重啟IPO為注冊制鋪路

易憲容

中國證監會新聞發言人鄧舸11月6日在例行發布會上透露將重啟A股IPO的安排。新的IPO安排將在完善新股發行制度后重啟，并進一步改革完善新股發行政策。鄧舸稱已經履行繳款程序的10家公司將先行啟動，完成未完成事項預計需要兩個星期時間，剩下的18家也將年內重新啟動發行。同時，中國證監會恢復IPO審核會議，合理安排申述進度。至于未來新股發行制度，鄧舸稱，此次完善新股市發行制度，重點圍繞巨額資金申購新股簡化發行審核條件、強化中介機構責任、加大投資者合法權益保護等事項，提出新政策措施。

對于中國股市的IPO重新啟動，市場解釋很多。有認為這是中國股市進入自我修復的新階段；也有認為是為了恢復中國股市的融資功能，以便為國有企業改革及中小企業融資提供更為便利的渠道；也有認為是為了降低企業的融資成本，以此來解決中國金融市場融資難與融資貴的問題等。但是實際上，這些都不是問題的關鍵。其實，當前中國股市的IPO重新啟動，就在于加大中國資本市場改革的力度。

最近剛公布的“十三五”規劃指出，加快中國金融體系改革是完善當前金融市場的重要內容。而加快金融體系的改革，就得提高金融服務實體經濟的效率，就得積極培育公開透明、健康發展的資本市場，推進股市債券發行交易改革，提高直接融資比重，降低杠桿率。也就是說，當前中國金融改革的主要任務就是要加快資本市場的改革，這樣才能保證中國資本市場的健康發展，才能提高金融服務實體經濟的效率。這樣既可為實體經濟增加融資渠道，也是降低企業融資成本，擴展居民投資渠道。而股市的IPO不重新啟動，要達到這個目標是根本不可能的。

因為，在今年上半年國內股市泡沫破滅之后，政府的強力救市讓中國股市的供求關系發生了根本性變化。比如，暫停IPO和再融資，成立護盤基金進場，動用社保基金、匯金公司入市購買股票，要求100多家央企只能購買股票不準賣出股票，鼓勵及要求上市公司以各種方式來穩定公司股票價格，嚴厲打擊沽空行為等，人為地改變當前中國股市的供求關系。這種人為改變股市的供求關系，短期內是可穩定市場情緒，長期來則會嚴重扭曲股市的供求關系。這種以人為決定而不是真正市場決定的股市供求關系，其成交價基本上不是投資者真實對價，投資者也無法從這種價格來評估股票的風險及回報，投資者進入或退出股市完全取決于對政府政策取向的猜測。在這種情況下，中國股市要走上健康發展之路是根本不可能的。

中國股市供求關系的變化還表現為融資規則及監管方式的改變，使得股市投資者已經無法通過高杠桿途徑進入市場。尤其場外配資等工具（如HOMS）限制及關閉，從而以融資高杠桿為主導的股票需求突然萎縮甚至于消失，這必然會增加市場不確定性及降低投資者參與的欲望，股市交易量也可能在這過程中逐漸萎縮。所以，中國股市的成交量在救市之后，很快就由2萬多億一下降到了不足5000億。股市的供求關系發生了巨大的變化或受到嚴重的扭曲。

但是中國股市經過幾個月的自我修復，股市的信心逐漸地得以確立。特別是當前中國金融市場進入低利率周期后，中國A股又開始踏入上升之路。10月份上海綜合指數累計上漲了10.8%，深圳成分指數累計上漲了15.6%。11月第一個星期，上海綜合指數累計再上漲6.1%，深圳成分指數也上漲了6.3%。也就是說，自8月26日上海綜合指數創出本輪新低以來好行情。以11月6日收市為止，上海綜合指數反彈了22%，按照技術理論漲20%即步入牛市的定義，A股已進入“技術性牛市”。因此，要調整股市的供求關系只能從重新啟動IPO入手。

因為，只有從根本上來調整中國股市的供求關系，或中國股市的供求關系完全由市場的因素來決定，股市的價格機制及市場化的改革才能夠順利進行。因為，人為扭曲了股市供求關系既影響投資者真實對價，也會影響投資者的市場預期。在這種情況下，任何中國股市的市場化改革都無法推行。特別是如果股市IPO不啟動，股市發行制度的注冊制改革更是成了無源之水、無本之木。所以，中國股市的IPO啟動成了讓市場供求關系恢復常態最為關鍵的一步，也是推進中國股市改革最為重要的一步。

當然，政府要重新啟動IPO，為了減少對當前股市的沖擊，監管層也正在完善發行制度，但是IPO作為救市行為的一種退出機制，監管部門要采取更為謹慎的態度，這不僅在于修改現有的發行制度，還在全面確立股市事前監管之思路，全面理清和整頓市場秩序，全面確立政府在市場中可為與不可為的界限，真正的保護中小投資者等。這些都是保證IPO啟動后健康發展的關鍵。監管層對此一定要有所作為。

（作者單位：中國社科院金融研究所）