互聯網金融下的證券業

邊緒寶

互聯網金融發展的實踐表明，互聯網金融不僅是互聯網企業開發“類金融”產品向金融領域的逐漸滲透，更是包括傳統金融領域的一次全面的重大技術創新。盡管如此，互聯網發展過程中所體現出來的金融本質及其所具有的交易支付等功能不會改變，以銀行、證券、保險為代表的傳統金融模式在國民經濟中的重要地位更不會被新興互聯網金融企業顛覆和替代。

互聯網金融在證券行業的應用最早起源于美、日、歐盟等發達國家。美國是開展網絡證券交易最早的國家，也是網絡證券交易經紀業務最為發達的國家。美國網上證券業務是伴隨著互聯網的普及和信息時代的到來而迅速崛起的。網上證券交易，主要包括網上開戶、網上交易、網上資金收付、網上轉（銷）戶等主要經營環節。在美國券商中，美銀美林證券（Merrill?Lynch）、嘉信理財（Charles?Schwab）和E*Trade是最具有特色的三家券商，它們在發展互聯網證券業務方面各自有著不同的鮮明特點并且都取得了巨大的成功。

目前，美國券商發展網絡證券主要有兩種業務模式。一是純粹的網絡經紀證券，另一種是網絡與實體證券經紀交易的結合。整體而言，后者在美國資本市場占據主導地位，只有對價格比較敏感的中小投資者和社區居民選擇純粹的網絡經紀商。

網上證券業務的服務提供者主要包括新興的網絡券商和傳統券商，相較而言，新興網絡券商主要優勢在于技術開發能力和低成本，能給客戶提供快捷、方便的網上交易通道服務，但缺乏傳統券商長期積累的投研顧問力量和客戶群體。因此，競爭之初，新興網絡券商主要以提供低端通道服務為主，通過低廉的交易傭金來吸引客戶，特別是資金不多的個人投資者。隨著網上證券業務的發展和傳統券商的全面參與，各個公司針對不同的客戶群體，采用了有差別的盈利模式，根據所能提供的附加服務，向客戶收取不同的費用：網絡券商如E*Trade，主要提供純粹的網絡經紀通道服務，通過低價格吸引個人投資者（純網絡經紀模式）;而美銀美林、嘉信等網絡券商在提供網絡經紀通道服務的同時，也附加證券投資咨詢、稅務咨詢服務，以及其他金融服務，并收取相對較高的傭金費用。

互聯網證券在我國的實踐

自從2012年券商創新大會以來，我國證券行業從2013年起積極探索利用互聯網進行業務創新，2014年4月，中國證券業協會向銀河證券、中信證券、國泰君安、長城證券、平安證券以及華創證券等6家券商下發了同意開展互聯網證券業務試點的函，這標志著我國證券行業正式加入互聯網金融競爭與發展的大潮。9月份增加了部分券商開展互聯網證券試點。2014年11月24日，中國證券業協會又公布了10家券商獲批第三批互聯網證券業務試點資格，加上此前兩批，至此，國內共有24家券商獲得了開展互聯網證券業務試點資格。

由于我國證券行業開始發展的時間正好是信息技術開始高速發展的時期，證券公司的發展的最初階段就伴隨著最先進的信息技術的使用。我國證券托管、交易、結算、支付等基礎功能和體系的快速建立得益于最先進的信息技術和網絡技術的應用。在包括移動支付、社交網絡、搜索引擎和云計算等新一代的網絡信息技術獲得快速發展互聯網金融的背景下，證券行業一方面要發揮自身優勢，做大機構客戶，另一方面應該繼承其對高科技積極應用的傳統，廣泛使用新一代互聯網技術，在針對中小客戶的證券交易、客戶服務、產品銷售、營銷推廣等方面重塑現有的商業模式，提升核心競爭力。因此，當前及未來一個時期內互聯網證券可以開展的業務范疇和服務內容包括以下幾個方面：

網絡開戶（轉戶）和交易。隨著監管層對非現場開戶管制的放開，未來通過網絡進行非現場開戶和證券交易將大大降低證券交易和客戶營銷服務成本。另外，智能手機終端的進一步普及將進一步提升移動終端在證券交易中的使用。

網絡證券投資顧問。互聯網技術的進一步發展將大大豐富證券公司的客戶服務和營銷渠道，可以通過短信、微信、微博、電子郵件等多種網絡渠道向客戶推送資訊和投資建議，提供投資顧問服務。

金融產品網上銷售。通過無線和有線的互聯網終端向客戶銷售各類金融產品，風險偏好的評估、產品的選擇、交易合同的簽署、支付的環節均通過非現場的網絡進行，無需到營業部，將大大提升產品銷售過程中的用戶體驗。

