秋林集團13億重組疑云

秋林集團（600891.SH）9月10日晚間發布資產重組預案稱，公司擬向天津嘉頤實業有限公司（下稱“嘉頤實業”）發行股份購買其持有的深圳市金桔萊黃金珠寶首飾有限公司（下稱“深圳金桔萊”）100%股權，并募集配套資金。

受此利好影響，秋林集團復牌后連續拉出四個漲停，截至9月18日，期間最高漲幅達46.5%。

然而，《證券市場周刊》記者卻發現，深圳金桔萊財務指標表現異常，無論是業績增速還是凈利率，均顯著高于規模和競爭力更具優勢的同行，同時其自由現金流連續大幅流出。

秋林集團此次擬購買資產的總額約為17.96億元，占公司2010年度經審計的合并財務會計報告期末資產總額的比例為263.85%，構成借殼上市。

此次重組前，黑龍江奔馬投資有限公司（下稱“奔馬投資”）持有秋林集團19.66%的股權，是第一大股東；頤和黃金制品有限公司（下稱“頤和黃金”）持股7.89%，為第二大股東，而頤和黃金系奔馬投資的控股股東；平貴杰持有頤和黃金51.44%的股權，是秋林集團的實際控制人。

交易完成后，公司總股本將增加至6.40億股，嘉頤實業將持有35.83%的股份，為公司第一大股東，嘉頤實業為頤和黃金的全資子公司，平貴杰仍為公司實際控制人。因此，此次交易不會導致公司控制權發生變化。

資料顯示，深圳金桔萊專業從事珠寶首飾、金銀工藝品的設計、生產和銷售，主要產品包括黃金飾品、鉑金飾品、鑲嵌飾品、黃金工藝品、投資金條及其他產品六大類。

盈利能力反超龍頭

根據預案，深圳金桔萊100%股權預估值為13.5億元，公司此次擬以5.89元/股合計發行約2.29億股用于支付上述對價。

同時，公司擬向不超過10名特定對象非公開發行股份，募集配套資金不超過4.5億元，在支付本次交易中介費用后，用于深圳金桔萊的兩個展廳項目，發行底價為5.30元/股。

截至評估基準日，深圳金桔萊凈資產賬面值約為11.03億元，預估增值率約為22.39%。

按照2013年凈利潤7565.46萬元計算，秋林集團此次收購PE為17.84倍，收購對價并不便宜。

《證券市場周刊》記者注意到，高溢價收購背后，深圳金桔萊業績增長、凈利率均明顯高于規模和競爭力更具優勢的同行，頗為蹊蹺。

重組預案顯示，深圳金桔萊2011-2013年的收入分別為2.82億元、14.82億元、30.31億元，凈利潤分別為2115.87 萬元、6440.63萬元和7565.46萬元。

也就是說，深圳金桔萊2012年和2013年的收入分別同比增長425.53%、104.52%，凈利潤分別同比增長204.4%、17.46%。

事實上，自2012年以來，由于消費疲軟以及貴金屬價格大幅震蕩，珠寶行業受到較大沖擊。

深圳金桔萊的可比上市公司有老鳳祥（600612.SH）、明牌珠寶（002574.SZ）、金葉珠寶（000587.SZ）。

根據Wind資訊，除了龍頭老鳳祥外，其余可比上市公司2012年的業績均出現不同程度下降。

其中，明牌珠寶、金葉珠寶2012年收入增速分別為13.04%、155.18%，凈利潤增速分別為-70.57%、-67.53%；龍頭老鳳祥當年收入、凈利潤增速也不過20.95%、16.90%。

從盈利能力來看，深圳金桔萊2012年凈利率為4.35%，而老鳳祥、明牌珠寶、金葉珠寶分別為3.11%、1.11%、2.80%，均明顯低于前者。

2013年與2012年類似，老鳳祥、明牌珠寶、金葉珠寶的收入分別增長29.08%、28.57%、37.41%，遠低于深圳金桔萊104.52%的增速；凈利率方面，明牌珠寶、金葉珠寶分別為0.98%、1.67%，也均不及深圳金桔萊的2.5%。

為何規模和競爭力均不具優勢的深圳金桔萊，能夠取得遠超同行的業績增長和凈利率呢？

根據收購公告，深圳金桔萊只有1項專利，而且正在注冊申請中，能否獲批尚是未知數，老鳳祥專利高達117項，金葉珠寶國家專利授權180件，潮宏基（002345.SZ）則擁有專利79項。

