“財政懸崖”已至？

“財政懸崖”一詞由美聯儲主席伯南克在2012年2月7日的國會聽證會上首次提出，用以形容在2013年1月1日這一“時間節點”上，自動削減赤字機制的啟動，會使政府財政開支被迫突然減少，使支出曲線看上去狀如懸崖，故得名“財政懸崖”。

中國是否面臨“財政懸崖”？春節前，有研究報告統計，總覽全國各省對2015年財政收入的預期，僅重慶、江西、廣東、西藏維持了2014年的預期目標，其他28個省份均下調目標。這表明，地方在全面審視2014年經濟形勢后，對未來收入增長做出了更為客觀的預期。收入增速的放緩、土地出讓收入的分化，使得部分地區收支矛盾進一步加劇，相應的財政、金融、債務風險也將有所凸顯。

這是不是意味著中國版地方“財政懸崖”已經或者即將到來？帶著這些疑問，記者采訪了國務院發展研究中心金融所副所長巴曙松，國務院發展研究中心宏觀經濟研究部第三研究室主任張俊偉。

壓力或階段性加大

巴曙松分析，按照2015年經濟增速目標和地方政府收入初步測算，如果中央赤字率及自主發債規模沒有更為積極的額度，中國地方政府的財政懸崖壓力就可能會階段性加大。

“財政懸崖”的體現，首先是財政收入進一步回落。自2012年以來，伴隨著工業增加值增速放緩、房地產相關稅收的下滑以及“營改增”試點推進，稅收增速逐年下降。其中，2013、2014年“營改增”試點行業逐步推廣，帶來相當幅度的結構性減稅。據國稅總局統計，2014年前三季度因“營改增”減稅額度達1448億元，占比全部稅收收入的1.6%。

2015年是既定的全面完成“營改增”的最后一年，房地產、金融、建筑等行業全面實行“營改增”將會帶來更大幅度的減稅額度。此外，2015年預計將進一步實施對中小企業的減稅，新預算法實施要求地方政府清理不規范稅收，房地產市場調整對稅收的影響也還將繼續。因此，2015年公共預算收入增速將較2014年出現一定程度回落，大約為7.8%（2014年1-11月累計增速8.3%）。

其次，土地財政模式逐步走向終結，2015年土地出讓收入同比或將下降14%。土地出讓收入是地方政府重要的收入來源，2014年全年土地成交隨房地產銷售疲軟而大幅回落。2014年300個城市土地出讓收入同比由2013年的50%下降至27%；全國的土地出讓收入2013年同比增速為45%，進入2014年增速逐季回落，前三季度分別為40.3%、14.5%和0.5%。

如果以房地產銷售作為開發商拿地的領先指標，可以估算2015年全國土地出讓金同比將下降14.3%。盡管自2014年12月以后，個別市場的地王又頻頻曝出，但是僅局限在部分一線城市，二、三、四線城市房地產開發商拿地情緒似乎并沒有明顯好轉，且土地的溢價率也在不斷下行，房地產市場分化特征顯著。2015年土地出讓收入下降對三、四線城市地方可支配財力的影響不可小覷。

第三，赤字率提高將增加約2500億元國家預算內資金。中央經濟工作會議定調2015年將繼續實施積極的財政政策，預計赤字率會有所提高，由2014年的2.1%提升至2.3%左右，將增加約2500億元的國家預算內資金。

第四，來自信貸的資金將面臨大幅縮水。新預算法對地方政府最有力的約束之一是融資平臺的去政府信用化、以及預算約束的硬化。附著在融資平臺上的政府隱形擔保褪去后，融資平臺的信用資質更多依賴于自身資產質量、現金流狀況，銀行也將其視同為一般性企業發放貸款，投向融資平臺的信貸規模預計會出現大幅回落。2014年11、12月部分商業銀行在新預算法大限前加快投放信貸，從一個側面印證了2015年去政府背書后的融資平臺的融資能力不容樂觀。粗略估計，近幾個月的信貸投放中約有40%投向融資平臺，可能在8000-10000億元左右。回歸企業部門信用之后，融資平臺的債券發行能力也會隨之下降。

2014年各地財政收入增速下行，除了受宏觀經濟影響，也有部分減稅減費的因素；各地加強了對財政收入質量的追求，也擠壓了部分往年因財政空轉、虛增非稅收入帶來的“收入水分”。不可否認，隨著財稅改革的推進，預算公開透明度的提高，財政收入的質量愈發改善。

