優(yōu)先股是低風(fēng)險(xiǎn)投資品？

趙濤

證監(jiān)會(huì)在3月21日的新聞發(fā)布會(huì)上正式發(fā)布《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》。由此，低風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者又迎來(lái)一種新型的投資工具，不過(guò)對(duì)于普通投資者而言，投資優(yōu)先股真的是低風(fēng)險(xiǎn)嗎

優(yōu)先股試點(diǎn)“靴子落地”

從去年開(kāi)始征求意見(jiàn)的優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法3月21日正式落地，證監(jiān)會(huì)當(dāng)日正式發(fā)布優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法，按新辦法規(guī)定，上證50指數(shù)成分股等三類符合條件的上市公司可以公開(kāi)發(fā)行，非上市公眾公司也可非公開(kāi)發(fā)行優(yōu)先股，而優(yōu)先股面額目前規(guī)定為100元。

優(yōu)先股相對(duì)于普通股而言，其在利潤(rùn)分紅及剩余財(cái)產(chǎn)分配順序上優(yōu)先于普通股。不過(guò)，在享有這些優(yōu)先權(quán)利的同時(shí)，優(yōu)先股同時(shí)要放棄一些其他的權(quán)利，其中最重要的是對(duì)公司治理不享有表決權(quán)，且不能退股，只能通過(guò)贖回條例而變現(xiàn)。

雖然此前早有預(yù)期，但是此次優(yōu)先股試點(diǎn)正式落地依舊對(duì)市場(chǎng)起到提振作用，周五滬指在權(quán)重股的帶動(dòng)下直線拉升漲近3%，其中浦發(fā)銀行更是強(qiáng)勢(shì)漲停。

優(yōu)先股的推出，對(duì)于大盤藍(lán)籌股而言，顯然是利好。事實(shí)上，在此前媒體的預(yù)期中，銀行是眾望所歸的首批優(yōu)先股試點(diǎn)者，這不僅僅由于銀行股具有穩(wěn)定分紅派息能力、估值較低且融資需求高等特性，還由于銀行業(yè)資本補(bǔ)充渠道亟待創(chuàng)新的推動(dòng)。

在經(jīng)濟(jì)增速放緩，二級(jí)市場(chǎng)低迷的背景下，通過(guò)股票市場(chǎng)公開(kāi)或定向增發(fā)的方式募資的難度已越來(lái)越大，大股東壓力也越來(lái)越大。此外，銀行業(yè)凈利潤(rùn)增速又在不斷下滑，核心資本補(bǔ)充的壓力只能越來(lái)越大。據(jù)2013年三季報(bào)顯示，16家上市銀行中，除了平安銀行、招商銀行外，浦發(fā)銀行、華夏銀行、民生銀行、光大銀行等銀行的核心一級(jí)資本充足率也都處于8%左右的較低水平。

除了銀行之外，具備較高的資產(chǎn)收益率和杠桿率的房地產(chǎn)、餐飲旅游與綜合行業(yè)、電力、交運(yùn)、建筑、煤炭等行業(yè)也有望成為我國(guó)發(fā)行優(yōu)先股的主體。

優(yōu)先股為何能吸引巴菲特？

與普通股相比，從本質(zhì)上看，優(yōu)先股更像是一種股債混合型證券。因此，優(yōu)先股也被看做為社保、養(yǎng)老金等對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡型投資者獲得穩(wěn)定收益的一種工具。

從優(yōu)先股股東的權(quán)力和義務(wù)來(lái)看，優(yōu)先股股東所享受的權(quán)益介乎于債權(quán)人及股權(quán)人之間。不過(guò)，優(yōu)先股與普通股從本質(zhì)上均為同一公司的股權(quán)，從整體上，兩者的價(jià)格仍有較高的正相關(guān)性。

申銀萬(wàn)國(guó)證券指出，在宏觀及公司基本面產(chǎn)生變化時(shí)，優(yōu)先股價(jià)格會(huì)隨著普通股股價(jià)而波動(dòng)，但相對(duì)波幅較小。不過(guò)，當(dāng)發(fā)行人出現(xiàn)危機(jī)時(shí)，相對(duì)于債券等更安全的投資產(chǎn)品，優(yōu)先股面臨的風(fēng)險(xiǎn)將大幅提升，因此波動(dòng)將顯著提高。

不過(guò)，通常優(yōu)先股仍然被認(rèn)為是低風(fēng)險(xiǎn)投資工具。在美國(guó)市場(chǎng)中，2004年到2006年的三年間，只發(fā)生過(guò)1次優(yōu)先股違約。而2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，優(yōu)先股成為美國(guó)政府緊急注資銀行業(yè)的主要手段。

