證券市場波動后的宏觀思考

王寧江

作者為浙江省經(jīng)濟(jì)信息中心副主任、浙江省信用中心主任

很長時間沒有就證券市場寫財經(jīng)時評了，不想寫是因為大家在投資狂熱或悲憤時，往往會忽視經(jīng)濟(jì)基本面、宏觀政策或產(chǎn)業(yè)政策。這波調(diào)整之后，大多數(shù)投資者心有余悸，但也有極少經(jīng)歷7秒鐘痛苦、立刻“化悲痛為力量”、瞬間再次鼓吹泡沫的投資者。各類報刊在細(xì)數(shù)政府救市的波瀾壯闊，也有在刨根問底，問責(zé)泡沫之罪？違法違規(guī)的必然要被追求責(zé)任，但作為一般投資者，確實應(yīng)當(dāng)反思總結(jié)，我們是否遺忘了什么？我們該吸取些什么？

不管陰謀論還是陽謀論，基本判斷是，這輪證券市場價格波動是資金杠桿惹的禍，有5萬億、7萬億之說，最后一根稻草壓垮駱駝，導(dǎo)致多米諾骨牌效應(yīng)，造成投資者踐踏無數(shù)，損失慘痛。反過頭看，這次波動也有兩大益處，一是對于投資者教育是活生生的案例；二是泡沫早破比晚破好，通過彩排預(yù)演，管理層可以充分重視、認(rèn)識杠桿的危害性和破壞力，以便取得具體的實戰(zhàn)應(yīng)對經(jīng)驗。

證券市場是宏觀經(jīng)濟(jì)的晴雨表，在我國似乎總是在打引號的。更有投資者甚至還有反其道而行之，以宏觀經(jīng)濟(jì)作為逆指標(biāo)判斷證券市場未來指數(shù)走勢，真是貽笑大方。從大宏觀的視角，雖然證券市場在某些時期或某些階段確實不能同步反映實體經(jīng)濟(jì)的運行情況，但是證券市場的發(fā)展永遠(yuǎn)離不開宏觀經(jīng)濟(jì)這一“體”，否則，就是空中樓閣。這里提個重要的關(guān)聯(lián)指標(biāo)，股票總市值與GDP的比值，巴菲特稱之為泡沫指數(shù)。實證表明，市場經(jīng)濟(jì)成熟國家，泡沫指數(shù)有80%-120%的區(qū)間建議，下限為投資區(qū)域，上限為泡沫階段，一旦突破要時刻注意風(fēng)險，包括美國、日本在內(nèi)，泡沫指數(shù)突破上限之后，隨之而來的就是市場的大調(diào)整。所以，上下限之外，或投資或泡沫是個大概率事件。

反觀國內(nèi)，早七八年前，有華生教授綜合分析我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和我國資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)后，提出中等收入國家泡沫指數(shù)的中位數(shù)在50%左右。考慮到我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新階段、全面深化改革的大背景，以及經(jīng)濟(jì)的動態(tài)發(fā)展，我國資產(chǎn)證券化的海外版圖，大量優(yōu)質(zhì)企業(yè)在美國或香港上市這一實際。尤其是對照這次救市總動員的時間點位，7月10日，上證指數(shù)3877，兩市總市值51.3萬億，對應(yīng)2014年GDP比值為80%，今年泡沫指數(shù)高位出現(xiàn)在6月12日，為108%。80%基本可以作為國內(nèi)證券市場泡沫指數(shù)的中位數(shù)，按照黃金分割0.382的彈性系數(shù)，判斷現(xiàn)階段，我國泡沫指數(shù)的區(qū)間為60%-110%。見此，想必每個讀者心中均會有桿秤。

證券市場另一個本源便是流動性。這次跌停潮中，想必每位投資者都見識到流動性衰竭的厲害。在整個市場預(yù)期一致的情況下，即使跌停賤賣，也不會有成交。如此流動性逆?zhèn)鲗?dǎo)，導(dǎo)致融資杠桿泡沫的破滅，然后再次傳導(dǎo)到證券市場，來回往復(fù)。從制度設(shè)計上看，跌停板像一個區(qū)間水閘，初衷是為防止證券市場大起大落，可在設(shè)計之初國內(nèi)市場沒有融資杠桿一說，所以，跌停板利弊暫不做評價。只是建議讀者要關(guān)注整個證券市場大資金來源渠道，理性地講買單的應(yīng)該是儲蓄。

最后再回顧一下，在這次波動前夕的新聞報道題目，希望能引起大家警醒。之一：大股東急套現(xiàn)超比例違規(guī)減持成重災(zāi)區(qū)。這就是產(chǎn)業(yè)資本，春江水暖鴨先知，印象中，在任何一次泡沫破滅前，似乎產(chǎn)業(yè)資本都是最先走路的。之二：證監(jiān)會公告：七方面規(guī)范兩融，嚴(yán)禁開展傘形信托；再次聲明未經(jīng)批準(zhǔn)的金融機構(gòu)不得為客戶提供融資融券服務(wù)，對《證券公司融資融券業(yè)務(wù)管理辦法》進(jìn)行修訂。這是管理層對資金渠道來源的規(guī)范化治理，早年投資者應(yīng)該有印象，幾乎每一次證監(jiān)部門或銀監(jiān)部門查不合規(guī)資金來源，往往就是預(yù)示著一輪行情的終結(jié)，所以，這一次也不例外。最后，再調(diào)侃一把招商證券的戰(zhàn)略會，再次應(yīng)驗了“丁蟹效應(yīng)”的奇葩。