漢能“黑天鵝”事件始末

李鳳桃

股市“黑天鵝事件”不斷上演。5月20日上午，在20分鐘內， 漢能薄膜發電集團股價直線下跌47%，其母公司漢能控股集團董事局主席李河君的財富瞬間縮水1000多億港元。

由于此前對于漢能有著太多的疑惑和猜想，社會對于這個“意外”并未報之惋惜。在網絡股吧中，有股民笑稱“20分鐘與首富拉近了千億港元距離”。一家媒體則類比此前CYNK公司高層推高股價引發股市暴跌的事件，認為李河君和CYNK的總裁、執行官兼秘書Javier Romero一樣，知道炒熱一家公司時會發生什么，知道手握大把公司股票時會發生什么，更知道拋售時會發生什么。

20分鐘折腰四成

5月20日10點15分，漢能薄膜、漢能控股旗下的香港聯交所上市公司的股價停頓在7.37港元。一分鐘后，股價出現異常，屏幕更新，股價開始往6點鐘方向下行；20分鐘過后，股民開始不相信自己的眼睛，這只股票已不是在下行，而是跳崖式下墜。10點35分，漢能股價停留在3.91港元，跌幅為47%。

短短20分鐘，李河君的身家從2486多億港元跌至1319.34億港元，1167億港元灰飛煙滅，首富瞬間易主。

直到11點44分，漢能薄膜發布公告，宣布了發生的一切。根據《華爾街日報》的分析，在這20分鐘里，越來越多的股票試圖清倉離場，但顯然，當股票報價迅速下滑，市場中的買家已越來越少。《華爾街日報》稱，根據電腦自動化交易系統顯示，在股價開始下滑后，一系列從8000到30000股的小賣單開始被觸發，最開始的買單在6.69港元成交。1/40秒后，有筆交易在6.10港元成交。當這筆交易成交后，下一個最高報價在3.45港元，接著在1/100秒后，大家祈禱能在4.50港元拋掉股票。

“那時股票交易非常猛烈，片刻間，數百萬股票從買家到了賣家手中。最后，賣家賣出的股份比買家的需求超出很多。”據《華爾街日報》回憶，“有一投資者正千方百計拋出手中的籌碼，嚇得高頻交易員選擇離場觀望，這波暴跌行情才得到了喘息機會”。隨著股價的極速下跌，漢能薄膜股票在上午10點40分被迫暫時停止交易。

當天上午，漢能控股董事局主席李河君正在北京主持漢能清潔能源展示中心揭幕儀式，并發表了演講。短短20分鐘千億財富灰飛煙滅，一位參加該活動的記者在朋友圈中說，首富在現場情緒很低落。

當天，漢能還按期在香港召開股東大會，漢能薄膜發電首席執行官代明芳主持會議，會議中他突然離席接聽電話，直至會議結束才返回。這一天，漢能控股還發布了其便攜、移動、專業三大系列共12款薄膜發電充電新品，公司對外表達了對太陽能應用市場的信心。一切正常運轉，股價的腰斬似乎就連漢能自身也始料未及。

自我“看空”

到底是誰引發了漢能股價的暴跌？這次事件之前，漢能一直處于水火交融之中。一方面，過去3年多時間，漢能股價暴漲了近30倍，這讓持有漢能80%股票的李河君資產超過2000億港元，今年3月成為中國首富。另一方面，隨著漢能股價的暴漲，股民將這只股票稱為“妖股”，而漢能變成了一家公眾“看不懂”的公司。

在4月股價的高點上，漢能薄膜的市值比其他中國太陽能上市公司市值總和還要高，是美國最大太陽能組件制造商First Solar市值的6倍，外界對此充滿疑惑。在質疑中，媒體進一步對漢能資金、運營中存在的問題進行揭露，引發了近期漢能與《中國企業家》、《第一財經日報》之間的相互指責。

