商品貨幣漲勢能否持續(xù)

文/福匯研究分析部 編輯/張美思

商品貨幣漲勢能否持續(xù)

文/福匯研究分析部 編輯/張美思

從經(jīng)濟增長差異和政策差異的角度來看，商品貨幣對美元缺乏長期持續(xù)上漲的動力。

近期，全球宏觀經(jīng)濟基本面風險事件頻發(fā)，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)意外惡化，中國經(jīng)濟增速創(chuàng)6年新低，全球通脹前景不容樂觀。其中，美國因素對外匯市場的影響仍最為顯著。持續(xù)低于預期的數(shù)據(jù)刺激部分多頭拋售美元，ICE美元指數(shù)在二季度初迎來顯著回調(diào)，非美貨幣紛紛反彈修正。其中，商品貨幣漲幅居前（見圖1），技術上也上破了一些重要日圖阻力。而回顧今年一季度的行情可知，商品貨幣雖沒有打開大幅下行空間，但整體而言維持低位盤整。這就引出了一個關鍵問題：商品貨幣二季度以來的短期上漲是正常的技術性修正，還是中期修正行情的一部分，亦或是長期趨勢即將反轉(zhuǎn)的前奏？以下筆者將從商品貨幣自身基本面、美元及中國經(jīng)濟等幾方面的影響因素來進行分析。

自身基本面支撐力弱

從自身的經(jīng)濟基本面來看，商品貨幣缺乏持續(xù)上漲的根基。與其余經(jīng)合組織國家和眾多發(fā)展中國家類似，澳大利亞，加拿大和新西蘭也深受經(jīng)濟增速放緩和通脹低迷的困擾。首先來看澳大利亞。與2012年和2014年年初相比，澳大利亞的經(jīng)濟增速非常疲軟，就業(yè)市場前景也難言樂觀。盡管3月失業(yè)率從年初高點6.3%回落至6.1%，但長期惡化趨勢并未轉(zhuǎn)變；通脹增速大幅回落，2015年一季度CPI年率降至1.3%，創(chuàng)3年新低。為了應對上述挑戰(zhàn)，澳儲行無奈再度轉(zhuǎn)向?qū)捤桑?015年前四個月，澳儲行總共降息兩次，將基準利率從2.5%降至2.0%。在4月的利率決議中，澳儲行行長斯蒂文斯老調(diào)重彈，暗示希望澳元進一步貶值以提振經(jīng)濟增長。

再來看加拿大和新西蘭。原油價格暴跌對全球通脹的拖累非常顯著，但加拿大所受的影響卻相對較弱，雖然加拿大3月CPI年率降至1.2%，顯著低于去年高點2.4%，但同期核心CPI年率卻升至2.4%，創(chuàng)金融危機以來最高水平，并高于加央行的長期核心通脹目標。核心通脹前景維持穩(wěn)定無疑令加央行有更足的底氣來應對短期的基本面轉(zhuǎn)變，除年初小幅降息25個基點外，加央行并未采取任何顯著的寬松措施。在最新的利率決議中，加央行也并未傳遞進一步寬松的意愿，與澳儲行相比政策立場仍偏向中性。新西蘭的遭遇則與加拿大迥然相異，在過去兩個季度，新西蘭通貨膨脹大幅回落，2015年一季度CPI年率降至0.1%，創(chuàng)1999年以來最低水平。紐儲行的貨幣政策也因此發(fā)生了根本性轉(zhuǎn)變，不但暫停了加息步伐，而且在4月利率決議中明確表示一旦通脹前景進一步惡化將降低基準利率。

整體上看，與2014年相比，當前商品貨幣國家的基本面并沒有好轉(zhuǎn)，且存在進一步惡化的風險，對商品貨幣走勢將產(chǎn)生持續(xù)的壓力。

政策差異利好美元

從商品貨幣與美元的貨幣政策差壓來看，美元仍具有相對利好。美國一季度實際GDP年率降至0.2%（見圖2），與2014年相比增長動能顯著下降，剔除存貨變動的最終實際銷售年率更萎縮了0.5%（該指標通常用于衡量真實下游需求）。在一季度的同步指標中，有超過80%出現(xiàn)嚴重惡化，這是2009年以來的最糟糕開局。然而即便如此，美聯(lián)儲也維持高度樂觀的態(tài)度。在4月份的利率決議中，聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）將一季度的經(jīng)濟增速放緩歸咎于一些暫時性因素（雖然政策聲明并未明確指出暫時性因素到底是什么），并預期增長動能會在二季度和三季度顯著回升。同時，美聯(lián)儲對就業(yè)市場能夠在2015年維持強勁改善勢頭抱有非同尋常的信心（盡管一季度非農(nóng)增長顯著放緩），這也是多數(shù)美聯(lián)儲委員并不擔憂通脹低迷的主要原因。總的來說，美聯(lián)儲向市場釋放的信號是：政策方向不會因短期數(shù)據(jù)惡化而轉(zhuǎn)變，2015年加息仍在計劃之中，即便加息窗口可能會從6月份推遲至9月份或12月份。美聯(lián)儲強硬的緊縮立場可能限制投資者拋售美元的力度，換句話來說，美元指數(shù)的回調(diào)修正或難以延續(xù)。從技術走勢來看，認為美元上漲趨勢將發(fā)生反轉(zhuǎn)也為時過早。

