股權眾籌——區域性股權交易市場的“互聯網+”模式研究

◎ 張萱萱（吉林股權交易所，吉林 130041）

區域性股權交易市場與“互聯網+”作為近年來在我國快速發展的新生事物，在經濟發展的新常態下占據了重要位置。研究區域性股權交易市場與互聯網相結合對調整經濟結構，促進經濟發展有著更顯著的意義。

1 “互聯網+”發展現狀

2012年11月，易觀國際董事長兼首席執行官于揚在第五屆移動互聯網博覽會的發言中首次提出“互聯網+”理念。2014年11月，李克強總理出席首屆世界互聯網大會時指出，互聯網是大眾創業、萬眾創新的新工具。2015年3月，在全國兩會上，馬化騰提交了《關于以“互聯網+”為驅動，推進我國經濟社會創新發展的建議》的議案，對經濟社會的創新提出了建議和看法。他呼吁，需要持續以“互聯網+”為驅動，鼓勵產業創新、促進跨界融合、惠及社會民生，推動我國經濟和社會的創新發展。于是，”互聯網+”概念迅速風靡，為新常態下各行業都提供了新的發展契機。這相當于給傳統行業加了一對“互聯網”翅膀，助飛傳統行業。這其中，金融行業與互聯網結合，就誕生了互聯網金融概念。短短兩年，互聯網金融已婦孺皆知。由于與互聯網的結合，誕生出了很多普通用戶觸手可及的理財投資產品，比如余額寶、 理財通以及P2P投融資產品等。

2 區域性股權交易市場發展現狀

區域性股權交易市場與互聯網金融一樣，都是近年來在我國快速發展的新生事物，是我國經濟發展到一定階段后的必然產物。我國資本市場從20世紀80年代發展至今，已經初步形成了由場內市場的主板（含中小板）、創業板和場外市場的新三板、區域性股權交易市場共同組成的多層次資本市場體系。各地設立區域性股權交易市場的初衷是擴大當地企業通過資本市場獲得直接融資的機會，促進中小企業的規范化運作，扶持優質企業做大做強。但由于缺乏頂層設計、法律制度供給不足等客觀因素，區域性股權交易市場的發展在現階段處于一種比較尷尬的境地。一方面，區域性股權交易市場的投融資功能發揮不出來，優質企業很少來區域性股權交易市場掛牌交易；另一方面，投資人在市場上找不到好的投資機會，只好用腳投票，這又意味著市場上的資金減少，企業獲得融資的可能性進一步降低，從而加速企業離場，二者形成惡性循環。

3 區域性股權交易市場與互聯網結合的可行性與必要性

在中國深化金融體制改革的今天，區域性股權交易市場與互聯網的融合空間不容小覷。區域性股權交易市場與互聯網結合可以降低市場的參與門檻，讓市場參與者更加大眾化，資金量和專業性不再成為普通人參與金融活動的障礙，任何人都可以借助區域性交易市場的互聯網平臺，投資和推廣自己喜歡的創意和產品。這其中最有效的結合途徑就是區域性股權交易市場通過互聯網開展股權眾籌業務。

眾籌作為一種新興的、不同于傳統金融體系的投融資形式，以網絡為依托，借助社交平臺和信息網絡，實現投融資雙方需求的對接與撮合，是對傳統投融資行業的有效補充。傳統上缺乏有效融資渠道的個人和小型企業，可以借助眾籌平臺以較低成本獲得資金，支持其創業、創新行為，而普通民眾通過眾籌行為獲得直接參與投資的權利，享受投資收益。眾籌將金融的普惠和平等價值特性發揮出來，對促進社會的創新發展、解決中小微企業融資難題和促進金融改革有重要意義。但是，眾籌平臺交易的透明度不足、專業性有待加強、投資者經驗欠缺，加之創新創業本身的不確定性導致眾籌風險高的問題和投資者權益保護問題就成為眾籌發展過程中亟待重視和解決的問題。

股權眾籌是眾籌的重要形式。2014年11月，李克強總理在主持召開國務院常務會議時指出，要“建立資本市場小額再融資快速機制，開展股權眾籌融資試點”。2014年12月18日，中國證券業協會發布了《私募股權眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》，該征求意見稿就股權眾籌監管的一系列問題進行了初步界定。這標志著股權眾籌將走向規范化，意味著中國股權眾籌的發展將迎來新的機遇。201 5年7月1 8日，中國人民銀行聯合證監會、銀監會、保監會等十家部門共同制定《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》，對當下包括股權眾籌、互聯網借貸、互聯網支付等新興互聯網金融業態進行了初步規范。同時再次明確證監會作為股權眾籌的監管機構。

