三季度：驗(yàn)證“中小創(chuàng)”的成長(zhǎng)性

陳杰

近期，從我們與投資者交流的情況來(lái)看，市場(chǎng)彌漫著一種失望的情緒。其中一種比較普遍的反饋便是對(duì)于創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型的失望。

具體來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)金融是今年大跌之前市場(chǎng)表現(xiàn)最好的板塊之一，也是2012 年底以來(lái)驅(qū)動(dòng)創(chuàng)業(yè)板牛市的重要旗幟性板塊（2012 年底以來(lái)，先后驅(qū)動(dòng)創(chuàng)業(yè)板的板塊包括傳媒、醫(yī)療、手游、機(jī)器人、去“IOE”、互聯(lián)網(wǎng)金融等）。但是目前監(jiān)管層對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)金融的態(tài)度從開(kāi)放轉(zhuǎn)向保守。一方面，本次“股災(zāi)”使監(jiān)管層意識(shí)到“杠桿資金”的巨大破壞力，因此正著力于從源頭上切斷“杠桿資金”的入市通道，這使得互聯(lián)網(wǎng)公司的“類券商”業(yè)務(wù)受到極大抑制；此外，上月底央行發(fā)布《非銀行支付機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)支付業(yè)務(wù)管理辦法》，加強(qiáng)了對(duì)第三方支付的賬戶管理和額度控制，這使得互聯(lián)網(wǎng)公司的“類銀行”業(yè)務(wù)也受到了極大限制。

由于前期驅(qū)動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)金融板塊大漲的邏輯很多都被“證偽”，再疊加“股災(zāi)”帶給大家的創(chuàng)傷，投資者已開(kāi)始懷疑其他領(lǐng)域的創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型是否也只是“泡影”。

對(duì)此，我們的觀點(diǎn)如下：

轉(zhuǎn)型并不是“泡影”

互聯(lián)網(wǎng)金融面臨的監(jiān)管困境并不意味著轉(zhuǎn)型都成為“泡影”，新興行業(yè)的成長(zhǎng)性才剛開(kāi)始體現(xiàn)出來(lái)。如果用創(chuàng)業(yè)板來(lái)代表新興成長(zhǎng)行業(yè)，用主板來(lái)代表傳統(tǒng)行業(yè)，那么可以看出在2014年三季度以前，其實(shí)創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績(jī)?cè)鏊俸椭靼鍢I(yè)績(jī)?cè)鏊俚内厔?shì)并沒(méi)有什么區(qū)別。但是從2014年四季度開(kāi)始，主板增速開(kāi)始加速下滑，而創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績(jī)?cè)鏊賲s逆勢(shì)上行——?jiǎng)?chuàng)業(yè)板和主板的業(yè)績(jī)分化從去年四季度才首次真正體現(xiàn)出來(lái)。

不可否認(rèn)這和創(chuàng)業(yè)板公司從2014年開(kāi)始進(jìn)行大量外延式收購(gòu)有很大的關(guān)系，但對(duì)新興成長(zhǎng)行業(yè)來(lái)說(shuō)，外延式收購(gòu)本身就是行業(yè)供給擴(kuò)張的主要形式，這也符合“供給學(xué)派”的思路，沒(méi)有必要將其刨除后來(lái)單獨(dú)看所謂的“內(nèi)生式增長(zhǎng)”。在互聯(lián)網(wǎng)金融面臨監(jiān)管困境的同時(shí)，我們也看到了國(guó)民收入水平的提高帶來(lái)居民文化娛樂(lè)消費(fèi)的迅速擴(kuò)張、人口老齡化帶來(lái)醫(yī)療服務(wù)需求的提升、技術(shù)進(jìn)步帶來(lái)生產(chǎn)智能化的普及等等，這些因素都會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)新興成長(zhǎng)行業(yè)的業(yè)績(jī)不斷兌現(xiàn)。

三季度新興行業(yè)成長(zhǎng)性逐漸驗(yàn)證

我們認(rèn)為，三季度新興行業(yè)成長(zhǎng)性的逐漸驗(yàn)證以及利率水平的進(jìn)一步下降，有望逐漸扭轉(zhuǎn)悲觀情緒，仍然推薦新興成長(zhǎng)行業(yè)的龍頭公司，四季度再關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)。

我們認(rèn)為三季度新興成長(zhǎng)行業(yè)的業(yè)績(jī)趨勢(shì)有望新一步加速，從而扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)對(duì)于創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型的悲觀預(yù)期；另一方面，在一個(gè)疲弱的基本面環(huán)境下，我們認(rèn)為通脹和房?jī)r(jià)的壓力并不會(huì)太大，因此貨幣政策也還有進(jìn)一步寬松空間，這有望帶來(lái)利率水平的進(jìn)一步下降，從而扭轉(zhuǎn)投資者對(duì)宏觀流動(dòng)性的擔(dān)憂。

綜上，我們認(rèn)為三季度A 股市場(chǎng)尚處在“保質(zhì)期”之內(nèi)，9月份依然可以積極一些。但三季度之后需要逐漸關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)因素（經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)如果在四季度企穩(wěn)，貨幣政策還會(huì)邊際寬松嗎？一線城市的房?jī)r(jià)上漲會(huì)不會(huì)最終向二三線傳導(dǎo)？股市逐漸企穩(wěn)之后IPO 和再融資會(huì)不會(huì)再次開(kāi)閘？9月過(guò)后是定增解禁高峰期，到時(shí)候大小非會(huì)密集減持嗎？）。在結(jié)構(gòu)上我們?nèi)匀煌扑]新興成長(zhǎng)行業(yè)的龍頭公司。