然而，筆者認為，從已經(jīng)獲得的數(shù)據(jù)來看，美國經(jīng)濟很可能迎來結(jié)構(gòu)性拐點。如果中期經(jīng)濟和就業(yè)市場的走向并不符合美聯(lián)儲的預期，美元走強的的匯市行情可能會迎來轉(zhuǎn)變。事實上，美聯(lián)儲對經(jīng)濟走勢的預測紀錄極為糟糕。在經(jīng)濟繁榮時期，美聯(lián)儲總是過度高估經(jīng)濟增長的動能；在衰退時期，美聯(lián)儲又總是低估經(jīng)濟萎縮的程度。如果美聯(lián)儲再次高估了美國經(jīng)濟增長的潛力，政策走向和市場情緒都可能發(fā)生轉(zhuǎn)變。考慮到美元期貨多頭頭寸維持在近10年高峰，一旦投資者開始持續(xù)拋售美元，該輪負反饋循環(huán)的強度將超過多數(shù)人的預期，這種極端情況也將為商品貨幣的長期趨勢轉(zhuǎn)為上漲做出鋪墊。

不過，投資者不能盲目地押注極端情況的發(fā)生。如果美聯(lián)儲和多數(shù)主流機構(gòu)投資者對美國經(jīng)濟前景的判斷是正確的，美聯(lián)儲將在今年開始加息，考慮到其余國家的基準利率維持在歷史低點，持續(xù)擴大的利率差異將有望對美元構(gòu)成新的上升助力，投資者應該重新轉(zhuǎn)向商品貨幣的空頭陣營。

圖1 近期主要貨幣對漲跌幅對比

中國因素仍或起效

在影響商品貨幣長期走勢的眾多因素中，中國經(jīng)濟是不可忽略的重要因素。其中，因為中國是澳大利亞最重要的貿(mào)易伙伴，澳元與中國經(jīng)濟增長的正相關性最為顯著。不過，最近一輪中國經(jīng)濟放緩對澳元的打壓并不明顯。官方數(shù)據(jù)顯示，中國一季度實際GDP同比增長率降至7.0%，創(chuàng)六年最低點，但利空數(shù)據(jù)對澳元/美元的打壓作用持續(xù)時間很短，澳元/美元在短暫下挫后很快轉(zhuǎn)為上漲。利空因素并沒有發(fā)揮作用，可能是因為中國經(jīng)濟放緩刺激了市場參與者對中國央行采取QE的預期，而后者對商品貨幣的提振超過了增長放緩的負面影響，使得市場情緒正在發(fā)生微妙的轉(zhuǎn)變。

從去年下半年開始，中國央行實施了一系列寬松措施（包括連續(xù)的降息和降準），但下一步，投資者紛紛猜測中國央行最終會采取與歐央行LTRO相似的方式向銀行體系注入大量的流動性。雖然這樣的猜測被官方否定，但市場參與者的寬松預期依舊高漲。在金融市場中，基本面事實可能并不重要，重要的是市場參與者如何理解基本面，只要投資者“一致”認為中國央行將采取非傳統(tǒng)貨幣政策，那么，將會產(chǎn)生持續(xù)的買盤并推動商品貨幣走高。當然，如果中國央行遲遲沒有采取行動，投資者則會逐漸失去耐心，支持作用也將難以為繼。

交易建議

綜合上述分析，筆者認為，從經(jīng)濟增長差異和政策差異的角度來看，商品貨幣對美元缺乏長期持續(xù)上漲的動力。從交易的角度而言，建議投資者短期以觀望為主，不宜因其短期快速上漲而盲目跟進，也不應一味逢高做空。美元指數(shù)和非美貨幣可能正處于長期趨勢的十字路口，而美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)有望繼續(xù)充當未來行情的指示燈。如果二季度美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)惡化，并且伴隨著商品貨幣技術面的關鍵突破（例如價格有效上破100/200日均線等），可嘗試押注趨勢反轉(zhuǎn)；相反，如果數(shù)據(jù)顯著改善，商品貨幣可能重拾長期跌勢，一旦匯價跌破前期低點，建議投資者再度轉(zhuǎn)向做空。

圖2 美國經(jīng)濟增速（2009年一季度至2015年一季度，單位:%）

此外，商品貨幣交叉盤可能存在好的交易機會，在本輪全球央行“再寬松”競賽中，加央行和澳儲行處于兩個不同的位置，前者更接近于英央行甚至美聯(lián)儲，后者則更接近于日央行和歐央行，這可能令澳元/加元面臨中期下行風險，從技術走勢來看，澳元/加元的長期下跌趨勢也維持完好，投資者不妨嘗試逢高做空。

本文中的任何意見、分析、數(shù)據(jù)或其他資料，只能視作一般市場評論及觀點，并不構(gòu)成投資建議。福匯不會為任何依賴這些資料而造成的直接或間接的損失、破壞、包括但不限于任何盈利的損失而承擔法律責任。