知名經濟評論人陶短房撰文表示，盡管漢能薄膜及其母公司漢能控股還在不斷“澄清”，但“移動光伏發電”的盈利模式仍是一筆糊涂賬，到底賺錢與否，怎么賺，賺了誰的錢依舊不詳。

“5·20黑天鵝事件”是漢能帶給社會的又一聲驚嘆。難道是紛繁的輿論壓力下，資本大鱷做空漢能引發股價劇烈跳水？事件發生后的頭兩天，很多投資者都在做如此猜測。

5月22日，美國福布斯網站披露，有兩只對沖基金一直在做空漢能，這兩只基金分別是辯證資本（Dialectic Capital）和伍德資本（Lakewood Capital）。而國際資本的這一動作似乎順理成章，更早之前，法國巴黎銀行今年3月16日發布了一份針對漢能薄膜的研究報告，這份報告的主題為《估值過高，維持“減持”評級》。

然而，即便資本大鱷看空漢能，時間為何選在5月20日這天？

資本市場一直希望從漢能自身尋找答案，因為在公司資本面、資金鏈和資本運作方面，無人比李河君更清楚漢能的現狀。5月21日，針對媒體報道，漢能集團進行了回應，大體意思是，公司運營情況及資金狀況良好，不存在因漢能集團股票折倉導致股價大跌，集團和關聯人士沒有出現減持套現行為。

僅從聲明中，無人看出漢能有何不妥。但很快，媒體發現漢能控股有重大資本動作沒有對外公布。

5月25日，《第一財經日報》記者從公開披露的信息中發現，5月18日李河君手頭持有的股份中，淡倉股數突然增加了7.96億股，淡倉的持股比例從5.81%增加到7.71%。淡倉，一般意味著股東“做空”手上的股份，將股份借予他人，或者是投資者有義務交付標的股票，例如用于融資的股權質押。這筆被李河君“做空”的股票股價為7.28港元，合計57.9億港元。從股票數量上，這筆股份占該集團總股份數的1.9%，是漢能股票日交易量的5.3倍。

這筆交易發生在漢能薄膜股價暴跌的一日前，然而直到5月26日截稿，漢能尚未對外公開披露。

用股權質押貸款？

據報道，李河君這筆“淡倉”的股份與漢能控股相關企業的一筆股權質押貸款有關。

5月18日，漢能向中國華融資產管理有限公司做了一筆股權質押貸款。而據英國《金融時報》報道，上述被質押的股票出現在漢能旗下3家英屬維爾京群島注冊的投資公司監管申報文件中，這3家公司分別是漢能投資、ChinaGencoInvestment和GLWindFarmInvestment，之后，《第一財經日報》記者在港交所的信息中也發現了這筆新增“淡倉”的記錄。

《金融時報》稱，股價暴跌的兩天前（5月18日），英屬維爾京群島的一家漢能子公司擔保了一筆兩億美元的貸款，質押品為7.95億股，當時價值58億港元（合7.47億美元）。業內人士分析，這筆7.47億美元的淡倉，實際是為漢能子公司做擔保的股權質押。兩億美元貸款對應7.47億美元股權質押，質押率為26.6%。這也是媒體所報道的，漢能股票以三折進行質押。

數年中，李河君一直是漢能薄膜股票最堅挺的支持者，他持有漢能薄膜80.8%的股份。過去幾年，李河君多次增持漢能股票。就在5月15日，李河君剛剛斥資對漢能股票進行了回購，共計3372萬股，每股價格7.18元，總資金額2.4億元。彭博新聞社的曝光截圖顯示，李河君最初5.81%的空頭頭寸集中在中國Geiko投資和漢能投資這兩家他所控制的空殼公司，頭寸數量約24億股。但是，同時他還持有大約306億股的多頭頭寸。

作為漢能股票的看多者，李河君激進做空7.47億美元漢能股票，只是為了獲得兩億美元的貸款，這是為何？有媒體描述，“這是一個非常關鍵的因素，比任何因素都要關鍵——公司把錢耗盡了”。