網上支付。通過與第三方支付合作，用客戶保證金賬戶進行網上支付，提高客戶資金的使用效率。該業務目前僅在個別券商進行試點。

網絡營銷。通過微博、微信等現代信息和社交網絡平臺的海量信息，充分挖掘目標客戶，拓展營銷渠道，擴大潛在客戶群。通過互聯網平臺銷售證券類金融產品是未來互聯網金融的又一發展方向。

證券網上發行。未來可通過網絡直接公開發行證券募集資金。該種模式在國外已有先例，Google在IPO時采用了在線荷蘭式拍賣方法，而不是通常的投資銀行路演和詢價方式。未來可能的情景是股票、債券等的發行和交易在社交網絡上進行。

毫無疑問，互聯網金融將對證券行業現有的商業模式帶來深刻地影響。信息技術和互聯網技術在金融中的廣泛使用通過改變信息處理和資源配置方式，將有效的降低資金供需雙方在交易過程中的信息不對稱，從而降低交易成本。同時，也意味著資金供需雙方可以更方便地通過網絡直接進行交易，降低了對中介機構的依賴，尤其是在中國這個以中低端散戶為主的證券交易市場，對交易成本價格的敏感和對更加透明的交易信息的需求將使得互聯網證券在中國的接受程度比在以機構投資者為主的歐美市場更高，因此，券商傳統的中介商業模式一方面面臨著中介角色被弱化的挑戰，另一方面也在這一個勢不可擋的發展潮流面前面臨重大的發展機遇。

互聯網金融對證券行業產生的影響

互聯網金融可以達到并實現與當前直接和間接融資一樣的資源配置效率，并在促進經濟增長的同時，大幅減少交易成本，這將對證券行業的發展產生深遠的影響。

改變證券行業價值實現方式

互聯網金融的虛擬性為證券行業帶來了前所未有的價值創造速度，必然導致價值的擴張，同時互聯網金融也引發交易主體、交易結構上的變化和潛在的金融民主化，引發券商傳統的價值創造和價值實現方式的根本性轉變。

一方面，互聯網技術能最大限度減小信息不對稱和中間成本，把所有的信息由原先不對稱、金字塔型轉化為信息的扁平化，最終個體可在信息相對對稱中平等自由地獲取金融服務，逐步接近金融上的充分有效性和民主化，從而證券行業的服務邊界得以擴大。當前券商積極布局的非現場開戶、搭建網上平臺以及移動終端產品等正是券商引入互聯網展業模式的嘗試，這為券商帶來了新的盈利增長點。

另一方面，社交網絡、電子商務、第三方支付、搜索引擎等互聯網技術形成的大量數據產生價值，云計算、神經網絡、遺傳算法、行為分析理論等更使數據挖掘和分析成為可能，數據將是金融的重要戰略資產。阿里小貸正是基于大數據挖掘小微企業信用完成的價值實現。未來券商的價值將更多通過充分挖掘互聯網客戶數據資源，并開發、設計針對性滿足客戶個性化需求的證券產品或服務來創造和實現價值，從而實現“長尾效應”。

引發證券經紀和財富管理“渠道革命”

證券與互聯網的加速融合，有助于券商拓寬營銷渠道，并優化現有經紀業務和財富管理業務傳統的運營管理模式，進一步擴大服務邊界。與此同時，網上開戶和網上證券產品銷售將使得券商的地域和物理網點優勢不再明顯，傭金率進一步下降，新產品經紀和資管業務的地位逐步提升，這將迫使券商經紀業務由傳統通道向信用中介和理財業務終端轉型。在不久的將來，網絡將成為券商發展經紀業務、財富管理業務的主要平臺。隨之而來的將是目標客戶類型的改變，市場參與者將更為大眾化和普及化，追求多樣化、差異化和個性化服務是客戶的基本訴求。客戶的消費習慣和消費模式的改變，要求券商經紀和財富管理業務適應互聯網金融趨勢，從過去通道中介定位向客戶需求定位轉型。以客戶需求為中心的轉型，本質上要求證券公司能夠根據不同的客戶類型，通過一個對外服務窗口，為客戶提供包括融資、投資、理財咨詢等一攬子的服務。這意味著證券公司需要對原有的組織模式進行重構，加強各條業務線的協作，提升現有業務的附加價值，實現客戶與證券公司共同成長。

互聯網理財產品推出一年多時間，用戶規模達到6383萬，使用率達10.1%。互聯網的便捷性打通資金鏈條，降低了理財產品管理及運營成本。互聯網的“長尾效應”聚合個人用戶零散資金，既提高了互聯網理財運營商在商業談判中的地位，也使個人零散資金獲得更高的收益回報。

