發、生產和銷售，產品主要用于因骨質疏松導致的椎體壓縮性骨折的臨床微創手術治療。

2014年，凱利泰業績增長乏力，主要是因為上半年毛利率較2013年同期大幅下降18.1個百分點至60.85%，對此公司解釋稱，“主要是因為市場同類產品競爭趨于激烈，為便于產品推廣和市場拓展，公司于報告期內適當調整了椎體成形微創介入手術系統產品的銷售配置。”

“公司椎體微創手術系統作為高值醫療器械需要參與招標，因而面臨一定降價壓力。”興業證券發布的研究報告稱。

突擊業績嫌疑

根據收購草案， 2012年、2013年、2014年1-6月，易生科技來自前五名客戶的營業收入分別為2184.73萬元、6191.79萬元、3969.57萬元，占全部營業收入的比例分別為35.41%、65.58%、99.86%，呈現不斷攀升趨勢。

尤其值得注意的是，2013年、2014年1-6月，易生科技來自第一大客戶嘉事堂的營業收入占全部營業收入的比例分別為44.35%、91.89%，這也就意味著2014年上半年，易生科技所有的收入幾乎全部來自單一客戶，此類情形在上市公司中極其少見。

根據公告，易生科技于2013年下半年起開始與嘉事堂開展合作，由其作為易生科技的經銷商及配送商對外銷售及配送易生科技生產的“愛立（TivoLi）藥物洗脫冠脈支架系統”。“如果個別或部分主要客戶因行業洗牌、意外事件等原因出現停產、經營困難、財務情況惡化等情形，將會影響公司的正常經營和盈利能力。”有投資人士分析稱。

易生科技主營產品是藥物洗脫冠脈支架，根據收購草案，同行業內的競爭對手包括上市公司樂普醫療（300003.SZ）。根據財報，2012年、2013年、2014年1-6月，樂普醫療前五大客戶占營業收入的比例分別為14.24%、7.05%、10.95%，遠遠低于易生科技。

不止于此，從營運能力上來看，按照營業收入/期末應收賬款凈額計算，樂普醫療2013年的應收賬款周轉率為2.04次，而易生科技2013年為1.84次，低于前者。

審計報告顯示，2012年、2013年、2014年6月末，易生科技的應收賬款余額分別為1071.40萬元、5140萬元、3650.73萬元。

最值得注意的是，易生科技2013年來自嘉事堂的收入幾乎全部都是賒欠銷售，存在突擊業績的嫌疑。

根據審計報告，2013年嘉事堂為易生科技貢獻收入4186.76萬元，同時嘉事堂還是易生科技應收賬款第一大客戶，2013年末形成的應收賬款余額為4895.51萬元，按照17%增值稅計算，對應的收入為4186.76萬元，這也就意味著，易生科技來自嘉事堂的收入全部都是賒欠銷售。

收購爭議

凱利泰2012年IPO募集資金3.78億元，上市以后便開始大手筆收購，除了易生科技外，凱利泰還于2013年11月以5.28億元的對價收購了江蘇艾迪爾醫療80%的股權，兩家公司收購總金額合計高達8.38億元。

凱利泰屬于脊柱類介入醫療器械，收購的兩家公司與其細分領域并不一致，艾迪爾是屬于骨科創傷類植入器械，而易生科技則是做心血管支架的。

一位長期跟蹤過凱利泰的研究員認為，收購整合的時間或將拉長，“凱利泰和艾迪爾都是針對骨科服務的，在骨科里面屬于不同的產品線。”該研究員認為，兩家公司服務的優勢醫院不太一樣，“可能凱利泰比較優勢的醫院，能幫艾迪爾進行營銷方面的公關，這方面的整合的確不會那么快，但是存在正向激勵;易生科技的領域離凱利泰更遠，可能整合效果就沒有艾迪爾好。”

“公司收購易生科技和艾迪爾股權后，加強了并入企業的業務、渠道、銷售人員等資源整合。”光大證券分析稱，并購初期整合費用較高，對業績有一定影響。

財報顯示，2014年前3個季度，凱利泰的銷售費用和管理費用分別為1818.23萬元、2032.92萬元，分別同比增長61.98%、58.86%;此外，為了支付并購資金，公司增加了債務融資，截至2014年三季度末，凱利泰的有息負債合計1.14億元，2014年前3個季度的財務費用也由2013年的-737.52萬元大幅增加至135.34萬元。

不過，對于凱利泰的收購，也有研究員認為，目前公司在細分領域里已無太大空間，“凱利泰在自己領域里面已經是老大了，如果再去收購同行業就沒什么意義了，它如果進入新的領域，就打開了市值成長的空間。”

截至2014年三季度末，凱利泰的賬面商譽合計高達3.38億元。有資深投資人士分析稱，并購是一把雙刃劍，商譽減值不得不防;若標的資產未來經營中收益不達預期，那么收購標的資產所形成的商譽將會有減值風險，從而影響上市公司的當期損益。