基礎設施資產證券化變通模式的分析與選擇

高迪

天津濱海旅游區投資控股有限公司 天津 300150

基礎設施資產證券化變通模式的分析與選擇

高迪

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基礎設施資產證券化模式選擇，直接關系到證券化技術解決城市開發建設融資問題成敗與否。可見，資產證券化變通模式的選擇對促進企業發展起到了至關重要的作用。并且，隨著經濟的快速發展，金融市場的競爭力日益加劇，所以，將資產證券化應用到基礎設施的建設中，可以有效地解決基礎設施建設的融資問題，從而為更好的完善我國基礎設施建設奠定基礎。本文主要通過對基礎設施資產證券化變通模式進行簡要分析，探討常見的三種變通模式及最優選擇原則。

基礎設施；資產證券化；變通模式；SPV；選擇

引言

目前，我國已經有大量的學者開始對資產證券化進行深入的研究和分析，并將資產證券化融資方式與基礎設施建設相結合，制定了一系列可行性的研究，從而更好地了解資產證券化的融資特點。經過長期的研究，專家學者們初步得出了三種常見的變通模式，且各個方案都有一定的說服力和自身優勢，因此，在選擇過程中必須要充分的了解各個模式的特點和風險來源及交易結構和適用范圍，并結合資產證券化模式選擇原則擇優選擇，才能最大限度的實現融資目的。

一、資產證券化概述

資產證券化是以特定資產組合或特定現金流為支持，發行可交易證券的一種融資形式。簡單的說，資產證券化是指將缺乏流動性但能夠產生可預見的穩定現金收入的資產，通過合理的結構調節和安排，對資產中風險與收益要素進行分離與重組，進而實現資金的流動應用[1]。目前，我國正在嘗試的基礎設施資產證券化模式，就是通過將收費穩定的基礎設施的未來收益轉變為融資權，為以后的基礎設施建設籌集資金的一種形式。因此，資產證券化可以有效地解決融資不足、資金短缺等問題，從而有效地提高基礎設施的建設水平和質量安全。但是，由于各方面因素的影響，導致我國資產證券化的發展相對比較落后，且目前存在不止一種的變通模式，所以，必須要正確的選擇資產證券化變通模式，才能最優實現融資目的。總的來說，資產證券化可以將缺乏流動性的資產轉化為可以自由買賣的證券，從而提高了資產的流動性，使其充分的活躍資金的流通價值。

二、資產證券化在我國的變通模式分析

（一）城建公司下設SPV進行資產證券化融資模式

城建公司下的證券融資模式是三大融資模式之一，這種模式主要是由城市建設投資商設立的變通模式。并且，這種模式是典型的發起人設立的SPV模式，也是目前最常見的模式之一。但是這種變通模式在融資渠道上存在一定的局限性，且融資金額有限，所以，適用范圍相對較窄。此外，這種模式的特設機構(SPV)由新組建的城市建設資金管理公司充當，所以，在融資過程中存在一定的金融風險。并且，這種模式主要是以購買固定基礎資產發行證券，以獲取最大利益。

（二）國有資產管理公司設立SPV進行證券化融資模式

國有資產管理公司下的證券融資是目前最具影響力的融資模式之一，因為，國有資產管理公司的資金基礎比較扎實，所以，具有較強的抗風險能力。因此，通過國有資產管理公司下的子公司通過設立SPV形式進行證券化融資，可以在地方城市建設投資公司中擇優選擇基礎設施建設項目，并將基礎較好的項目轉手給子公司管理，從而形成流動性較強的資金鏈，便于為基礎設施建設提供充分的資金[2]。國有資產管理與城建公司管理模式的融資流程基本相同，不同的是發起人，并且國有資產管理公司可以在城建公司下設SPV不足的情況下，有效地控制發起人與特設機構之間的矛盾沖突，從而進一步提高融資效率。

（三）信托型SPV進行證券化融資模式

信托型SPV進行證券化融資，是目前國際上資產證券化的典型模式之一，因此受到了廣泛的應用。早期美國就是通過信托型SPV證券模式實現資產隔離的，且取得了明顯的成效。后來，國內在吸取美國成功經驗的基礎上，對信托型SPV形式進行了改造設計，使其更適用于中國基礎設施建設的融資需要。具體操作是以信托公司為發起人，將基礎設施建設資產及其所能帶來的利益作為信托基礎，面向社會發行證券籌集建設資金。一般情況下，信托型證券融資模式多在本地發行，所以使用范圍有限，且信托公司是以誠信為原則的融資模式，具有相應的法律地位和法律保障體系，所以在融資方面有一定的可行性價值。