在互聯網金融的大趨勢下，國內多家區域性股權交易市場正積極探索股權眾籌業務。“浙里融”股權眾籌平臺是區域性股權交易市場探索股權眾籌的典型代表，也是我國現有的資本市場推出的首家互聯網金融平臺。該平臺由浙江股權交易中心創辦，2014年5月正式上線。截至2014年末，“浙里融”股權眾籌平臺累計上線14個項目，其中4個已經成功募集，募集資金總額為3333萬元人民幣。

4 區域性股權市場與股權眾籌平臺結合的優勢

伴隨著股權眾籌平臺的發展來看，要在實踐中解決股權眾籌平臺限制自身發展的問題，則要充分發揮區域性股權交易市場的作用。

4.1 有利于優化多層次資本市場結構

股權眾籌平臺在本質上是主板市場、創業板市場、新三板市場和區域性股權交易市場也就是四板市場的自然延伸，也是我國多層次資本市場中的重要組成部分。股權眾籌平臺可為高層次的資本市場培育和輸送掛牌及上市企業資源，優化多層次資本市場結構。區域性股權交易市場作為與股權眾籌平臺層次最接近的資本市場，最易建立漸次有序的輸送機制。另外，區域性股權交易市場是由省級政府批準設立，且由省政府監管，具有公信力。區域市場參與股權眾籌平臺建設可增強平臺的規范性，有利于保護投資者權益。

4.2 區域性資本市場為股權眾籌平臺提供穩定可靠的項目資源

股權眾籌平臺在前期發展過程中，一定要保證平臺項目的質量，因為只有這樣，才能使股權眾籌平臺穩定的經營下去，同時建立起股權眾籌平臺的信譽度以及品牌影響力。區域性股權交易市場作為初級資本市場以及我國多層次資本市場的重要組成部分，擁有大量的經營穩定、具有發展潛力的中小微企業。這些企業資源對于發展股權眾籌平臺具有重大意義，它能夠有效彌補股權眾籌平臺項目質量缺陷的問題，為股權眾籌平臺提供優質融資企業資源。

4.3 區域性股權交易市場增強了股權眾籌平臺提供金融服務的專業性

在區域性股權市場中，有大量包括推薦機構、會計師事務所、律師事務所、股權投資基金、小貸公司、擔保公司、銀行、券商等中介機構，在對企業或項目的盡職調查過程中具有大量的經驗。區域性股權交易市場與股權眾籌平臺結合在一起，會彌補股權眾籌平臺這方面的劣勢，讓股權眾籌平臺節省精力，專門做好網站平臺維護工作及網站宣傳推廣工作，而在項目發現、盡職調查、風險揭示、信息披露等方面的工作就可依靠區域性股權交易市場中的金融中介機構來完成，從而充分發揮各方專業特長，提高股權眾籌平臺的運營效率。

4.4 區域性股權交易市場為股權眾籌平臺提供退出通道

股權眾籌平臺最大的限制性問題就是投資者退出轉讓的問題。區域性股權交易市場為很多未上市企業的股權交易、再融資、變現提供了非常好的渠道。股權眾籌企業一般為初創期的小微企業，短時間內難以通過上市實現股權退出，而股權眾籌平臺對接區域性股權交易市場，將為眾籌資金提供一種新的退出機制，利用區域性股權市場成熟投資人群體以及專業的金融服務團隊，建立一條健康、高速、有效的退出通道。同時，股權眾籌企業在區域性股權交易市場掛牌可以提升企業品牌影響力，吸引到更多優秀人才，讓股權眾籌企業可以走得更遠。

4.5 區域性股權交易市場可解決股權眾籌平臺的股權登記托管問題

《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（國發〔2014〕17號）中第四條提出“完善集中統一的登記結算制度。”第三十一條提出“完善市場基礎設施。加強登記、結算、托管等公共基礎設施建設。”可見，登記托管及結算業務對資本市場發展意義重大。區域性股權交易市場均建有自己的登記托管機構，在股權登記托管方面有成熟的經驗。在這一大前提下，股權眾籌平臺與區域性股權交易市場的結合，有利于股權眾籌平臺登記托管業務的電子化、網絡化。各區域股權交易市場現有的登記結算功能相對成熟，股權眾籌平臺可利用各區域股權交易市場現有的登記結算功能，有效降低平臺建設成本，同時可保證資金與信息的安全性。