李河君的戰略夢想是讓光伏薄膜產品用于任何與陽光接觸的表面，包括移動的物體，最終要引發一場能源生產和消費革命。報道顯示。2011年至今，漢能在全國建立了超過9個漢能薄膜生產基地，2015年還將建立500家薄膜產品門店，這個規模與速度令行業咋舌。

然而，這一戰略的實際操作性并不被業內看好。光伏行業專家認為，目前光伏薄膜技術僅停留在技術層面，雖然李河君聲稱漢能薄膜技術超過傳統晶硅太陽能電池板的轉化率，但業內認為這將付出巨大的成本，導致產品經濟性不足。因此，目前我國的薄膜太陽能市場份額還不足整個光伏市場的10%。

在這樣的背景下，媒體曾對李河君充滿質疑。《第一財經日報》表示，“外界對他并不了解，對他的宏圖韜略也未吃透”，“資本高手才是對他的真正定位”，這也引起漢能控股的反感。

這一戰略下，毫無疑問，漢能需要巨大資金支持。為了籌集資金，近年來，除了獲得境內外各大商業銀行授信外，漢能還曾在內地通過民間融資渠道進行短期、高息借款。《第一財經日報》此前的報道指出，2014年10月，漢能方面曾向民生信托融資兩億元，使用期限分為4檔，其中最短的只有3個月；兩個月后，又向五礦信托融資7億元，期限也只有1年。而在P2P平臺“愛投資”進行的應收賬款轉讓，期限則全部為3個月。

這些融資雖然期限不長，但資金成本并不低，在民生信托的兩億元融資，3月期部分僅投資者年化收益率就達7%。而在“愛投資”的融資，年化收益在10%以上。

“黑天鵝”的綁定者

李河君的看空操作直接帶來了資本市場的震蕩，導致股價劇烈下挫，一家西方媒體認為，對于這一切李河君并非不知道后果。

但是，這也有可能是一筆“劃算的交易”。在“漢能發電吧”的論壇上，網民貼出一篇《一毛錢漢能故事》的文章，講述了這樣一個故事：在大學課堂，一位教授用100元真鈔做游戲道具，玩法是全班學生可競投這張鈔票，1毛起叫，叫價最高者得到這100元，但出價最高及次高者都要向教授支付出價實際金額的購買資金。同學們最終將這個鈔票叫到500元，教授付出百元鈔，換來逾千元回報。

這就是耶魯大學教授蘇比克設計的一美元拍賣游戲，一美元拍賣在多國大學進行多次實驗，最終的平均喊價介乎20至66美元之間，較成本價高出最多65倍。

文章表示，翻查自2010年至今共20余份通告，漢能大股東李河君或相關人士，涉資約43億元認購了240余億股漢能股票，每股平均價一角多錢，而漢能最高股價超過9元，超越了長和及港交所的股票。文章表示，散民經常犯的一種錯叫“計錯數”，以為股價100元跌至40元叫平，四折平賣，但有否想過股價是由1元升至100元，然后回到40元，累積升幅還有30多倍。此意為，李河君雖然三折將股票抵押貸款，仍然賺足。

這也是股本市場推高股價的常見結果。然而，隨著過去3年漢能股價近30倍的增長，漢能抵押了多少股票作為銀行貸款不得而知。

城門失火，殃及池魚。就在股價暴跌前幾天，漢能控股發起了一項面對內部員工的持股計劃。《第一財經日報》了解到，員工持股價格為6.08港元/股，部分員工申購數從2000股起步，最高不高于3.6萬股，申購截止日為5月24日。

然而，5月20日，持股計劃尚未完成，持股員工已被套牢，為此，漢能內部不得不召開溝通會進行維穩。而對于另一些曾經追捧漢能股票的投資者而言，這則是一個沒有“維穩”的慘痛教訓。