經濟增長動能較弱港股通使用率提升

高善文

12月PMI繼續回落，6大發電集團耗煤量同比增速也較11月略有下降，顯示國內經濟增長動能仍然較弱。受基礎商品價格下跌的影響和傳導，工業品價格大幅下降，并通過意愿庫存水平下降、存貨減值和先進先出的成本核算技術等對企業需求和盈利產生短期壓制。

同時，元旦以來，房地產市場的銷售繼續恢復，這一勢頭似乎開始向三線以下城市擴散。

此外，A股市場的樂觀情緒以及全球新興市場的波動等造成AH股溢價進一步擴大到30%以上的水平，在此背景下近期港股通的使用率開始提升。

經濟增長動能較弱

12月中采PMI和匯豐PMI繼續回落，6大發電集團耗煤量同比增速也較11月略有下降，顯示12月工業增速可能比11月繼續放緩，國內經濟增長動能仍然較弱。

PMI分項數據中，生產指數、新訂單指數、主要原材料購進價格連續下行，產成品庫存有所提高，工業品價格大幅下降帶來的原材料庫存調整無疑對短期經濟有不利影響。

元旦以來，房地產市場的銷售繼續恢復，這一勢頭似乎開始向三線以下城市擴散。在過去十幾年中，一線和三線城市的住房市場顯示出很強的同步性，盡管一線城市通常略微領先。合理的解釋也許是流動性狀況的松緊、住房政策的搖擺和均值回復過程共同驅動了房地產市場的短周期波動，這些因素通常是全局性的。

2014年上半年房地產市場回落幅度之深是令人驚訝的，這似乎與錢荒造成的第三波沖擊存在關聯。去年末以來，隨著這一沖擊的退潮，住房市場信貸條件的改善與均值回復的合力，似乎在推動著目前房地產市場的恢復。

出口增速有所反彈

2014年12月，我國出口增速回升5個百分點至9.7%，進口增速回升4.3個百分點至-2.4%（均以美元計價）。貿易順差496億美元，繼續保持較高水平。11月出口增速大幅下降部分受到基數影響，影響消退后12月出口增速出現一定反彈。

分類看，12月一般貿易出口和加工貿易出口增速雙雙回升。剔除香港地區數據后的出口增速也有同步回升。2014年年中以來中國貿易盈余持續保持較高水平，從我們的國際收支分析框架出發，國內需求惡化是主要原因。

分國別看，中國對發達經濟體和新興經濟體的出口增速都有回升。對發達經濟體出口增速回升3.3%，幅度較大;對新興經濟體出口增速回升0.7%，相對溫和。過去幾個月中，中國對發達經濟體出口增速回落明顯，對新興經濟體出口則穩定在高位。

去年下半年，發達經濟體中歐洲和日本的經濟情況較弱，中國對其出口增速下滑與經濟趨勢相一致。新興經濟體經濟形勢的放緩并未在出口數據中體現，這一趨勢可能在未來幾個月出現修復。

2015年全球經濟恢復的進程可能持續，美國經濟恢復的進程較為確定;歐元區貨幣和財政政策積極、金融市場分割緩解、歐元顯著貶值，都將至少在邊際上改善歐元區經濟形勢;日本推遲消費稅二次上調并出臺進一步貨幣寬松政策，經濟可能溫和恢復。合并來看，我們認為2015年全球經濟仍將緩慢恢復，這對中國出口增速有積極影響。

金融改革進程加速

2015年首周，人民幣即期匯率穩定在6.21左右，NDF市場顯示人民幣貶值預期有所改善。政策方面，12月30日樓繼偉在全國財政工作會議上強調2015年要繼續實施積極的財政政策并適當加大力度。媒體報道，政府在2014年底陸續批準了不少大規模的基礎設施項目，這些變化顯示財政政策的基調仍然傾向于“保增長”。

1月8日，人民銀行召開年度工作會議，強調將繼續實施定向調控，引導金融機構盤活存量、用好增量，建立存款保險制度，穩步推進人民幣資本項目可兌換，強調“保持銀行體系流動性合理充裕”、“加強對關鍵領域信貸支持”、“進一步降低融資成本”。這些表述顯示貨幣政策的基準立場傾向于適度寬松，并將加速金融改革的推進進程。

港股通使用率開始提升

年初美國PMI數據較弱，原油價格暴跌，擔心全球經濟惡化使得標普指數短暫回調，VIX指數上升。隨后公布的美國私人部門就業數據超出預期，12月失業率5.6%，為2008年6月以來最低。就業市場加速回暖顯示美國經濟持續恢復的進程較為確定，標普指數回升。

1月7日，美聯儲12月會議紀要顯示，4月前不大會加息，美國10年期國債收益率跌破2.2%。在核心通脹率較低的背景下，美聯儲首次加息可能略晚，且加息的節奏可能較為緩慢。美國經濟持續恢復以及市場預期歐央行采取更多刺激措施，支持了美元指數不斷上漲。強勢美元的出現對全球資產市場和新興經濟體的影響值得考慮。

此外，目前美國半數頁巖油產區保本價低于當前美國市場原油價格，此前舉債開采的頁巖油公司面臨較大壓力，部分公司開始破產。油服公司數據顯示，美國運作的石油鉆井平臺數大降。這意味著短期美國石油生產商有減產意愿。

中長期來看，隨著頁巖油開采技術的進步和在全球范圍的擴散，全球原油供給能力持續提升。更加重要的是，這些技術進步提升了能源市場供應的價格彈性，有助于降低未來市場的波動性。

從A股市場走勢來看，A股的持續走強隱含了對房地產銷售改善的確認和經濟企穩的預期，同時也包含了市場情緒等影響因素。H股市場則在一定程度上受到新興市場低迷的壓制。兩者合并造成了AH股溢價的不斷擴大，并到達30%以上的罕見水平，這一水平在長期內恐怕難以維持。在此背景下，值得注意的是近期港股通使用率較前期開始提升。<＼＼Hp1020＼圖片＼13年固定彩圖＼結束符.jpg>