“鯰魚”傭金寶

閆錚

北京富凱大廈是證監會的辦公所在地，在中國證券業，想來這里的人和不想來的人幾乎一樣多。

不過有一群人，無論什么時候，都會對這里充滿向往。遺憾的是，這個神秘的大廈每周只給他們一次來訪的機會。但是現在不同了，由于處于“兩會”的特殊時期，媒體記者來這里的機會驟然增多。

3月6日和3月7日，證監會接連舉辦了“兩會”代表見面會和定期媒體通氣會，連續兩天的會面，有一個叫“傭金寶”的金融產品被反復提及。

“傭金寶”是國金證券與騰訊公司合作推出的服務產品，屬于現有網上開戶、貨幣基金銷售和資訊服務等的組合。

這一產品的推出，在券商行業引發軒然大波。幾乎所有網絡社交平臺上的證券從業者、投資者群落都開始談論著這個產品，“傭金寶”萬分之二的傭金費率顯然動了別人的奶酪，交易成本的降低，導致投資者用腳投票的趨勢越發明顯。銀河證券分析師黃斌輝認為，“傭金寶”的出現將大幅加速互聯網金融對傳統經紀業務的沖擊，中短期內行業經紀業務承壓較大，行業分化加速。

銀河證券一位內部人士對騰訊財經表示，包括銀河證券在內的券商，目前都在觀望，雖然已經有一些券商開始采取跟隨，但最大的十家券商尚未有任何動作。美國和日本的歷史經驗顯示，傳統券商與互聯網券商在過去發展歷史中，互有勝負，目前還沒有定論哪一種方式更優越，只要能提供差異化的服務，就會有生存的空間。

國金證券也不贊同“傭金寶”威脅論，他們認為，“傭金寶”僅僅是券商行業中的一條“鯰魚”，它充分發揮著“鯰魚效應”，幫助券商行業變得更好。

“傭金寶”出現后，最大的爭議莫過于是否合法合規。歐陽昌瓊一直在思考包括“傭金寶”在內的互聯網金融產品該如何監管，作為全國人大代表、證監會機構監管部主任，他需要出現在3月6日的發布會上，他斷定“傭金寶”是一個躲不開的話題，因此他在前一晚為這個話題做了大量的準備工作。

果不其然，當天“傭金寶”的話題被一再提及，幸好，3月5日的政府工作報告的幫助他明確了監管的方向。政府工作報告提出，“促進互聯網金融健康發展”，這是互聯網金融首次被寫進政府工作報告，而歐陽昌瓊也意識到，“發展”是高層對互聯網金融的核心期許，他提出，未來對互聯網金融會采取適度的監管，只要嚴管風控的基礎上，盡可鼓勵金融機構創新。

“萬二”合法

國金證券推出的“傭金寶”將把傭金費率降至萬分之二，其實市場對此早有預期，但仍有一些地區和團隊反應強烈。聲勢最盛者，莫過于國金證券的“四川同行”。媒體報道稱，四川省證券期貨業協在2月底召開的臨時會議上，部分機構要求監管部門對“傭金寶”的合規合法進行調查，同時要求中國證券業協會敦促國金證券修改“傭金寶”產品的定價。

國金證券對騰訊財經表示，公司也是從網絡獲知這一消息，應該聲明的是，公司未收到證券監督管理部門要求對“傭金寶”產品傭金費率進行調整或暫停的通知。在“傭金寶”正式推出之前，公司按規定向相關部門報備了相應文件，報備內容及報備流程均符合現行規定。

國金證券指出，外界對萬分之二的傭金費率有一定的誤解，國金證券仍存在著一定的利潤空間，并非惡意傾銷、賠本賺吆喝。

“傭金費率成本核算是包括三個部分，一是有關部門規定的各類規費等。目前的規費組成包括經手費萬分之0.696、征管費萬分之0.2、過戶費（深圳萬分之0.255，上海每千股0.6元）。二是公司的運營成本。因公司是上市公司，在信息披露方面監管層有嚴格規定，不便披露具體測算內容。三是一定的利潤空間。”國金證券稱，即便傭金費率降至萬分之二，仍有利可圖。