其中利用優(yōu)先股在危機(jī)時(shí)期獲利最為典型的例子是“股神”巴菲特。高盛在2008年金融海嘯后，向伯克希爾哈撒韋發(fā)行50億美元股息率為10%的優(yōu)先股，而當(dāng)2011年高盛回購(gòu)這些優(yōu)先股時(shí)，則需要支付56.5億美元，并一次性支付16.4億美元利息。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，伯克希爾哈撒韋對(duì)高盛這筆優(yōu)先股的投資共獲利37億美元，2年半期間的利潤(rùn)率高達(dá)74%。為此，高盛當(dāng)季每股盈利則減少2.8美元。

因此，優(yōu)先股這種“可進(jìn)可退”的特性對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者將產(chǎn)生相當(dāng)?shù)奈?。從稅收以及投資比例等方面的規(guī)定看，投資優(yōu)先股獲得的股利可以免稅，同時(shí)，全國(guó)社會(huì)保障基金、企業(yè)年金投資優(yōu)先股的比例不受現(xiàn)行證券品種投資比例的限制，因此，優(yōu)先股有望成為社保、年金、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資者青睞的投資品種。

優(yōu)先股并不意味著低風(fēng)險(xiǎn)

雖然優(yōu)先股的低風(fēng)險(xiǎn)顯然成為了一種優(yōu)勢(shì)，但這并不意味著就是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上，不僅是機(jī)構(gòu)投資者，中小投資者也同樣需要防范。

低流動(dòng)性就是優(yōu)先股面臨的風(fēng)險(xiǎn)之一。對(duì)于普通股而言，優(yōu)先股的債券性質(zhì)更為明顯，而流動(dòng)性相對(duì)于普通股顯然欠缺，在紐約證券交易所掛牌的優(yōu)先股中，就不乏零交易量的品種。

而利率風(fēng)險(xiǎn)也對(duì)優(yōu)先股產(chǎn)生威脅。優(yōu)先股股價(jià)對(duì)利率敏感性更高，如當(dāng)資金市場(chǎng)利率上升時(shí)，優(yōu)先股由于是固定利率，其吸引力就會(huì)下降。而當(dāng)市場(chǎng)利率下降時(shí)，作為特殊的固定收益類產(chǎn)品，優(yōu)先股會(huì)受到投資者的青睞，不過(guò)，根據(jù)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，此時(shí)發(fā)行方往往會(huì)選擇贖回優(yōu)先股降低融資成本。

此外，其固定收益屬性將使得優(yōu)先股在在普通股上漲時(shí)，損失一部分資本利得。而據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)普通股下跌時(shí)，優(yōu)先股則會(huì)表現(xiàn)出更為明顯的聯(lián)動(dòng)性。

盡管，本次《管理辦法》中規(guī)定了一些對(duì)于投資者的保護(hù)措施，但優(yōu)先股的法律風(fēng)險(xiǎn)則仍不能被忽視。一旦制度不完備，優(yōu)先股則可能優(yōu)先股可能演變?yōu)榇蠊蓶|操控市場(chǎng)和謀取企業(yè)控股權(quán)的工具，并因其濫發(fā)引起整個(gè)市場(chǎng)的混亂，甚至大規(guī)模的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

以巴西資本市場(chǎng)為例。據(jù)世界銀行專家統(tǒng)計(jì)，2001年，巴西有89%的上市公司發(fā)行過(guò)優(yōu)先股，其市值在全部股票總市值中占比54%，而其中近2成的公司所發(fā)行優(yōu)先股的數(shù)量占其總股本的三分之二。

由于優(yōu)先股并沒(méi)有公司經(jīng)營(yíng)表決權(quán)，由此產(chǎn)生的問(wèn)題是，實(shí)際控制人只需要持有剩余三分之一一半以上的普通股股權(quán)（即17%）就可控制整個(gè)企業(yè)。也正是因此，優(yōu)先股淪為了當(dāng)時(shí)巴西“家族管理者”獲取企業(yè)控制權(quán)、操縱市場(chǎng)、剝奪中小投資者利益的工具。

《管理辦法》的出臺(tái)使優(yōu)先股向前邁進(jìn)了一大步，不過(guò)從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，其更像是一種發(fā)行方在危機(jī)時(shí)期融資的新渠道。盡管優(yōu)先股的屬性決定了其低風(fēng)險(xiǎn)的基因，不過(guò)作為證券投資方式的一類，優(yōu)先股并不是適合所有人的。（本文由騰訊·財(cái)經(jīng)觀察提供）endprint