提防注冊制成為股市新的“圈錢工具”

時間進入2015年，注冊制的推出成了一件很現實的事情。根據證監會副主席姚剛去年12月3日在加快發展多層次資本市場主題座談會上的表示，注冊制改革方案已于去年11月底上交給國務院，今年將會公開征求社會意見。

而從有關市場傳聞來看，證監會將在今年6月放權，IPO審核由交易所負責，發行定價市場化，證監會不干預。雖然傳聞并沒有得到證監會的證實，但注冊制在今年的推出應是大概率事件。它將是證監會在2015年最主要的工作目標之一。

那么，注冊制將會給股市帶來怎樣的影響呢？這無疑是投資者非常關心的問題。從此前媒體的一些輿論來看，注冊制基本上被打扮成了一個“美麗天使”，是被視為股市的一大利好來對待的，以至不少投資者都對注冊制的推出充滿了期待。認為注冊制不僅可以解決新股“三高”發行問題，而且還可以提高新股質量等，仿佛注冊制就是一副醫治中國股市IPO問題的靈丹妙藥。

筆者也希望注冊制真能有此功效。但愿望和現實往往會有極大的反差，不管輿論如何把把注冊制打扮成一個美麗的“天使”，當注冊制真的來臨時，它仍然還會暴露出其利空的本來面目。甚至不排除注冊制成為股市新的“圈錢工具”的可能性。何以此言？究其原因主要有這樣三點。

首先，推出注冊制將會加快新股發行，這其實也是推出注冊制的主要目的之一。為什么一些人尤其是某些利益中人一直竭力主張在A股市場實行注冊制改革，歸根到底就是試圖用注冊制來加快新股發行。讓更多的企業可以實現IPO上市融資。對于這個問題，其實是無需掩飾的，實際上包括管理層本身也有此意。如證監會副主席莊心一去年11月19日在出席鳳凰財經峰會時就明確表示，目前國內市場擬發行企業排隊的情況，是監管部門推動市場改革過程中必須面對的現實情況，也是一個待解的課題。他說，監管部門正與市場各方一起集思廣益，積極論證，推動股票發行注冊制改革，相信注冊制改革的推進將有助于企業排隊問題得到逐步解決。用注冊制改革來推進IPO排隊問題的解決。這不加快新股發行的速度能行嗎？

不僅如此，所謂注冊制可以解決新股“三高”發行的說法也就是基于注冊制加速新股發行的緣故。因為一旦新股真的大批量地發行的話，“三高”發行是有可能受到抑制的。比如每天發行新股8家、10家的。就這樣一直發下去，“三高”自然就不存在了，股市因此被砸到干點也不為奇。相反，如果還是維持去年的發行節奏，弄出個“N家發行計劃”，那么這就不是真正的市場化發行了，“三高”就會繼續維持下去，這也就不是某些人所需要的注冊制了。

進一步說，在注冊制背景下，IPO審核的權限下放到了兩個交易所，兩大交易所的審核至少在效率上會比證監會一家審核要高得多。更何況，兩大交易所為了將更多的IPO公司留在本所上市。不排除兩個交易所會出現審核競賽，大量的IPO公司將會輕易通過審核關。

其次，在注冊制改革的背景下，IPO公司的質量更加得不到保證。目前新股質量變臉是一個常見的問題，為此，不少人把矛頭指向了發審委，指向了目前的審核制。這也成了一些人主張注冊制的借口。應該說，發審委沒有把好IPO公司質量關。這確實是發審委的責任。但問題是，在注冊制下，IPO公司的質量將會進一步下降。畢竟在審核制的背景下，至少還有發審委這個“紙老虎”的存在。而在注冊制下，不僅發審委這個“紙老虎”沒有了，而且企業上市門檻也進一步降低，滬深交易所為了各自的利益也不可能在IPO把關問題上比證監會做得更好。可以說，在注冊制的背景下，IPO公司質量的進一步下降將是一種必然趨勢。對于這一點，市場參與各方務必要有清醒的認識。

其三，投資者利益得不到有效保護。應該說，在注冊制的背景下，新股發行加速，IPO公司質量下降這是很正常的現象。問題的關鍵在于，對投資者利益的保護應該跟上去，股市監管必須奉行嚴刑峻法，比如，對欺詐上市行為，重大弄虛作假行為等必須予以嚴懲。包括直接退市。

從嚴刑峻法的角度來說，目前正在進行的《證券法》修改能否達到這個要求，這還是后話，但就投資者保護來說，目前顯然是跟不上去的。在美國股市證明是最能保護投資者利益的集體訴訟制度，中國股市干呼萬喚都不出來。雖然證監會有意推出行政和解制度來保護投資者利益，但二者顯然不是一個層面的。而且行政和解制度的執行情況也很難令人樂觀。因為在違法違規行為清楚的情況下，是不應該進行行政和解的，而是應該依法查處。但在違法違規行為查無實據的情況下，相關上市公司或行政相對人又憑什么要主動提出和解呢？

如此一來，注冊制實行的結果不外乎是：一方面新股發行加速且IPO公司質量進一步下降：另一方面投資者的利益又得不到有效的保護。在這種情況下，注冊制想不淪為“圈錢工具”都將是一件很困難的事情。