明牌珠寶減持局

在宣布3個月之后，明牌珠寶（002574.SZ）控股股東的一致行動人終于祭起了減持的大旗，而這只是其10億元拋售計劃的開始。

為了這次減持計劃，明牌珠寶可謂是精心“策劃”，為避稅實施的招數五花八門，掩護減持的各種利好消息更是層出不窮。原本一直業績不振的明牌珠寶卻在減持之時報復性反彈。

作為明星私募，澤熙的一舉一動備受關注，明牌珠寶正是澤熙2013年四季度以來持續3個季度鐘愛的個股，旗下3只產品持有明牌珠寶超過700萬股。而此次大股東一致行動人減持的接盤方，恰恰又閃現了澤熙的身影。

減持三板斧

明牌珠寶宣布減持計劃時，其股份剛剛在3天前解禁。

2014年4月22日，是明牌珠寶上市滿3年的日子，公司首發原始股份解禁，解禁股東為浙江日月首飾集團有限公司（下稱“日月集團”）、永盛國際投資集團有限公司（下稱“永盛國際”）、日月控股有限公司（下稱“日月控股”）、新疆攜行股權投資管理有限公司（下稱“攜行投資”）、克州鑫富股權投資管理有限公司（下稱“鑫富投資”）。

其中，日月集團為明牌珠寶的控股股東，實際控制人是虞阿五和虞兔良父子，永盛國際和日月控股同樣為虞氏父子全部控股，攜行投資66.17%的股份為虞兔良所有；虞阿五之女虞彩娟則是鑫富投資的單一大股東，掌握了三成以上的股份，其余股份被虞氏父子的親屬和公司高管瓜分。

除了控股明牌珠寶之外，日月集團還有房地產、礦產和投資等其他業務，公司2013年總資產已經超過百億元，但在公司網站，除了基本信息之外，并無任何其他介紹，公司首頁至今保留的仍是明牌珠寶3年前成功上市的新聞。

就在解禁3天后的4月25日，明牌珠寶就宣布了減持計劃。公司稱，由于“股東投資理財需要”，未來半年內最多將減持4200萬股，不超過公司總股本的17.5%。減持的股東包括永盛國際、日月控股和攜行投資，虞氏父子無疑將成為最大贏家。

按照明牌珠寶目前的股價，此次虞氏父子有望獲得10億元以上的真金白銀。對于這樣一筆巨額收益，明牌珠寶已經提前做足了準備。

首先便是遷址。眾所周知，新疆和西藏對股權投資類企業征收的稅率較低，企業所得稅不超過15%，比其他省份至少低了10個百分點，公司稅后利潤向個人分配時的個人所得稅同樣低于內地其他省份，因此新疆和西藏被業內稱為“大小非”避稅的天堂。

明牌珠寶顯然利用了這一點。就在股份解禁之前，公司的部分股東就開始為減持而遷址。

其中，紹興縣攜行貿易有限公司變更為新疆攜行股權投資管理有限公司，紹興縣鑫富投資有限公司變更為克州鑫富股權投資管理有限公司，經營內容順勢變為股權類投資等業務。

僅僅是遷址還不能滿足虞氏父子避稅的“需求”，高送轉則成為避稅的又一利器。

雖然8月2日才公布2014年半年報，但6月24日明牌珠寶就披露了分配方案，大股東日月集團提出每10股轉增12股的高送轉方案。消息一出，公司股價應聲漲停。

在此之前，上市3年的明牌珠寶雖偶有分紅，但從未送轉。巧合的是，在股票剛剛解禁之后，明牌珠寶就迫不及待推出了高送轉，要知道，此時的高送轉將為明牌珠寶原始股東日后的減持省下數額不菲的一筆稅款。

根據財政部2010年11月30日發布的規定，對個人所持限售股征稅的范圍含：“2006年股權分置改革新老劃斷后，首次公開發行股票并上市的公司形成的限售股，以及上市首日至解禁日期間由上述股份孳生的送、轉股?！薄凹{稅人同時持有限售股及流通股的，其股票轉讓所得，按照限售股優先原則，即轉讓股票視同為先轉讓限售股，按規定計算繳納個人所得稅。”

也就是說，首次公開發行的限售股，以及上市首日至解禁日期間由上述股份孳生的送轉股，都被視為應征收個人所得稅的限售股。但解禁日之后進行的送轉股則不算作限售股，不予征稅。

虞氏父子等原始股東的股份是在4月底解禁，公司在兩個月之后推出高送轉方案，如果上述股東減持股份，可以少繳稅款。

對于上市公司而言，實際控制人的大筆減持顯然不是什么好消息；因此，適時釋放利好無疑將對股價起到很好的支撐作用。

在做好減持的準備之后，明牌珠寶的好消息便接踵而至了。

8月2日，明牌珠寶公布了靚麗的半年報，并宣布進軍互聯網教育，擬與北京高等珠寶研修學院投資1億元共同開展珠寶在線教育。眾所周知，在線教育正是資本市場時下最為熱門的概念。