不過，花錢的地方仍有很多，如民生領域要加大投入力度，經濟下行需繼續減稅清費，城鎮化對基礎設施和公共服務提出更多要求，財政收支矛盾加劇。

擺在地方政府面前一個共同的問題，2015年錢從哪兒來？巴曙松表示，基建投資的資金主要來自于自籌資金（58%）、國內貸款（20%）和國家預算內資金（13%），占比相對穩定。然而，2015年土地出讓收入增速下降疊加稅收增速持續放緩，自籌資金面臨缺口，信貸資金在預算法下將進一步收緊，答案之一似乎來自于國家預算內資金，即中央財政赤字率的提升以及地方自主發債較大規模的供給。

另外一個值得關注的問題是，自2015年1月1日起，隨著新預算法的正式實施，地方政府融資行為被關進“預算的籠子”，要求增量債務需通過地方債券的陽光渠道。2014年末開展的地方政府債務甄別，從特定角度可以說是通過改革促使中央對地方存量債務的主動并表，實現了政府部門內部杠桿率的轉移，地方政府債務風險得到階段性的緩釋。然而，正如上文所言，預算法的“圍墻”已搭建，從目前的數據測算，赤字率和發債規模的“前門”顯然不足夠支撐存量債務和新增基建投資，則“后門”面臨著重新打開的壓力。一方面，在對地方債務“開門關窗”、去平臺化的過程中，應考慮存量債務的到期化解、地方政府面臨的土地出讓收入的銳減和稅收收入增速繼續放緩、增量債務對穩增長的效應，并同步加快PPP和地方國企改革。另一方面，在中央和地方債務并表的同時，應當實事求是的考慮提高中央政府的赤字率。巴曙松提醒，財政部門試圖給予地方政府債務警醒的同時，也應兼顧穩增長和防風險的底線，否則，2015年中國版的財政懸崖的流動性壓力可能會階段性加大。當然，從改革的角度來看，財政懸崖壓力的階段性加大也必然會倒逼地方政府加速各項改革。

填補制度真空

“2015年我國出現地方政府‘財政懸崖’的現實危險是存在的，原因主要來自三個方面。”張俊偉分析。

首先是經濟調整的內在壓力。包括前文所提到的，我國地方政府投資的主要資金來源是土地出讓金（凈）收入和基于土地出讓金的借款。近年來，隨著市場環境的變化和人口結構的變化，我國房地產市場發展已經迎來拐點。我國房地產市場持續低迷，再加上征地補償水平快速上升，地方政府來自土地出讓金的凈收入增長乏力，有的地方甚至出現明顯下降；與此同時，隨著地方債務規模的增加，地方債償本付息壓力加大，這些都限制了地方政府的投資行為。

其次是改革帶來的“制度真空”。近年來，我國財稅改革步伐明顯加快，特別是在地方債管理方面出臺了一系列新政。總的改革思路是把政府舉債納入市場化運作的軌道，把債務管理納入預算管理的軌道。這毫無疑問是對的，有利于財政可持續發展。但另一方面，“土地財政”在預算外運轉十多年之久，其規模已經十分龐大，要在短期內把不規范、不透明的地方舉債和投資行為納入規范、透明的管理軌道，陣痛也是不可避免的。突出表現就是過去掩蓋著的矛盾（如資產質量低、債務償還保證不足等）集中顯現，對地方政府的融資行為帶來直接沖擊。近期地方城投債發行額顯著下降就是典型案例。另一個“制度真空”的典型案例是清理稅收等優惠措施。遏制稅收競爭，消除“招商引資”大戰，無疑是好的。它有利于維護統一、公平的市場秩序，消除地區壁壘，提高資源配置效率。但清理稅收等優惠措施的行為也取消了地方政府對企業投資的豐厚補貼，使許多投資項目變得不再有利可圖，這在短期內也是不利于經濟增長的。

