美聯儲加息：高懸之“靴”帶來的風險

如果美聯儲12月份真的加息，則許多頁巖油公司的債務違約事件或將從2016年開始逐漸向更大規模擴散，二三線的鉆探服務或油氣開采等公司將難逃違約倒閉的厄運，而且這類危機還有可能向中游和下游蔓延。

與美聯儲加息有關的信息就如樓上即將扔下來的靴子，只要聽到樓上的木地板有吱呀作響聲，全球包括原油在內的大宗商品、金融資本等市場都會驚恐萬分，其價格也會上竄下跳。

這不僅創造出了眾多投機套利的空間和機會，更會給那些金融資本等市場不發育且又不敢融入西方主要金融資本等市場投資或避險的發展國家帶來巨大的風險，中國也不例外。

恐慌情緒一直在積累

2015年6月29日，在美國聯邦儲備委員會官網上，靜悄悄地公布了美聯儲研究人員為6月中旬貨幣政策例會準備的經濟預測報告。其核心大意是，預計聯邦基金利率今年第四季度將升至0.35%。但是，此刻聯邦基金利率僅在0.13%上下波動，這就意味著美聯儲在2015年年內將加息一次。

隨著該消息“不脛而走”，加息預期開始急劇升溫。美元對世界主要貨幣的匯率開始攀升，大宗商品價格幾乎集體性地相悖而一路下跌。其中，6月29日至8月24日WTI原油價格充當著急先鋒，竟暴跌了34.75%，而美國商品調查局（Commodity Research Bureau）公布的CRB指數（是全球市場22種基本經濟敏感商品價格編制的一種期貨價格指數）僅下跌了16.71%。

盡管7月24日美聯儲承認，因工作疏忽，直至7月21日才察覺到美聯儲經濟預測報告的機密文件遭到泄露，但市場不僅沒有理會美聯儲的解釋說明，還充分采信了預測模型的結論，迅速改變著美元匯率的短期跌勢，進而打壓全球大宗商品價格，實現了繼續維持美國實體企業低融資成本和低生產采購成本的“雙低”政策目標。

隨著這種恐慌情緒的積累，進入8月下旬后，道瓊斯指數和標普500指數遭遇四年來最大單周跌幅，而且這種情緒不斷強化并席卷至全球各個市場。

8月23日，美國前任財長薩默斯加入到了反對美聯儲9月加息的陣營。其強調美聯儲應無限期地擱置加息。并在《華盛頓郵報》上發文稱“根據對當前經濟形勢的合理評估，如果美聯儲在近期開始加息，將會犯下一個嚴重的錯誤。美聯儲的三個主要政策目標：穩定物價、充分就業、維持金融市場秩序，將受到嚴重威脅。”

此言一出，隨即改變了美元匯率單邊下跌趨勢（進入橫盤振蕩整理階段），并改變了1年至10年期等債券的收益率，改變了全球游資的走向。一方面使它們大量進入歐美證券市場推高股價，另一方面，做空大宗商品，使其價格維持在原有的下行軌道中運行，WTI油價等能源產品也在其中繼續下跌。

進入9月份，美聯儲議息會議（FOMC）決定維持利率不變。結果使美元匯率指數又重新回到7月21日至8月24日的振蕩區間內波動，而包括原油在內的大宗商品也進入橫盤整理階段。

直到11月6日8：30，美國勞工部公布的非農就業人口由預期增加18.2萬人增加至27.1萬人，再加上公布的創2008年以來新低的、且年內超好的10月份5.0%的失業率數據，猶如是給市場打了一針雞血。美元匯率指數如乘火箭般地竄升，1分鐘內就飆升了9900多個基點，直逼指數100點，而大宗商品又重新集體性步入下降通道，其中，WTI油價當日盤中最大跌幅超過2.5%，且短期從11月5日收盤的每桶45.39美元一路下跌到19日的39.91美元，跌幅達13.73%。

若此期間企業配置了做多原油的資產，且11月11日之前又沒及時將這些做多持倉進行止損平倉，那么，這些多單持倉將會全部爆倉，結果是血本無歸，因此，其風險不言而喻。

市場為何沒有蕭規曹隨？

美東時間11月18日，美聯儲披露了10月份FOMC紀要，絕大多數委員認為12月會議時，加息的先決條件或滿足，屆時加息可能是合適的，來自海外的風險因素在降低。美聯儲10月聲明稱“下次會議加息是可能的選項”，為的是強調12月行動的可能性。

從傳統經濟學理論看，美聯儲加息，美元匯率指數上升，美元實際購買力增加，全球以美元計價的大宗商品或資產品價格將會集體性下跌，這一規律在世界經濟史中可以找到無數次的案例對其進行佐證。因此，它就成為了進行證券、期貨投資或資產并購等資產配置時的金科玉律。

從此前《華爾街日報》的調查報告看，也進一步證實了基于這種原理所形成的市場選擇之傾向。其中，約有92%的經濟學家預計美聯儲將在12月的政策會議上決定加息，只有約5%的經濟學家認為美聯儲在明年3月之前將維持利率不變，而3%的經濟學家預計美聯儲將在更長時間內維持利率不變。與此同時，美國銀行基金經理至少81%的主動型基金經理預計美聯儲12月加息，該比例高于10月份調查時的47%。