明牌珠寶此時涉足在線教育，難逃瓜田李下之嫌。就連澤熙在調研時也質疑明牌珠寶為何要投資在線教育。

在減持“三板斧”萬事俱備之后，真正能夠推高股價的則是公司業績。詭異的是，原本上市以來低迷不振的明牌珠寶，卻在減持之時業績離奇大幅提升。

凈利潤詭異暴漲

2014年半年報顯示，明牌珠寶上半年實現營業收入43.53億元，同比下降15.02%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤1.5億元，同比增長380.46%。

公司解釋稱，“受益于套期保值業務及存貨成本的走低，公司經營毛利快速回升?！?/p>

上市3年來，明牌珠寶的業績鮮有亮點。上市當年，公司凈利潤增速就從之前45%以上的高位降至15%左右。到了2012年更是暴降超過70%，雖然2013年略有增長，但增幅仍在15%以下。

在黃金珠寶銷售領域，已經上市的公司還有老鳳祥（600612.SH）和潮宏基（002345.SZ）。2011-2013年，無論是營收還是凈利潤增速，明牌珠寶都遜于上述兩家競爭對手?？删驮跍p持的2014年，明牌珠寶業績開始遠超同行。

老鳳祥業績快報顯示，公司2014年上半年凈利潤增速只有7.35%，營收增速更是只有1%；潮宏基也預計2014年凈利潤增速不會超過50%。

實際上，中華全國商業信息中心公布的2014上半年零售業情況顯示，金銀珠寶類商品上半年的零售額下降幅度最為明顯，同比下降16.9%，增速較上年同期低46個百分點。明牌珠寶上半年收入下降也就不足為奇了。

但是，收入下降凈利潤卻同比漲幅近4倍，明牌珠寶是如何做到的呢？公司所稱的套期保值業務真的為明牌珠寶帶來了滾滾利潤嗎？

為了規避大宗商品價格以及外匯匯率的波動，相關上市公司會開展套期保值業務，以對沖價格單邊波動帶來的風險。明牌珠寶從事黃金飾品的生產與銷售，相對透明的黃金價格，使得公司可以通過套期保值業務規避金價波動給公司經營帶來的風險。

明牌珠寶在4月初發布公告稱，公司開展了套期保值業務，以達到規避由于黃金價格大幅下跌造成的已發出黃金產品可變現凈現值低于庫存成本的情況。

但顯然，剛剛涉足的套期保值業務不但沒有給明牌珠寶帶來利潤，反而拖累了公司的業績。

半年報顯示，明牌珠寶衍生金融工具產生的公允價值變動收益為-3018.09萬元。也就是說，套期保值業務不但沒有增加公司的凈利潤，還成為公司業績增長的“毒瘤”。沒有這項業務，明牌珠寶的凈利潤增速或許更高，又怎么能成為公司業績增長的推手呢？

明牌珠寶業績提升的關鍵因素在于毛利率的提升。半年報顯示，公司的銷售毛利率超過9%，不但同比翻番，還創下了3年來的最好水平。

伴隨著毛利率大幅度提升的是明牌珠寶存貨的直線下降。2014年年初，公司的存貨為21.38億元，到了年中只剩下9.04億元。其中，庫存商品從年初的17.34億元降至年中的6.37億元。值得注意的是，明牌珠寶存貨的急劇下降主要發生在二季度，一季度末公司的存貨價值還高達17.49億元。

但就二季度來說，明牌珠寶的銷售收入為15.22億元，這就是說，公司收入的大部分是靠減庫存來實現。

2013年12月底，黃金價格一路走高直至2014年3月初，之后穩定在260元/克左右。

明牌珠寶2013年存貨周轉天數為98天，2014年上半年提升至69天，公司存貨周轉速度明顯有所提高，僅兩個多月存貨便可以更新一次。

如今明牌珠寶毛利率大幅提升，這意味著公司恰好使用的是2013年年末、2014年年初低價購進的原材料。若如此，明牌珠寶一季度已經大幅提高的毛利率又該做何解釋呢？

在推高明牌珠寶業績的同時，離奇下降的存貨還增厚了公司的凈利潤。

2013年，明牌珠寶計提了1.04億元的存貨跌價損失。但在2014年上半年，存貨跌價損失卻降為零，而上年同期為7685.59萬元。即使主業表現不佳，通過調整存貨跌價損失，明牌珠寶的凈利潤就可以大幅增加。

此外，2014上半年，明牌珠寶的利息收入達到創紀錄的4549.89萬元，上年同期則幾乎可以忽略不計，利息收入和存貨跌價損失對凈利潤的影響接近1.5億元。

在做好所有準備之后，8月6日，永盛國際率先減持明牌珠寶1200萬股，減持均價為24.37元/股，套現2.92億元，虞阿五和虞兔良父子將分享這約3億元的真金白銀，但是作為該筆減持的接盤者，澤熙的身影又讓市場浮想聯翩。