第三是PPP（公私合作）發展滯后，社會資本并沒有很快接過政府投資的“接力棒”，成為地方基礎設施投資的主力。

上述幾種因素交織在一起，就使國家財政收入的增長、基礎設施投資的增長面臨錯綜復雜的局面。如果處理得不好，2015年基礎設施投資出現大幅下滑是完全可能的。

那么，該如何應對上述局面，穩定基礎設施投資呢？

在張俊偉看來，首先要準確把握風險的不同來源。“我們應當看到趨勢性風險因素和制度轉換性風險因素的差異，有針對性地采取措施。近一段時期，人們討論‘新常態’時常說：既要順應經濟增速下降的客觀趨勢，不要人為把經濟增長拉回到過去的高增長軌道；又要防止出現放任經濟增速下滑、引發財政金融風險爆發的局面。我認為這句話也適用于應對我國的‘財政懸崖’風險。前一種策略可以指導我們應對趨勢性風險因素，后一種策略則可以指導我們應對制度轉換性風險因素。”他說。

具體而言，就是采取兩方面的政策，一方面是認真落實財政改革的一系列舉措，加強政府融資管理，防范地方債風險。過去那種不規范、不透明的地方投融資管理體制再也不能延續下去了，必須加快建立新的體制機制；另一方面是采取切實措施，推動新舊財政制度之間平穩過渡。

具體建議可以歸納為，一是盤活閑置資金存量，重點支持PPP項目快速起步。這是個“一石兩鳥”的政策。近年來，由于嚴格執行各項財經紀律，嚴格懲治腐敗，也由于預算編制科學性有待進一步提高，各預算單位賬戶上都趴有為數不小的一筆資金。財政部門應該將其及時收回，加快下撥到地方。在具體用途上，可以重點用于補充地方資金投入的不足，支持PPP項目快速起步；可以重點支持中西部地區城市化健康發展。在中西部地區的城鎮，像集中供暖、污水處理、垃圾集中處理等方面的投資缺口還是很大的。

二是摸清家底、分門別類的基礎上，推動優化地方債期限結構。從國際經驗看，政府為基礎設施建設而發行的債券，期限都比較長，有的甚至長達二、三十年。國內地方舉債則多是從銀行借款，期限只有三到五年。這就帶來了嚴重的期限不匹配問題。地方政府為此支付了高額的利息，并且為償本付息花費了巨大精力。應當通過優化地方債的期限結構舒緩地方政府償本付息的壓力，同時拓展地方政府的融資空間，為地方政府投資注入新的活力。

三是推動國有資本管理體制改革。擁有龐大的國有經濟是我國經濟的一大特色。國有經濟是以國有及國有控股企業的方式存在的。在上世紀末，我國對國有經濟布局做了一次大調整。但隨著時間的推移，我國經濟面貌已經發生深刻變化，許多國有經濟占主導的產業已經淪為成熟產業，發展空間明顯減少了。需要深化國有資本管理體制改革，依托資本運營，加快優化國有資本布局步伐，引導國有資本更多進入基礎設施建設領域，以彌補土地收入下降和政府舉債能力下降的不足。一些地方債務風險較高的地區，甚至可以考慮變現部分國有資產來償還債務。

《新理財》：PPP會導致新的地方政府隱形債務嗎？

巴曙松：2015年PPP項目可能會出現井噴。根據測算，地方政府存量和增量債務合計缺口將在3.5萬億，有限的地方債券發行額度顯然不足以彌補這一缺口。地方政府業已感受到資金缺口的壓力，紛紛以PPP為融資的新抓手，競相出臺PPP指導意見、舉辦項目推介會。截止目前為止已有7各省公布了PPP示范或試點項目，項目總金額達約8000億元。盡管如此，PPP依托于項目融資的方式，其融資能力顯然不足以替代融資平臺依托主體的融資規模。

PPP應嚴格限定為使用者付費，防止成為地方政府債務擴張新出口。可持續的PPP項目是以政府部門和私人部門風險共擔、實現項目的激勵相容為基礎的，項目的設計、分擔機制、政府預算的安排、PPP合作的法律框架等各方面“軟環境”需與之相匹配。顯然，目前中國的PPP之路剛剛開啟，各項配套措施和法律環境尚待完善。目前，財政部推動的PPP更多以“使用者付費”為基礎，《關于推廣運用政府和社會資本合作模式有關問題的通知》明確提出了示范PPP項目的范圍是“各級財政部門要重點關注城市基礎設施及公共服務領域，如城市供水、供暖、供氣、污水和垃圾處理、保障性安居工程、地下綜合管廊、軌道交通、醫療和養老服務設施等，優先選擇收費定價機制透明、有穩定現金流的項目”。其目的就是防止地方政府推出的 PPP 仍以傳統的 BOT、BT 方式開展，成為中央和地方債務博弈的新領域之一。

