婚姻關系對家族企業的影響——基于產權視角的分析

山東財經大學東方學院 吳國艷

近年來一些家族企業核心管理層成員的“天價離婚”事件引起了資本市場的關注。這些“天價離婚”不僅對于當事人是昂貴的，而且對于相關的企業也昂貴的。這些離婚事件的公告日，涉及企業股價通常出現下跌（如圖1）。離婚這樣一個看似企業管理層成員個人生活層面的事件，為何會引起投資者如此的關切，資本市場為何會對此作出負面的反應？這個問題引起了眾多學者的關注，目前社會學和法律學的學者從各自研究視角提出了一些解釋。如社會學領域的學者指出，家族企業高管尤其是核心創始人在企業發展壯大甚至成為上市企業后，與發妻離婚的行為有違中國糟糠之妻不下堂的道德傳統，被視為是對發妻的背叛，進而引發企業利益相關者對企業誠信的擔憂和質疑，這種對企業信任度的下降表現在資本市場上便是企業股價的下跌。然而根據Fama(1970)提出的有效市場理論，我們認為資本市場之所以對企業高管離婚事件作出負面反應，是因為該類事件影響到企業的實際經營。本文以產權經濟學理論為基礎，從經濟學的角度分析家族企業創始人或者高管婚姻關系對企業產生了那些深層次的影響。為了理清這個問題，我們首先從家族企業中家庭與企業的關系，以及這種關系對家族企業的影響；然后，結合一些實際案例分析婚姻關系變化對家族企業帶來的變化以及這些變化對企業的影響；最后，我們簡要總結本文的分析思路和結論。

圖1 婚變公告日資本市場股價波動

一、家族企業中的家庭與企業

改革開放以來，民營企業的崛起和發展已經成為推動我國經濟實現結構轉型并保持高速增長的動力之源。統計數據顯示，這些企業中絕大多數采用了家族所有或家族經營的組織形式。家族企業的一個重要特征就是家族擁有企業所有權并控制企業經營。

首先，企業股權主要集中于家庭，家庭作為一個利益共同體，其有動機和能力監督經理人行為而且很多家族企業中核心家庭直接參與控制企業經營，因而基本緩解了股東與經理人之間的代理沖突（Jensen and Meckling,1976）。并且，家庭成員個人得失與家庭利益緊密結合在一起，而家族企業中家庭和企業的利益又是捆綁在一起的，因而家族企業的興衰直接影響到成員個人利益的得失，作為家庭的一員參與公司經營管理時，偷懶懈怠的動機較弱；

其次，家庭通過姻緣和血緣將成員關聯在一起，家庭成員在企業中是共事的合作者，在家庭中是利益緊密聯系在一起的家庭成員。這樣的兩重身份使得家庭成員之間與一般的合作者之間的交易方式表現出完全不同的特征。一方面，家族企業更敢于進行長期投資。產權交易理論指出，不確定性的增加會提高交易成本，從而抑制交易的達成，然而由于家庭成員具有延續性，因而將家庭與個人利益視為一體的家庭成員更敢于進行長期企業投資；另一方面，家庭具有利益再分配的作用，家庭成員的身份保證了每個成員的努力和付出最終都能得到相應的回報。因而家庭成員在合作過程中不會過于看重一時得失，成員之間具有較強的凝聚力和利他主義，努力程度高。

最后，分權理論指出，決策權必須授予掌握知識的人，資源的使用才最有效率。凡事經過市場檢驗，成功的家族企業通常是實現了資源與知識的合理匹配，即企業的核心管理者正是具有有效使用企業資源的知識掌握者。尤其在市場機制很不完善、關系型交易盛行的新興經濟體中，創始人的領導權威、經營風格以及社會網絡對于企業更加重要，而這些附著于創始人個體專有性很強的知識和能力轉移成本很高。

綜上所述，家族企業這種組織形式能夠立足于市場中主要基于三個方面的優勢：第一，集中于家庭的股權結構緩解了股東與經理人之間的第一類代理沖突；第二，家庭關系的存在促進了成員進行長期和專用性的投資；第三，經過市場競爭洗禮的家族企業實現了企業資源與資源使用知識和能力的合理匹配。

二、婚姻關系破裂對家族企業的影響

家族企業核心創始人或管理者婚姻關系的破裂導致了兩個方面的重要變化。一方面，企業的所有權被分割歸屬于不同所有者；另一方面，原先基于姻緣的家庭關系紐帶不復存在。通過下文的分析我們將會發現，這些變化從根本上動搖了前文所述的家族企業這種組織模式的競爭優勢。