雙面澤熙

深交所大宗交易信息顯示，8月6日，財通證券紹興人民中路營業部賣出明牌珠寶1200萬股，接盤方的三個席位中，國泰君安證券上海打浦路營業部攬下了1100萬股，持股比例占到了明牌珠寶的4.58%，恰好低于5%的舉牌線。

由于持股5%以上達到舉牌線后需要公開相關信息，接盤方席位的這一“巧妙”安排恰好避免了自身身份的暴露。但是，業內盛傳，國泰君安上海打浦路營業部是“私募一哥”徐翔旗下澤熙的大本營。

市場之所以如此猜測，是因為該席位之前曾經與國泰君安交易單元（390426）共同出現在多個上市公司的交易數據之中，且上榜時間與上市公司股東信息存在高度的一致性，如奠定澤熙“江湖地位”的重慶啤酒（600132.SH）、首現出逃的酒鬼酒（000799.SZ）。

如今，國泰君安交易單元（390426）已經被證明是澤熙專用席位，與之共同進退的國泰君安上海打浦路營業部被認為是澤熙另外的常用席位也就并不為奇了。

事實上，明牌珠寶之所以被市場關注就是因為澤熙的大舉介入。2013年四季度，澤熙投資首次現身明牌珠寶，旗下的3只產品合計持有731.52萬股，成為持有明牌珠寶最多的機構投資者。到了2014年上半年，澤熙小幅加倉至732.09萬股，明牌珠寶也理所當然地成為澤熙的重倉股之一。

從明牌珠寶股價的走勢中不難發現，也正是澤熙介入的2013年四季度，原本一直跌跌不休的明牌珠寶開始強勢反彈。

從2013年10月至今，明牌珠寶的漲幅已經超過70%，早已埋伏其中的澤熙賺得盆滿缽溢，在這樣的情況下，再次接手大股東減持的股份又意欲何為呢？

澤熙提前買入，隨后上市公司業績反轉或者釋放利好推升股價反彈，然后控制人再行減持計劃，而接盤方則閃現澤熙身影，這樣的模式已經無數次出現了，明牌珠寶不是第一個，也不會是最后一個。

國泰君安上海打浦路營業部上次密集出現在大宗交易平臺上是2013年9-11月，當時，向日葵（300111.SZ）實際控制人、董事長吳建龍及其一致行動人通過大宗交易系統合計減持4.4億股股份，累計套現超過10億元，而接盤主力就來自國泰君安上海打浦路營業部。

在減持前夕，向日葵也是利好不斷，公司先是扭虧為盈，接著又連續與國外企業簽訂合作合同，并搭乘當時最火熱的自貿區概念，在外高橋設立公司，同時向日葵在大股東解禁之后立即每10股轉增12股，在此之前，向日葵從未進行過任何送轉。

在一系列利好的不斷發酵之下，向日葵股價從2013年6月底的不足4元一口氣反彈至6元以上，隨后大股東及其一致行動人便開始了長達近3個月的減持之旅。

巧合的是，在這之前，澤熙同樣提前埋伏在向日葵的十大流通股股東名單里。澤熙旗下的龍信基金通1號在2013年二季度成為向日葵的第五大流通股股東。

在向日葵大股東減持的第二天，國泰君安交易單元就甩賣了2.71億元的向日葵股票，隨后國泰君安上海打浦路營業部便開始成為接盤最積極的營業部，大股東減持的股份幾乎都被該席位獲得。由于大宗交易成交折價在10%以上，澤熙投資通過折價接手隨即在二級市場轉賣就可以輕松獲得不菲的短線收益。

在向日葵之前，樂通股份（002319.SZ）、華麗家族（600503.SH）無一不是如此：澤熙提前買入，隨后利好抬高股價，緊接著大股東減持時澤熙再次充當接盤方的角色。這一手法已經屢次出現在大宗交易平臺之上，而明牌珠寶不過又是一次重復而已。

明牌珠寶稱，股東減持是因為“投資理財需要”。此次減持的最大受益者是虞阿五和虞兔良父子，日月集團2014年發行短融的公告或許可以看出虞氏父子對資金的需求情況。

2014年5月底，明牌珠寶大股東日月集團發行2014年第一期短期融資券，融資金額3.5億元。

公告顯示，日月集團短期借款為15.26億元，應付債券為9.9億元，同期貨幣資金接近19億元，公司負債率雖已提高，但仍低于60%。

雖然之前由于擔保問題，日月集團股份曾被光大銀行杭州分行凍結，但在日月集團答應代為償還擔保方借款本金及利息后，被凍結股份已經幾乎全部解凍。在此之后，虞氏父子又何來理財需要呢？