債券市場與股票市場協調發展

王子棹

為了考量股票市場與貨幣市場之間的協調性，本文充分分析債券市場與股票市場的定位及各自特點與相近點，討論并提出導致債券市場與股票市場出現不可協調發展的原因，再次基礎上，為完善金融市場、股票市場和公司債券市場

協調發展提出相應五項措施。

債券市場

債券市場作為債券發行和買賣的場所，屬于金融市場的重要組成部分。從債券市場規模上來看，2008 年末，在中央結算公司托管的債券面額達到15.1 萬億元，比上年增長 22.3%。從券種結構來看，國債、央票和政策性金融債分別占市場總余額的 32.49%、31.80%和 24.42%，三者合計 88.72%。與 2007年末的債券存量結構比較，國債的占比降低了 5.18%，央票、政策性金融債、中短期票據和企業債市場占比分別增加了 2.08%、1.06%、1.12%和 0.89%。從投資者持有結構看，銀行、保險和基金三類機構分別持有 64.22%、9.25%和 7.86%，三者合計較去年提高了 1.68 個百分點12。

股票市場

股票市場的發展和金融創新推動了各國金融資產總量與結構的變化 ，并進而影響到企業與居民所持有的金融資產數量與結構，導致企業與居民的投資行為、儲蓄行為和消費行為發生變化，股票的發行和交易場所是股票市場，包括發行市場和流通市場，而股票市價總值與GDP比值直接反應了股票市場的規模。

債券市場與股票流通市場不協調的原因

政府調控市場。首先，我國證券市場發展的初期是計劃經濟和市場經濟結合的發展模式。證券市場的發行、數量等一直被政府控制。然而，由于一些企業債券不能到期償還，為了控制風險，國家政策限制企業債券的發行。這種調整使得我國企業債券市場一直處于停滯不前的狀況。而政府在市場利率下調時，加大了國債的發行額度，使國債市場快速地發展起來。

市場分割。債券市場與股票流通市場不協調的第一個原因便是市場分割，由于市場分割，導致在不同的市場上，資金的價格差異很大，也在一定程度上影響了對金融資產價格參照的選擇。我國的經濟和金融之間分隔和脫節的問題普遍存在，而股票市場和債券市場作為金融市場上最主要的組成部分，在金融體系的發展過程中，出現了較為嚴重的市場分割。這些原因都使得資金流動的成本增加，使投資品的市場出現暴漲暴跌等不穩定的情況。

利率變化。股票和債券的價值受利率的影響較大，也在一定程度上影響了股票市場和債券市場的相關性。導致股票市場和債券市場的相關性被改變。為了穩定經濟的波動，政府會提高基準利率的水平。但基準利率水平提高速度的快慢也能影響經濟的發展，若大幅度地提高利息，并超過了市場預期，那么會造成金融市場的沖擊；若逐步地提高利息，對金融市場的影響因幅度而不同。

貨幣供需和資金流動方向不穩定。我國的股票市場和債券市場還處在早期的發展階段，市場上資金的供給狀況能影響市場的行情。社會的總資金供給與需求以及金融和證券市場的政策者兩因素結合，便會促進資本大規模的流動，從而對社會主流資本的流向有一定程度的影響。

促進債券市場與股票流通市場協調發展的措施

豐富交易種類，分散風險。一個金融市場上的交易品種豐富與否，在一定程度上對金融市場投資者的選擇范圍以及市場的平穩有影響。我國股票市場的交易品種包括股票、基金以及可轉換和回購債券，其中最主要的產品為股票。而我國的股票市場由于品種單一、欠缺規避風險工具，交易品種可以滿足各類投資者的需要，使我國的金融市場實現良性發展。使得市場在發展的過程中經歷了多次的劇烈波動。因此，我國要在不斷加強金融市場監管的基礎上，適時導入賣空、買空保險機制等衍生產品，推動我國股票市場更加多元化發展。

股票市場資本化率。資本化率即每年末股票總市值與該年度名義 GDP 的比值。資本化率越高，說明股票市場規模越大，相應的籌集資金和分散風險的能力也越強，股票市場發展越完善。我國主要年份的股票市場總市值和資本化率如表 所示。

從表中可以看出，我國股票市場資本化率呈現波動較大的現象，1999年到 2001 年為規范調整階段，資本化率不斷上升，2001 年到 2005 年之間逐年下降，2006 年有稍微上升，2007 年達到一個較高的水平。

加強證券市場的誠信建設。一般來說，我國上市公司偏好股權融資，對其監管的重點僅僅放在凈資產收益率上，指標過于單一。因此，要將衡量上市公司業績的指標多元化，針對上市公司財務作假的情況，推行統一的會計制度及信息披露制度。提高市場價格的真實性，以便投資者做投資決策。

優化債券市場。我國債券市場分割現象較為嚴重，為了加快市場化以及二級市場的進程，我國要不斷地完善國債市場，最大限度地發揮國債市場的貨幣政策作用。我國由于國債的流動性不強，造成了市場的基準利率并不易國債利率為準，導致國債市場資源配置以及價格發現的功能逐漸衰退。因此，我國要大量地增加發行一些短期國債，使國債的品種更加多元化。除此之外，要積極地調整債券市場的發展策略，提高企業債券的地位，放寬對企業債券市場的發展。重新整理國債、企業債券以及金融債券之間的關系。總的來說，我國應當不斷地拓寬企業債券的發展，取消其利率的上限，實現企業債券利率的市場化。并且，要建立債券評級的相關制度，不斷地豐富企業債券的品種，提高企業債券在市場上的流通性。

市場分析不夠客觀缺乏研究。我國證券市場上主要的投資者為中小散戶，因此，我國要發展機構的投資者，包括保險基金、金融機構以及共同基金，其中一個不足是針對股票市場與債券市場協調性的研究很多是定向的，缺乏定量研究，因此不夠客觀和具體；，于此，本文將建立一個簡單的指標體系，對股票市場與債券市場進行定量的研究，爭取用數據進行橫向對比分析，增加說服力的同時，發現股票市場與債券協調性方面存在的問題。但國外較為成熟的債券市場，各種類型的基金以及金融機構均是參與者。將債券市場上的參與者放寬，能有效地提高國債在市場上的流通性，避免市場資金的趨同性。并將投資主要流向效率高的企業，使債券市場和股票市場能呈現良性的發展。

國股票市場和債券市場之間的波動溢出效應隨著股票市場行情的變化表現出不同的溢出方向，這與市場上資金的流動和國家經濟的宏觀調控有關，然而，其中不免最不可調控的因素，筆者認為是在與中國超大基數的股民面素質密不可分的，中國股民的層次三六九等各不相同，知識層面各不相同，對債券、股票認識、感悟以及操作策略模式都不相同，而市場又是一散戶為主導，因策，散戶的的認識與素質將成為市場協調與否的一個重要因素。金融市場的健康發展有助于公司債券市場的發展，股票市場對債券市場的發展具有一定的抑制作用。因此，建立一個政府、公司與股民三者相互協調的健康的金融體系將成為我國經濟金融市場發展的重要目標。只有以金融市場的健康為紐帶，債券市場與股票市場才能全球金融體系下，真正的協調發展。

（作者單位：中南民族大學）