對于上述問題，截至發稿，公司方面仍未回復《證券市場周刊》記者的采訪。

更為蹊蹺的是，深圳金桔萊一直沒有大額凈經營現金流入。2011-2013年，深圳金桔萊的經營性現金流分別為-1.69億元、-6.8億元、1106.48萬元，2014年1-6月為-1916.56萬元，累計為-8.57億元，由此可以看出，深圳金桔萊所有的盈利不過是賬面數字。

不止于此，深圳金桔萊的資本支出也較大，2011-2013年的投資活動現金流量凈額累計為1.77億元。

根據公告，《證券市場周刊》記者發現，深圳金桔萊的資本支出主要用于購建固定資產，截至2014年8月31日，其固定資產原值為1.76億元，其中房屋建筑物、機器設備原值分別為8263.18萬元、8775.73萬元，凈值分別為7953.34萬元、4704.94萬元。

不過，深圳金桔萊在做抵押時，銀行對其名下所有房屋建筑物的評估價值卻顯著低于其賬面凈值。

根據公告，深圳金桔萊名下共有兩處房屋建筑物，分別坐落于海豐縣梅隴鎮政府辦公樓東南側、梅隴鎮梅北大道東首飾工業園區，銀行對“第一處房產及540平方米土地”評估值為891萬元，對“第二處房產及8640平方米土地”的評估值為5000.05萬元，合計5891.05萬元。

據此計算，銀行對深圳金桔萊所有房產的評估值，與賬面凈值相差2062.29萬元，而深圳金桔萊2013年全年的凈利潤僅7565.46萬元。

除了蹊蹺的財務表現外，深圳金桔萊的盈利能力也令人擔憂。

公告顯示，深圳金桔萊2011-2013年末的凈資產分別為4.3億元、10.84億元、11.6億元，按照“凈利潤/當期期末凈資產”計算，其對應各年份的ROE分別為4.92%、5.94%、6.52%，大幅低于同行水平。

根據Wind資訊，按照同一公式計算，老鳳祥2011-2013年的ROE分別為20.89%、19.23%、23.01%，遠遠高于前者。

借殼存多重瑕疵

在此次重組中，嘉頤實業及實際控制人平貴杰無疑成為最大受益方。

深圳金桔萊成立于2009年11月4日，2011年8月31日北京和諧天下金銀制品有限公司（下稱“和諧天下”）以1000萬元受讓深圳金桔萊100%股權，此后又分別于2011年11月、2012年12月增資4.1億元、5.9億元。2014年6月26日，深圳金桔萊全資股東和諧天下與嘉頤實業簽署《股權轉讓協議》，將其對深圳金桔萊出資額10億元原價轉讓給嘉頤實業。

因此，本次重組完成后，嘉頤實業短短數月便暴賺3億元。

資料顯示，嘉頤實業是2014年5月30日剛成立的一家新公司，是頤和黃金全資子公司，而平貴杰持有頤和黃金51.44%的股權。

需要注意的是，根據工商資料，和諧天下是洛陽頤和今世福珠寶集團有限公司（下稱“今世福珠寶”）的全資子公司，而今世福珠寶又是頤和黃金的全資子公司，因此和諧天下的實際控制人也是平貴杰。

“為什么不直接從北京和諧天下手中購買深圳金桔萊，反而要新設立一個公司來達成此次交易呢？”有投資者提出質疑。

此外，根據上面的資料可以斷定，今世福珠寶、和諧天下均是上市公司秋林集團的關聯方，不過《證券市場周刊》記者查閱公司2013年的財報發現，公司并沒有披露上述關聯方，涉嫌信披違規。

不止于此，重組完成后，秋林集團還將面臨同業競爭的問題。

重組公告顯示，關聯方頤和黃金成立于2005年4月21日，法定代表人為李亞，主要經營金銀制品、工藝品、礦產品、金銀珠寶首飾及飾品化妝品等。

根據工商資料，關聯方今世福珠寶成立于2010年4月，經營范圍囊括鉆石、金、銀、鈀金、鉑金、珠寶首飾、玉器、工藝禮品的銷售；另一關聯方和諧天下成立于2008年10月，經營范圍包括銷售金銀制品、珠寶首飾、工藝品等、回收金銀制品。

“從組織機構圖各層級來看，無論是規模還是持續經營時間，頤和黃金、洛陽頤和、和諧天下均優于深圳金桔萊，同業競爭問題將是監管部門上會審核的重點之一，公司的承諾肯定比不上直接從組織架構環節消滅同業競爭的可能性。”有并購人士在接受相關媒體采訪時表示。

自2010年股權分置改革方案實施后，頤和黃金成為秋林集團的控股股東，并分別于2010年和2013年兩度嘗試重組轉型，但均以失敗告終。