雖然國金證券對自己的最終成本三緘其口，但是深圳的一家券商已經幫助國金證券估算了成本。“按照我們的測算，國金證券的傭金成本應該在萬分之1.5左右，如果交易量有明顯提升，傭金收入還是很可觀的。”這家總部位于深圳的券商正在醞釀著類似的計劃，他們并不諱言，自己的創新行為恰是受到“傭金寶”的啟發。“傭金費率一定會降，但未來以什么模式推出還需要保密。”

歐陽昌瓊也幫助國金證券算了一筆賬，他指出，目前法定的規費合計約萬分之0.9，這是券商傭金率的下限，而上限是千分之三，在此區間內的傭金率均合法。

“鯰魚”來襲

證監官員的表態無疑給國金證券吃了一顆定心丸，至少在傭金費率的合法性方面，以后不會再有爭議。國金證券認為，自己僅僅是行業創新的先行者，以創新的方式幫助行業變得更好。

不過這種刺激可能確實刺痛了一些人。銀河證券分析師黃斌輝表示，由于“傭金寶”在客戶流量導入及平臺用戶體驗等方面擁有明顯的比較優勢，因此“傭金寶”的推出與之前華泰證券網上開戶收取萬分之三傭金費率的影響力完全不可同日而語，傳統經紀業務的“零傭金”時代極有可能以超越市場預期的速度到來。黃斌輝預計，2014年行業總體平均傭金率預計將下滑到萬分之五左右，如統一賬戶平臺在2014年10 月如期推出，則年末行業平均傭金率有進一步下滑的可能。

“從行業整體情況來看，由于目前為止傳統經紀業務對券商的收入依然貢獻最大，因此傭金費率的加速下滑使得行業經紀業務在中短期內承受的壓力加劇。”黃斌輝表示，從上市券商的情況來看，個體收入結構以及經營現狀的差異導致不同類型的券商對傭金費率下滑所受的影響不盡相同，因此行業分化加速不可避免。

廣發證券的證券行業分析師對“傭金寶”的出現顯得更加亢奮，他們認為這是中國證券業的一場“革命”。廣發證券認為，短期，在“萬二”示范下，預計將會更多券商加入低傭競爭，總收入中占比4-5 成的經紀業務收入造成負面沖擊；中期，傭金戰將倒逼券商加速轉型，實力強的券商將有望通過增值服務逐漸走向高端化。

雖然直至目前，行業內看似平靜如常，但在多個機構的暗中籌謀之下，傭金大戰已在爆發的邊緣。除騰訊財經所掌握的深圳大型券商有降低傭金費率的計劃外，據媒體報道，東海證券正在和新浪謀求合作，已經拋出上市計劃的東方證券也在與阿里巴巴頻繁接觸。endprint

不過，銀河證券仍對事件本身保持著距離感。“從營業部反饋的情況來看，‘傭金寶推出后，將賬戶轉至國金的并不多。”銀行證券內部人士指出，中小券商承受著較大的壓力，而排名前十的大型券商，鮮有動作。“只有一到兩家大型券商也參與到傭金戰中，這場仗才算真正打起來了。”

“現在談互聯網金融，必言互聯網思維，普遍意義上認為互聯網思維讀懂了人性，但實際上讀懂的是草根的人性，而券商服務的對象中，并非所有人都是草根。”這位銀河證券的內部人士認為，草根對價格比較敏感，互聯網金融恰好投其所好，而仍有一部分投資者對券商的服務有更多的要求，券商未來能提供什么樣差異化的服務，將決定券商的行業地位。

“降傭”難擋

歐陽昌瓊指出，傭金價格是價值的體現，由供求關系決定，依法依規即可。2002年以前，券商的傭金費率是固定比例，為千分之3.5。2002年后，中國啟動傭金費率市場化，傭金率開始向下浮動。此前境外國家和地區也曾有過類似的經歷，比如美國在1975年開始放開券商傭金率的管制，韓國從1995年開始傭金率市場化，日本的傭金市場化改革發生在1999年。這些市場的券商傭金費率都經歷過從管制到市場化的過程，傭金率市場化是大勢所趨。

