人民幣開啟貶值通道“三部曲”

央行開啟人民幣貶值窗口，這是在考慮經濟形勢后的主動貨幣貶值行動，短期內，人民幣匯率改革很可能進一步加快，并以市場化方式促進人民幣貶值。

8月11日，美元對人民幣中間價報6.2298，人民幣比前一交易日中間價貶值1.86%。央行發言人稱，這一現象與兩方面因素有關。一是完善人民幣匯率中間價報價后，做市商參考上日收盤匯率報價，過去中間價與市場匯率的點差得到一次性校正。二是近日公布的一系列宏觀經濟金融數據使市場對人民幣匯率預期出現分化，做市商更多關注市場供求的變化，8月11日中間價報價在上日收盤匯率6.2097元的基礎上出現約200個基點的貶值。

8月11日銀行間人民幣兌美元即期價低開報6.2530，而隨后商業銀行美元賣出價達到6.2715左右。

人民幣匯率貶值表明中國經濟并未企穩，本幣主動貶值顯示中國匯率政策更加務實。此前為爭取人民幣進入國際貨幣基金組織（IMF）的特別提款權（SDRs）籃子，中國實際采取了干預匯市，穩定匯率的做法，而在IMF宣布延緩人民幣成為儲備貨幣后，中國匯率政策開始轉向。

應該說，人民幣貶值有其客觀基礎。中國經濟盡管上半年保持了7%的增速，但此數據真實性讓人懷疑，現實經濟運行狀況遠遠比數據看起來糟糕。最新公布的官方和財新7月PMI指標均呈現下行趨勢，同時出口形勢也更不樂觀。海關統計數據顯示， 7月進出口總值同比降8.2%，其中出口1950.97億美元，同比降8.3%；進口1520.72億美元，同比降8.1%。貿易負增長雖然有去年基數較高原因，但同時也表明下半年出口形勢并不樂觀，而內需也相對疲軟。PPI降幅繼續擴大，更表明通縮壓力在增加。

從最新數據看，中國經濟下行壓力仍然較大，企穩勢頭無法得到支撐。下半年宏觀調控政策或繼續加碼，鑒于消費增速和固定資產投資增速都在下降，而房地產也可能沖高回落，增加凈出口就成為宏觀調控重要選項。而為了刺激出口，人民幣匯率不得不貶值。此前IMF也公開承認，人民幣并不存在低估問題，實際上，經過幾年匯改，人民幣匯率已經達到均衡匯率水平，這從國際收支平衡表即可看出。既然人民幣匯率已經達到均衡水平，再由市場決定未來走向，也就是順理成章的。

從國際資本流動看，在美元加息預期下，資本外流跡象明顯，民間換匯要求較高，居民部門配置美元資產的比例在增加，上半年零售市場外匯逆差1526億美元。這些因素導致美元需求增加，人民幣匯率不斷承壓。截至7月末，中國外匯儲備已降至3.65萬億美元，連續三個月下降。除了對外投資增加，外匯儲備下降與市場對美元需求增加有關。

人民幣開啟貶值窗口后，將在下半年持續貶值，貶值將采取三個步驟。

第一步，改變中間價定價辦法。

也就是8月11日央行宣布的，自當日起，做市商在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價報價。這種方式比以往定價方式更接近市場定價，減少了央行“指導”，具有市場連續性，更好反映經濟實際情況。

第二步，減少央行對匯市干預。

完善中間價報價后，中間價將由市場收盤價決定，若讓中間價體現市場真實供需情況，央行應減少外匯干預。雖然此前央行強調已經基本放棄匯率干預，但在上半年資本外流加劇背景下，央行實際進行了外匯操作。

結售匯差額和外匯儲備變化聯系密切，外匯儲備余額變化主要受結售匯差額影響。上半年銀行結售匯逆差1053億美元，而同期外匯儲備減少1492億美元，不考慮美元資產價格和其他資產匯率問題，二者之差應該是央行在外匯市場賣出的美元數量，這表明上半年央行仍在力求穩定匯率。為支持人民幣貶值，央行在下半年將減少外匯干預，既達到國際社會對減少市場干預的要求，又可實現讓市場決定匯率貶值，可謂兩全其美。

第三步，將匯率波動幅度放寬至3%。

要促進匯率市場化，短時間加大人民幣貶值幅度，就需要增加人民幣匯率雙向浮動彈性。很可能在一個月內，人民幣匯率波動幅度將從現在的2%擴大至3%。增加幅度既是市場化改革，也可以增加人民幣貶值速度，盡快實現利用貶值促進出口目標。

人民幣匯率預期發生逆轉，暗示中國經濟實際情況不容樂觀。人民幣貶值雖是市場要求，但央行也會控制人民幣貶值幅度，避免市場形成一致性預期，落入人民幣貶值預期自我強化的怪圈。