（四）三種變通模式的對比分析

以上三種資產證券化變通模式都有自身特有的利弊，例如信托模式是目前被認為法律保障最完善的模式之一，但是如果從資產證券化定義原則的角度出發，信托模式則不能稱為資產證券化變通產品。且信托模式不能在一個公開流通的市場上將資產證券化，從而制約了證券交易的流動性方式。

比較來看，由于國有資產管理公司受到政府的政策扶持，所以比城投公司和信托模式更加具有安全性。而信托模式不能在一個公開的流通的市場上將資產證券化，且信托期限較短，所以一定程度上來看，信托模式的發展空間沒有國有資產管理公司穩定。其次，城投公司的融資范圍僅局限于當地的基礎設施，所以獲得的回報和資金量較小，從而制約了融資金額。因此，每種模式都有自己特定的優勢，也有自身的局限性，所以，在選擇時需要從實際出發，并根據融資項目的特點選擇最優變通模式，才能最大限度的實現融資目的。

三、基礎設施資產證券化變通模式的選擇標準

對于基礎設施資產證券化變通模式的選擇多種多樣，但是每種方式都有其適用范圍，同時，也有各自的局限性，所以，在選擇的過程中必須要考慮到如何能夠讓發起人、特設機構和投資者三者之間的利益最大化，只有這樣才能充分體現資產證券變通模式選擇的目的和意義。下面來闡述一下基礎設施資產證券化變通模式的選擇標準：

（一）符合資產證券化定義的原則

資產證券化原則是正確選擇變通模式的基礎，因為在選擇過程中必須要充分的考慮到推出的產品是否為有價證券，如果沒有價證券就無法實現證券交易。因此，從證券化定義來看，無論是資產的外延和內函如何變化，只要推出的產品具有較高的證券價值，就可以實現證券交易。因此，要保證產品的發行主體中必須要有SPV載體的存在，才能有效地控制證券交易風險[3]。并且在選擇的過程中還要保證SPV 是一個相對獨立的主體，不僅要獨立于發起人還要獨立于服務商。只有將SPV架空到一個獨立的空間內，才能使其不會受到實體破產的影響，從而有效地將風險控制在規定范圍內。

（二）“滿足主體收益最大化”原則

一般情況下，資產證券化主要牽涉到三方利益，分別是：發起人、特設機構和投資者。而這三者之間的利益不僅是相互聯系，同時還是相互沖突的，并且各方都有自己堅守的利益基礎，例如：發起人在選擇融資方式時主要考慮的是融資的成本控制，因為，發起人的凈資產收入是運營收費獲得的經經濟收入與利率融資成本的差值[4]。發起人為了獲得利益最大化，必須要嚴格包握住成本優勢。對于特設機構來說，主要看重的是凈收入，但是SPV凈收入越高，發起人的投資成本就越高，導致特設機構與資產發起人之間存在一定的矛盾沖突，所以，在選擇證券融資模式的時候也會產生利益沖突。因此，遵循資產規模和持續期為滿足主體收益最大化原則，能夠有效的在保證主體利益最大化的情況下協調各方的利益損失。

結語

綜上所述，基礎設施資產證券化變通模式的選擇，需要結合市場及第三方利益標準為原則，才能正確的選擇出合適的變通方式。但是，就目前的發展模式來看，我國的資產證券化發展依然處于相對落后的發展現狀。因此，還需要充分的考慮到證券市場的發展規律，才能有效地將

(）(）基礎設施建設與資產證券化進行有效結合。總的來說，基礎設施資產證券化變通模式選擇需要長期積累經驗，并分別從收益和成本兩方面進行考慮，才能選擇出可行性與安全性并存的變通方案。

[1]王磊.基礎設施資產證券化融資模式研究[J].財政部財政科學研究所,2013-06-26

[2]彭文峰.我國基礎設施資產證券化模式設計及比較分析[J].湖南商學院學報,2010年03期

[3]王彥敏.基礎設施建設資產證券化探究[J].經濟研究導刊,2012年22期

[4]張理平.基礎設施建設資產證券化融資模式設計[J].經濟體制改革,2011年04期