弱化證券行業金融中介功能

雷德里克·S·米什金（Fredcric?S.Mishkin）（1995）指出，金融中介的存在主要有兩個原因：第一，金融中介有規模經濟和專門技術，能降低資金融通的交易成本;第二，金融中介有專門的信息處理能力，能夠緩解投資者和融資者之間的信息不對稱以及由此引發的逆向選擇和道德風險問題。媒介資本、媒介信息正是證券行業作為金融中介最為基礎的兩個功能。

媒介資本、媒介信息、挖掘信息等功能的發揮，在根本上都依賴于各類信息的搜集和處理能力，而這正是互聯網金融的強項。互聯網金融與證券行業的結合，會使得交易雙方的信息不對稱程度降低、在金額和期限錯配以及風險上分擔的成本非常低，證券機構發揮的資本中介作用也日益弱化。未來股票、債券等的發行、交易和全款支付、以及投資理財等都可直接在網上進行。比如，Google上市時就沒有通過投資銀行進行相關上市服務，而是應用了互聯網金融，其股票發行采用荷蘭式拍賣的模式在自身平臺上發行。另外，在國外，基于社交網絡構建的選股平臺，投資收益跑贏大盤，這也一定程度上取代了券商投資理財的業務。

互聯網金融模式下，資金供需雙方直接交易，可以達到與直接融資和間接融資一樣的資源配置效率，市場有效性大大提高，接近一般均衡定理描述的無金融中介狀態，這將極大地影響證券金融中介功能的發揮。

重構資本市場投融資格局

互聯網金融平臺為資金供需雙方提供了一個機會發現的市場，同時現代信息技術大大降低了信息不對稱性和交易成本，雙方對各自信息基本實現完全了解，證券行業投融資格局中，資金中介將不再需要，取而代之的可能將是一個既不同于商業銀行間接融資、也不同于資本市場直接融資的第三種金融運行機制，可稱之為“互聯網直接融資市場”或“互聯網金融模式”。P2P、眾籌融資，正是這種互聯網金融新模式的代表。不同于傳統借貸模式，在P2P、眾籌的借貸環節中，由網絡平臺充當中介的角色。借貸雙方在網絡平臺上自主發布信息，自主選擇項目，基本不需要借貸雙方線下見面，也無需抵押擔保。平臺公司則為借貸兩方提供咨詢、評估、協議管理、回款管理等服務，并相應收取服務費。網絡信貸的興起，打破了傳統的融資模式，在解決中小企業融資難題的同時，引領著資本市場投融資領域的革命性創新，這一代表著未來趨勢的投融資創新實現了社交網站和種子基金、股權投資的融合，是投融資業務脫媒的開端。

加劇證券行業的業務競爭

互聯網金融以其先天的渠道和成本優勢迅速改變資本市場的競爭格局，隨著監管的放松，這種競爭還將進一步加劇：一是互聯網技術會降低券商業務成本，加劇同業競爭，如各大券商積極布局的證券電子商務，這只是網絡經紀業務第一步，非現場開戶全面放行后，證券業能以更低成本展業，這不可避免引發新一輪的傭金價格戰，通道型經紀收入將更加難以為繼;二是互聯網金融會改變券商業務模式，催生網絡經紀等新業態，這將帶來新的競爭機會，使得未來競爭更加復雜化;三是以阿里巴巴為代表的互聯網公司攜帶客戶資源、數據信息積累與挖掘優勢向證券行業滲透，加劇行業競爭。近年來高速發展的互聯網平臺為互聯網金融奠定了比傳統證券行業更廣泛的客戶資源基礎。互聯網公司在運作模式上也更強調互聯網技術與證券核心業務的深度整合，凸顯其強大的數據信息積累與挖掘優勢。比如，以阿里小貸為代表的網絡貸款正在沖擊證券行業資本中介業務模式。以人人貸為代表的P2P模式則正在繞開券商實現投融資直接匹配，以余額寶為代表的互聯網理財產品更是直接沖擊券商理財產品市場。

互聯網證券發展趨勢

李克強總理在2014年的政府工作報告中提出要促進互聯網金融健康發展，完善金融監管協調機制，讓金融成為一池活水，更好地澆灌小微企業、“三農”等實體經濟之樹。這是歷屆政府工作報告中首次提到互聯網金融，充分體現了國家領導人對于互聯網金融的高度重視和積極肯定。中央政府對于互聯網金融的發展總體上是鼓勵和支持的，但同時又是謹慎的。互聯網金融的發展有利于打破傳統金融業的壟斷地位，促進我國金融行業的創新與發展，更好地服務于實體經濟。因此，未來我國互聯網金融發展前景極為廣闊。