美國的傭金價格戰實際上分兩個階段。中信建投證券分析師指出，20 世紀70 年代中期，美國開始傭金自由化，引發第一次傭金價格戰，十幾年之間，傭金率從0.7%以上，持續下降至80 年代末的不足0.2%。90 年代中期互聯網技術投入商業化使用，1994 年，美國證券經紀商K.Aufhauser&Company 推出在線經紀業務網站WealthWEB，宣告了互聯網證券經紀時代的到來。1997 年，美國有37 家網絡經紀公司，1999 年增至160 家。網絡經紀日均交易量從1997 年第一季度的9.6 萬美元上漲至1999 年第二季度的54.7 萬美元，增長約6 倍。網絡經紀業務的出現引發了繼傭金自由化之后的第二次傭金價格戰。傭金戰的直接后果是經紀業務的傭金率再次大幅下調。

2000年前后，日本的金融自由化與網絡革命幾乎同時爆發。在2002年以后，網絡券商的傭金戰愈演愈烈，主要以SBI為代表互聯網券商的傭金水平迅速降到了傳統券商的1/10，傭金大戰致使日本券商傭金率降至萬分之三左右。日本證券行業整體的傭金率水平也受到拖累，在1999到2000 年這段時間，下降了50%以上。

倒逼轉型

“即便如此，十幾年來，傳統券商仍活得很好。”上述銀河證券內部人士稱，日本傭金市場化以來，以野村為代表的傳統券商和以SBI為代表的互聯網券商，在客戶的爭奪上互有勝負，因為客戶除了有降低交易成本的需求外，還有資產積累、財富管理的需求，這是傳統券商的強項，而傳統券商為并非不涉足互聯網，野村就曾成立專門的部門，從事互聯網經紀業務。經歷十幾年的發展，日本券商行業已經進入穩定期，目前能得出結論是，互聯網券商與傳統券商沒有優劣之分，只存在服務的差異。

而服務的差異化，意味著券商的分化和功能的細分。“中國證券公司的差異化發展是個長期命題，但是互聯網金融對于經紀業務的沖擊已經迫在眉睫。”中信建投指出，美國傭金自由化以來，除了如高盛、摩根士丹利和美林等少數綜合性大型投行外，美國更多的則是區域性或專業性證券經營機構，并且許多區域性或專業性證券經營機構也具有很高的獲利能力。

比如，專注于個人投資者的愛德華瓊斯（Edward Jones ），它是全美金融服務業里最大、盈利最高的零售經紀商，每一個愛德華瓊斯的營業網點一般都只設兩個人，一個IR（投資者關系專員），一個秘書。網點辦公面積大小從700 到800 平方英尺不等（約70 平方米），有兩間或三間屋子。月租金控制在1000加元左右。營業部配有二臺電腦、一臺激光打印機、一個圓盤式電視衛星天線、一個錄像機、一臺復印機和其他的一些家具和標牌。網點的客戶一般都是附近的居民，有時IR也開發一些其它地區的客戶。

銀河證券認為，針對不同券商在投研實力、人力資源等方面的個體情況差異，美林FC模式、嘉信模式、E-Trade 模式以及愛德華·瓊斯模式是中國券商經紀業務轉型可供借鑒的四個成功的先例。值得注意的是，無論采取哪一種轉型思路，將之前經紀業務的同質化服務向著差異化服務發展都將是轉型的核心理念和核心盈利邏輯。

而每一個轉型和創新顯然都會挑戰監管邊際，好消息是，證監會對創新合規性給予了相比以往更清晰的界定。一、是否違反現有法規；二、是否侵害投資者權益；三、是否破壞了公平競爭的秩序，即有壟斷或傾銷的行為；四、是否存在風險外溢性，即是否存在系統性的風險隱患。

歐陽昌瓊主張，用包容的心態去看券商創新。他把證券公司的未來形容為一駕馬車，創新和風控就是這輛馬車的兩個輪子，兩個輪子要匹配、協調，證券公司的發展才能夠跑得更穩、更快、更遠。（本文由騰訊·財經觀察提供）endprint