二季度估值仍有向上空間

陳杰

近期，我們結束了三地路演，在與機構投資者進行了廣泛交流后，我們發現大家現在的主要分歧有以下兩點：

第一，由于考核機制帶來的交易分歧?？己讼鄬κ找娴臋C構投資者大部分滿倉，其心態是“要死一起死，要活就要活得比別人好”；而考核絕對收益的機構投資者在上周均有所減倉，準備等待一次短期深調后再抄底進入。第二，對基本面和股市關系的分歧。一部分投資者在等待著經濟復蘇帶來牛市的“第二波”，在他們心里牛市還很長；另一部分投資者關注政策放松的時間和空間還有多少余度，在他們心里牛市是“只爭朝夕”。

對于以上投資者的分歧，我們現在的觀點如下。

深度回調近期或不會發生

近期投資者的情緒高漲，不斷有增量資金流向股市，這使得市場趨勢有很強的“韌性”。而很多現在減倉的投資者也只是想等有個類似于“530”的回調之后再舒服的買入，因此他們并不是真的看空，反而是在等回調作為全面加倉的信號。

由于市場有“學習效應”，當大家都在等著回調再加倉的話，也許回調就遲遲不會發生了。再退一步來看，一旦真的發生了類似于“530”的深度回調，很多杠桿交易的投資者可能會被強制平倉，血本無歸，進而引發市場“踩踏”，屆時市場下跌的深度將難以預測，要想完美“抄底”可就沒那么容易了。

關注高收益資產分流資金風險

本輪牛市，我們需要觀察兩個風險指標，第一是有沒有比較強的行政壓制，第二是有沒有出現新的高收益率資產分流股市資金。

當前股市的總市值已經接近GDP總量，且直接融資的功能越來越強大，其對推動中國經濟轉型和金融改革的意義重大，因此我們認為這次很難再出現對股市很強力的行政壓制。

目前，我們反而更加擔心的是第二個風險，即有沒有可能出現一種新的高收益率資產分流股市的資金？我們認為下半年的房地產市場值得密切關注。我們近期的中觀跟蹤發現，國內的一線城市房地產市場復蘇明顯，而房價是有“示范效應”的，雖然目前三四線城市的地產供需結構不平衡，但如果一二線城市房價持續強勢上漲，最終對三四線城市房價也會有帶動作用，這時候可能就會分流股市的資金重新回到樓市。

二季度估值仍有向上空間

目前來看，二季度宏觀經濟仍然比較疲弱，再加上通脹壓力還很低，因此一定還有進一步的貨幣寬松空間；另一方面，由于目前地產市場還未進入全面復蘇階段，也暫時不會大量分流股市的資金。因此我們認為二季度A股市場還有進一步的估值向上空間。

但是，下半年如果宏觀經濟真的由于寬松政策而企穩，這反而可能引發通脹的回升，進而使貨幣政策進一步放松的空間受限，且如果下半年地產市場進入全面復蘇，還可能分流股市的資金，這就可能會開始壓制A股的估值。但我們認為，屆時首先受到壓制的將是對政策敏感的大盤股，從大盤股中流出的資金甚至可能繼續流向對政策不敏感的小盤股，從而推升小盤股進入真正的“泡沫化”階段。因此行業配置上我們二季度推薦銀行、化工、煤炭、有色等大盤股；下半年推薦軟件、醫療、環保等小盤股。