受互聯網金融的影響，我國證券行業商業模式發展趨勢將主要體現在以下幾個方面：

盈利模式多元化，行業發展將進一步趨向差異化。在互聯網高度滲透、信息量大增的背景下，目標客戶的信息更容易獲取，渠道也更加寬泛，證券公司可以選擇適合自身特色的盈利模式。傳統券商可以選擇借助更加廣泛的渠道，在更大的范圍內拓展符合自身業務定位的目標客戶;也可以選擇在小范圍內對目標客戶提供低成本的以提供交易通道為主的盈利模式。在美國互聯網證券的發展時期，除傭金策略不斷呈現差異化的趨勢之外，為獲得客戶青睞，進而提供全面且具有鮮明特色的差異化服務是美國各證券公司所主要采用的經營策略。如為獲得高凈值人士的認可，嘉信（Charles?Schwab）及TDAmeritrade分別在2009及2011年收購了Option?Xpress和Thinkorswim，來增強自身在相關領域的專業化程度;Zecco專門研發了瀏覽器插件，使得客戶在使用瀏覽器閱讀新聞、廣告或其他網絡內容時，一旦網頁文字中出現了可交易的品種的名字，便可直接點擊打開該證券的交易界面，為客戶交易提供充分的便利條件;Scottrade除提供線上交易服務之外，還在北美開設了超過500家線下輕型網點，為本地用戶提供培訓、使用幫助、投資分析等增值服務，試圖獲取輕量級的網絡用戶（可以上網、但不習慣或不擅長使用互聯網）。總體而言，從美國的發展經驗來看，互聯網領域的探索并未使得行業在價格及業務上的競爭不斷趨同，而是朝著多元化、差異化的方向不斷演進。

證券交易傭金競爭將進一步激烈，價格戰將走向差異化定價。互聯網的核心優勢在于解決了傳統客戶所面臨的地理區位差異及信息不對稱問題，使得客戶可以通過網絡清晰地比較各家券商的服務內容及服務價格，傳統地區展業及傭金方面的管制將不再適用。從美國的發展經驗來看，上世紀90年代，在網上交易推進之初，類似嘉信、E*Trade等折扣經紀商一方面通過網絡化運營實現了自身成本的優化，另一方面，則積極推行低傭金策略，在實現自身迅速崛起的同時，迫使其他券商不斷跟進，最終使得行業的傭金水平迅速下滑。對比十余年前30美元左右的交易傭金，2011年美國網上股票單筆交易的平均傭金僅為8.27美元，下滑了72.4%。截止目前，美國經紀業的互聯網交易傭金仍處于下降通道之中，但其降低幅度已顯著減慢。盡管基本交易傭金隨著證券公司互聯網探索的深入而不斷下滑，但從美國的實踐來看，激烈的競爭并沒有把全市場的傭金拉到成本線上，反而促使證券公司走向了差異化的定價策略，各家均涉及了復雜的收費標準，除基本的傭金之外，還有月費、季費、增值項目及各類優惠等等，不同的最低投資金額和最低交易頻率等限制均會大幅影響客戶的實際傭金支出，從而使得普通投資者很難明確比較哪家證券公司的服務價格更為低廉，投資者必須根據自己的實際交易情況進行選擇，同時，這也促使證券公司更好的匹配資源，一定程度上保護行業的合理利益。

營銷和服務模式將更加多元化和精細化，對數據和客戶信息的挖掘更加深入。隨著客戶對互聯網形成高度依賴，其信息來源更加廣泛，遠遠超出居住所在地的范圍。證券公司傳統的以區域性駐點證券經紀人為主的營銷模式和基于當地物理網點的客戶服務模式必然遭遇發展瓶頸，證券公司必須通過信息傳播速度最快客戶最容易接受的互聯網渠道為存量客戶提供服務，并通過更多元化的渠道挖掘增量客戶源。通過利用微博、微信等社交網絡平臺，證券公司可以實現營銷和服務的地域限制，同時由于通過互聯網產生和傳播的信息具有留痕的特征，證券公司通過利用先進的云計算和數據挖掘技術對海量信息進行分析，并將結果應用在營銷和客戶服務實踐中，實現精準營銷和個性化服務。國外成熟的金融機構對客戶信息的挖掘已經滲透到客戶服務和戰略決策的各個環節中，數據挖掘在成熟市場金融機構多年的實踐證明基于數據挖掘和決策支持和營銷服務體系能產生巨大的價值。美林證券在上世紀90年代耗費巨資打造的MIDAS系統專門從事對其客戶信息和數據的分析，從而能準確的捕捉客戶的需求，及時將合適的產品推送給客戶，顯著增加了其產品銷售量，同時也改善了客戶體驗。

（作者單位：齊魯證券公司）