張俊偉：按照現行政府債務管理的規定，PPP項目不由政府直接投資。PPP屬于企業投資行為，投資方應對項目成敗承擔最終責任，政府不會兜底。相應的，政府債務不會因為PPP項目經營失敗而增加。

但我們也要看到，基礎設施建設的特點是投資規模大、項目使用期長、項目運營不確定因素多。一個成功的PPP項目，既要能保證投資者獲得適當的投資回報，又要能夠防止項目管理方濫用市場力量，切實維護消費者的利益。因此，政府與投資方簽訂完善的PPP合同必不可少。一個完善的PPP合同，應當準確測算基礎設施的投資規模、明確消費者使用基礎設施的付費標準、政府對項目運行的補貼標準，以及項目實際效果明顯偏離預期時政府和投資者雙方責任的調整等內容。因此，在規范的PPP項目中，政府的長期支出責任是明確的。但由于市場需求發生變化、項目合同前期準備不充分等原因，政府的長期支出責任也有超預期增加的可能。

要發展PPP，首先要破除認識誤區。PPP直譯叫“公私伙伴關系”，其本意則是“政企合作”。在西方國家，國有經濟規模很小，“公私伙伴關系”和“政企合作”是一回事。但在我國，兩者的區分則是很明顯的。現在大家說PPP，都將其簡單地等同于民間資本、私人資本從事基礎設施建設，而忽視了我國長期以來依托國有企業從事基礎設施建設和運營的基本事實。在我國，高速公路、港口、橋梁、乃至旅游景點建設，無一不是PPP，只是沒有采取PPP的名稱而已。由國有企業出面從事基礎設施投資和運營，有利于發揮其與政府關系密切、交易成本低的優勢。這是由中國獨特的國情決定的。這種局面在一段時期內恐怕仍不會改變。因此，發展PPP的可行路徑應該是：國有企業與私營資本成立混合所有制投資主體。這樣的制度安排，既充分利用了國有企業與政府的良好關系，又通過股權多元化提升了運營效率。在這個過程中，私營資本當然也可以獲得相應的投資回報。

《新理財》：舒緩“財政懸崖”壓力的種種舉措將給地方政府帶來哪些改變？

張俊偉：前面提到，“財政懸崖”風險的產生，是經濟運行出現結構性變化、改革導致出現“制度真空”等多種因素共同作用的結果。在上述各種因素的共同作用下，當然也包括舒緩財政壓力措施的作用，地方政府行為將會發生深刻的變化。主要表現在：

地方政府職能向保基本、履行法定義務集中。財力的緊張將驅使各級地方政府優化支出結構、提高資金使用效率。而近期推出的各項財政改革，如提高財政透明度、中期財政規劃、預算績效管理、政府綜合財務報告制度等，恰好為其提供了相應的政策工具。可以預計，各級地方政府的資金配置結構將快速調整，履行法定義務，執行國家重大方針政策的支出將得到優先保障，而地方自選動作占比將顯著下降。

地方政府更加關注改善地區軟環境。很長一段時間里，改善基礎設施、“招商引資”是各級地方政府履行經濟職能的主要方式。但土地財政逐漸衰微使地方債務風險凸現出來，限制了其舉債建設基礎設施的能力；清理稅收等優惠措施又遏制了地區間的“稅收競爭”和“招商引資”大戰。在新的財政管理框架下，市場在資源配置中的決定性作用進一步顯現。企業到哪里投資落戶，將主要考慮當地的產業生態和經商軟環境，而不是稅費優惠措施。這將迫使各級地方政府把更多精力放到打造宜居環境、改善創業環境，吸引優秀人才上；放到打造透明、高效政府，改善經商環境上；放到完善產業政策，推動地方特色經濟“做優做強”上。

地方政府依法行政水平顯著。這既有預算改革的作用，也有發展PPP的作用。特別是發展PPP，為政府投資更多的引入了市場機制的因素。出于盈利和保障投資安全的需要，民間資本會對擬議中的投資項目開展詳細的評估。那些決策科學依據不足、缺乏可持續性的投資項目，將會由于不能獲得民間資本的認同而不得不廢止。因此，發展PPP有助于顯著提升地方政府的契約觀念和法治觀念。可以預計，在未來一段時間，各級地方政府管理的法制化、規范化、程序化水平將會明顯提高。