牛市第三階段開啟：“瘋牛”轉“慢牛”

李少君

1月16日證監會通報了2014年第四季度證券公司融資類業務現場檢查情況。證監會對兩融業務的查處釋放強烈警示信號，后期兩融增速將會下降。但是其他利多因素將支持股市“慢牛”行情，后市“瘋牛”轉“慢牛”，一季度牛市第三階段開啟。一季度市場轉“慢牛”后，低估值藍籌股仍將主導市場行情。

兩融查處釋放強烈警示信號

1月16日證監會通報了2014年第四季度證券公司融資類業務現場檢查情況。證監會表示，對45家證券公司的融資業務檢查中發現部分違規問題，共警告或處罰了12家，其中暫停中信證券、海通證券、國泰君安新開融資融券賬戶三個月，責令2家券商限期改正、2家券商增加內部合規檢查次數，對另外5家券商警示。

在經濟下行、債券收益率已降無可降，而藍籌股估值較低背景下，一方面巨量套牢與地方基建和房地產開發投資資金進入股市，另一方面銀行風險偏好下降，大量基礎貨幣和理財資金也涌入股市，而2014年11月21日央行降息開啟了本輪A股“瘋牛”信號。在此輪上漲行情中，來自上述三個方向的資金中以兩融、傘形信托等方式存在的杠桿資金起到了重要的推動作用。

以兩融為例，2014年融資融券市場迅猛增長，由年初3474億上漲到年底10256億，漲幅高達195%，截止1月15日，融資融券余額已突破1.1萬億，而兩市融資買入額占A股成交額也呈現整體上升趨勢，最高達到了18.24%。證監會對兩融業務的查處將會起到“堵風口”的作用，兩融業務增速將會下降，實際上成熟市場融資買入額占總成交額比重一般為20%作用，從這個角度看兩融高速增長階段也將走向結束。

自2014年年中開始，上證綜指與深證成指漲幅均超過50%，當前市場均接近新高位。受此事件沖擊，短期市場或迎來調整。

但我們認為市場并不會因此而發生逆轉。其一、通過分別比較上證綜指、深證成指與兩市融資融券余額可以看出，指數走勢與融資融券余額呈現正相關關系。據相關信息，此次兩融業務查處并不會影響到之前已開賬戶，存量客戶業務并不受影響。因此兩融后期只是增速的下降而非絕對量的下降。

其二、兩融檢查消息在2014年11月已經傳出，而目前市場已經發生了多次小幅調整，該事件沖擊已一定程度上被市場定價了，對于市場情緒不會產生反轉式的沖擊。

其三、對于該事件直接涉及的券商行業的實際影響也相對有限，由于此次查處不追溯，現有業務維持穩定，目前1.1萬億規模的兩融業務年貢獻凈利潤在300億以上，更為重要的是券商創新業務，如新三板、衍生品、做市商等正處于逐步兌現盈利中，券商盡管會迎來短期調整但后市仍然看好。

利多因素支持股市“慢牛”行情

如果我們將2014年7月-2014年11月視為本輪牛市第一階段——“微牛”，2014年11月-2015年1月將是本輪牛市第二階段——“瘋牛”，那么隨著進入股市資金量增速的下降，2015年第一季度市場將正式轉入本輪牛市第三階段——“慢牛”。

我們分別比較了上證綜指和深證成指，及其相應的兩融余額增長情況（如圖一、圖二），結論是：兩大指數的上漲既存在資金效應，即因兩融資金流入而上漲，又存在財富效應即因上漲而吸引兩融資金。

證監會對兩融查處事件使得股市增量資金增速下降，由于資金效應，兩市的上漲定會受到影響，瘋牛狂奔必然牛腳趨緩;但由于財富效應，市場并不會陷入熊出沒的境地。

同時，其他利多因素也將有力支持股市“慢牛”行情。

一、一季度處于銀行信貸發放高峰期。盡管受此次兩融查處及銀監會委托貸款新規影響，進入股市資金短期內收到一定影響，但近些年來，全年銀行貸款一般是按照“三三二二”比例投放，即銀行貸款投放在上半年較為集中，一季度約占到全年總額的30%，經濟中流動將相對保持寬松。

其二、后期積極財政政策有望出臺。近期數據顯示需求不足仍在延續，經濟下行壓力加大，從近期政策來看政府通過重大項目刺激經濟政策取向很明顯，后期積極財政政策有望出臺。

其三、市場上降準預期升溫。盡管央行已明確表示不會采取連續降息降準以刺激經濟，但隨著經濟下行壓力的加大，市場上降準預期將會升溫，這一預期將為股市提供市場情緒支持。

其四、隨著股市“瘋牛”行情的結束，決策層對于貨幣寬松進一步推高資產泡沫的顧慮將會緩解，若經濟繼續下行，貨幣政策最終將會在通縮壓力下走向寬松。

低估值藍籌股仍將主導市場行情

一季度市場轉“慢牛”后，低估值藍籌股仍將主導市場行情，可根據金融改革、油價下跌、國企改革、京津冀四大線索尋找藍籌投資機會，重點關注機械（鐵路、核電設備）、交運、白酒、醫藥等二線藍籌集中板塊，受益于金融改革利好的券商、保險板塊，以及受寬貨幣利好顯著的銀行、地產板塊仍然具備投資價值。<＼＼Hp1020＼圖片＼13年固定彩圖＼結束符.jpg>