5 區域性股權市場參與股權眾籌平臺建設的方式

5.1 區域性股權市場自建股權眾籌平臺

優點：自建平臺作為區域性股權交易市場的全資子公司，與區域性股權交易市場的關系密切，在業務決策時更偏向區域性股權交易市場，在利用區域性股權交易市場的優勢進行發展的同時，也有利于帶動區域性股權交易市場發展；建立股權眾籌平臺可拓寬企業融資渠道，更好地為區域性股權交易市場的場內掛牌企業服務，同時依托股權眾籌平臺的示范效應可提高企業在區域性股權交易市場掛牌的積極性。

缺點：股權眾籌平臺依附于區域性股權交易市場，不能完全實現公司化、市場化運作，影響市場化進程；區域性股權交易市場現有人員、技術有限，缺少技術支持，影響平臺建設效率。

5.2 與其他機構合作共建

優點：可與其他股東資源共享，利用其他股東的客戶資源、人才資源和技術資源等，使平臺迅速建設起來并投入運營；平臺運營由董事會和股東會決策，有利于公司市場化運作，提高運營效率。

缺點：平臺運營由董事會和股東會做決策，區域性股權交易市場作為股東之一，話語權受限，不能最大程度傾向于區域性股權交易市場。

5.3 依托其他股權眾籌平臺

優點：區域性股權交易市場現有合格投資人有限，依托其他眾籌平臺可利用其現成的客戶資源，解決合格投資人來源問題；對區域性股權交易市場來說，不需新建系統，不需拓展客戶資源，資金投入較少，可迅速開展業務。

缺點：新建的眾籌平臺與區域性股權交易市場脫離聯系，且沒有實際合格投資人資源，不利于帶動區域性股權交易市場其他業務的發展。

6 區域性股權交易市場業務與股權眾籌業務結合的渠道

區域性股權交易市場可在以下幾個階段參與股權眾籌業務：

項目推薦階段：區域性股權交易市場積累了大量的企業資源，可推薦場內的掛牌企業或擬掛牌企業通過股權眾籌平臺進行融資。

盡職調查階段：區域性股權交易市場有大量專業的中介會員機構，擁有豐富的資本市場運作經驗，股權眾籌平臺可利用區域性股權交易市場中介會員進行盡職調查工作。

投資：股權眾籌平臺設立專門區域性股權市場基金，由基金作為領頭人，并匯集個人投資者的資金，以有限合伙企業的方式參與到眾籌項目中；同時，區域性股權交易市場的合格投資人也可直接投資股權眾籌項目。

確權：股權眾籌企業在完成眾籌后股權直接在登記托管機構托管，實現股權眾籌平臺與登記托管系統對接。投資者可以登記托管機構的托管結果為憑證向發行人主張行使所有人權利，從而達到防范交易風險的目的。股權眾籌平臺及股權登記托管機構可共同推動股權登記托管以及企業征信等基礎條件的完善，并于工商登記機關溝通簡化工商登記相關流程。

股權退出：股權眾籌企業在完成股權眾籌后即可在區域性股權交易市場掛牌，通過區域性股權交易市場的交易功能實現股權退出。

投后管理：股權眾籌平臺利用區域性股權交易市場完善的信息披露模式和信息披露平臺進行信息披露。

7 區域性股權交易市場業務與股權眾籌業務結合的發展方向

7.1 國家應盡快出臺股權眾籌業務的管理辦法，指導行業規范發展

截至目前，國家并沒有正式出臺股權眾籌行業的全面規范管理辦法。在沒有關于行業的規范性指導意見出臺之前，必然導致各平臺素質良莠不齊，在業務上沒有統一標準進行參照，會妨礙行業的發展速度。因此，國家應盡快出臺相關的管理辦法，指導行業規范、健康發展，使股權眾籌在國家經濟發展中發揮更大作用。

7.2 區域性股權交易市場業務同股權眾籌業務相結合，有利于雙方共同發展

區域性股權交易市場與股權眾籌市場都可定義為初級資本市場，都以服務中小微企業為宗旨。兩者有著緊密的聯系，在業務上也有很多結合點。兩者可通過在登記托管股權、盡職調查、合格投資人共享、信息披露平臺共享等方面發揮各自優勢，相輔相成，實現共贏。

7.3 做好各類風險防范，保證市場規范、平穩運營

股權眾籌業務作為“普惠金融”的代表，具有參與者廣泛的特點，因而也有更大的風險。股權眾籌平臺工作的重中之重應在信息披露、資金管理等方面控制風險，保證市場規范、平穩運營，從而發揮市場功能。