首先，根據我國《婚姻法》的規定，離婚時屬于夫妻的共同財產需要依法進行分割，因此家族企業核心創始人或管理者的離婚事件中通常伴隨著對企業股權的分割。如神州泰岳（300002）2013年10月12日披露，公司實際控制人王寧與前妻安梅離婚，所持股份需進行分割，根據協議王寧將持有的神州泰岳50%的股份分割至安梅名下。股份分割過戶后，王寧和安梅將分別持有的神州泰岳4226.32萬股，分別占公司總股本的6.89%。同年納川股份（300198）實際控制人、董事長陳志江與其妻張曉櫻簽署離婚協議，陳志江將其所持公司6753.24萬股股票的一半分割給張曉櫻，占上市公司總股本的16.147%。2012年中國女首富，龍湖地產（hk.960）主席吳亞軍與丈夫離婚，分給丈夫蔡奎近三成股權后吳亞軍的持股43.18%，其夫蔡奎持股28%。由此可見，婚姻關系破裂后，家族企業股權結構發生了變化，由原先創始人或者核心管理者代表家庭集中持股變為兩個解除了婚姻關系的獨立個體分別持有部分股權。隨著股權的分割，原先集中的股權結構變得分散，控制人的控制權和所有權分離程度增大，因而此時，任何一方繼續擁有企業經營管理的實際控制權都會帶來股東與之間的代理問題。根據Jensen and Meck?ling(1976)提出的代理理論，代理成本最終由企業承擔，表現為企業價值的下降。

其次，婚姻關系的破裂表面上看意味著夫妻雙方姻緣關系的結束，實質上其改變了雙方的身份特征，進而改變了雙方間交易方式的選擇。由于婚姻關系不再存續，夫妻雙方原先具有長期性和專用性特征的關系型交易方式失去了必要的基礎。較高的不確定性和專用性會導致很高的交易成本，抑制此類交易的實現（Williamson，1979），關系型交易的長期性、靈活性和可靠性能夠緩解這類交易的成本，所以我們在家族企業中看到家庭成員敢于進行長期和專用性的投資，隨著婚姻關系的結束，這類投資也就隨之減少甚至消失。然而，從生產角度而言，專用性投資形成的資產能夠帶來更高的專業化優勢和生產效率，而且長期投資由短期投資代替的結果通常是以企業長期競爭優勢的損害為代價。因而，婚姻關系的破裂動搖了企業內部成員之間原有的交易方式，能夠促進企業生產經營效率提高的長期和專用性交易失去了基礎，最終對企業長期經營產生負面影響，表現在當下則是企業價值的下降。

如前所述，婚姻關系的破裂導致企業核心創始人或管理者股權的分割和關系型交易基礎的喪失。這使得雙方變成相互獨立的兩個利益主體，甚至反目成仇，相互之間缺乏對對方的信任。此時掌握企業控制權對于保護自己利益至為重要，因此在婚姻關系結束后，家族企業內部經常出現對于企業控制權的爭奪戰。號稱“中式快餐第一品牌”的真功夫由董事長蔡達標與其妻子和妻弟共同創業，在企業蒸蒸日上謀求上市之際，蔡達標與妻子的離婚導致企業內部激烈的爭斗，另一創始人潘宇海（蔡達標妻弟）之間的多年的親情紐帶隨著蔡達標與其妻婚姻關系的結束而消失，引發了雙方的紛爭。最終蔡達標身陷牢獄，而蔡、潘兩家的對峙則在繼續。無獨有偶，土豆網也因為創始人王微的離婚事件導致上市進程被擱置半年有余，錯過上市最好時機，并最終無奈被優酷網并購。由此可見，婚姻關系破裂引發的企業控制權之爭以及同行競爭者的趁虛而入都會動搖原有企業管理層結構，從而打破原先資源支配權與知識能力合理匹配的均衡狀態，而權力重構的過程中不僅給企業經營效率帶來負面影響，也造成一些額外的資源耗費，其結果就是導致企業價值的損失。

簡而言之，企業核心創始人或管理者婚姻關系的破裂通常會導致企業股權結構的變化；原家庭成員身份特征的變化進而相互間交易方式的變化；以及企業原先管理層結構的均衡被打破。這些變化使得企業喪失了家族企業組織模式所具有的先天優勢（詳見本文第二部分中的分析），對企業未來經營產生負面影響，并最終導致企業價值的損失。

三、結束語

通過數據分析我們發現，家族企業核心創始人或管理層個人婚姻關系的變化對企業價值具有顯著地影響。本文借助產權經濟學的理論從經濟學的角度對這一現象進行了深入的分析。首先分析指出家族企業這種組織模式的優勢，集中的股權結構減小了股東與經理人之間的第一類代理沖突；基于家庭的關系紐帶，成員之間通過關系型的交易方式緩解了長期和專用性投資帶來的高昂的交易成本；同時，經過市場競爭優勝劣汰的家族企業的管理層結構實現了企業資源與資源使用知識和能力的均衡匹配。然后，我們指出婚姻關系的破裂，導致企業股權結構的變化，成員之間關系紐帶消失以及控制權的爭奪，從而使企業失去了家族企業所擁有的上述優勢，最終導致企業價值的下降。本文的研究和結論，提供了一個分析婚姻和家族企業價值之間關系的新的視角，有助于實務界投資者和學界都有一定的參考意義。

[1]Fama,E.F.,and Jensen,M.C,“Separation of ownership and con?trol”,The Journal of Law and Economics,1983a,26,pp.301-325.

[2]Fama,E.F.,and Jensen,M.C.,“Agency problems and residual claims”,The Journal of Law and Economics,1983b,26,pp.327-349.

[3]Jensen,M.C.,and W.H.Meckling,“Theory of the Firm:Managerial Behavior,Agency Costs,and Ownership Structure”,Journal of Financial Economics,1976,3,pp.305-360.