從市場實際反應看，在近一個半月的時間里，標準普爾等歐美股市指數的確普遍上漲了10%至20%，而大宗商品價格則普遍下跌了10%甚至是20%以上。其中，市場有32%的交易集中在做多美元上，進而使美元匯率指數上升了6%；另外各有15%分別集中在做空大宗商品股票和新興市場股票，還有7%做多美國科技股和6%做多歐洲外圍債務（EU periphery debt）。

但這次市場似乎沒有蕭規曹隨。在11月18日FOMC紀要公布后，各類資產一反常態，美股、債券，以及黃金、原油等大宗商品價格都普遍上升，而美元匯率指數卻在橫盤寬幅震蕩，此時，市場似乎沒有理會12月份加息將會對市場造成的沖擊，上述經濟學原理也似乎正在遭到挑戰，美聯儲晃動的加息“靴子”，好像也那么可怕了？

警惕頁巖油“高收益”垃圾債違約潮

從目前經濟運行情況看，全球貨幣競爭性貶值和經濟復蘇乏力等問題一直是困擾世界各國的無解之題。隨著歐洲難民潮的泛濫和法國、俄羅斯等歐洲地區恐怖襲擊事件的連環發生，又都在不斷地給歐洲經濟復蘇雪上加霜。endprint

特別是2014年6月份以后，看到美國開始退出量化寬松政策的歐日突然集體性地采取了持續性的貨幣量化寬松政策，它們猶如偷襲了美聯儲的“珍珠港”，摧毀了美聯儲對全球美元流動的短期規劃管理的機制。然而，經過一年多的量寬，歐元區和日本經濟不僅沒能有效復蘇，相反，卻直接引起美元的持續快速升值。

隨著美元升值，歐洲美元不斷從歐日逃離并進入美國債券等金融資本市場，一方面，使歐元區和日本的流動性進一步惡化，猶如給復蘇中的歐日經濟釜底抽薪；另一方面，卻持續壓低著美債利率，降低著在美企業的融資成本，而豐足的流動性又進一步刺激著美國經濟快速復蘇。

然而，受油價持續一年半打對折下跌的影響，已經讓新興市場產油國的經濟受到了嚴重沖擊。其中，俄羅斯、巴西、墨西哥等國進入負增長，而美聯儲加息預期造成的美元等游資不斷撤離，又會進一步傷害著包括產油國在內的所有新興市場國家，中國同樣也要面臨這樣的沖擊。

在全球除美國以外國家的經濟都集體性復蘇乏力的情況下，美國經濟能一枝獨秀嗎？若不能，美聯儲12月份還敢加息嗎？若敢加息，美聯儲還敢容忍美元進一步走強嗎？這一連串問題的確是一個不好回答的問題。但若暫且避開其它因素，僅從美國垃圾債市場的角度去回看上述難題，或許會有一些新的認識。

目前美國垃圾債市場的存量規模正在暴增，且已經遠遠超過2007年引爆美國次貸金融危機時的規模總量。特別是2012年至2014年初，原油價格處在每桶90美元以上高位的鼎盛時期，頁巖油氣公司大量發行了高收益債券或高利息從銀行融資。但2014年7月以后，隨美元實際購買力上升油價迅速下跌，結果造成低經營利潤（甚至虧損）與高融資成本間的資產錯配，使這一期間高成本融資的公司迅速陷入難以償債的信用違約之困境中。

特別是當油價長期處于每桶40-55美元美元區間后，巴肯，北達科他，德克薩斯和賓夕法尼亞的油田中因項目無法盈利而充斥了大量的垃圾債券。如SANDRIDGE能源投資（SD）的證券已從最高時的13.34美元跌到目前（11月20日）的0.302美元，跌幅達97.74%；HALCóN資源（HK）從最高時的14.12美元跌到目前的0.588美元，跌幅達95.84%；能源XXI（exxi）從最高時的39.65美元跌到1.58美元，跌幅達96%，而這類公司在美國比比皆是。

如果美聯儲12月份真的加息，依照傳統經濟學原理，美元實際購買力走強油價下跌，則這些頁巖油公司的債務違約事件將從2016年開始逐漸向更大規模擴散。盡管大公司，如埃克森美孚等石油公司不會發生破產，但二三線的鉆探服務或油氣開采等公司將難逃違約倒閉的厄運，這類危機隨后還有可能向中游和下游蔓延。

目前這些垃圾債券還是主要集中在頁巖油開采和基礎設施建設等領域上，其投資額已達到5.4萬億美元，且風險會隨油價持續盤整在每桶50美元以下而繼續向縱深發展。然而，在2007年發生金融危機時，所有次級抵押貸款和Alt-A貸款（注：介于次級貸款和優質貸款之間的貸款種類）的總額不過也就是1萬億美元，這部分的損失比例約為20%。如果頁巖油未償付的債務也按這一比率計算，預期將會產生1萬億美元垃圾債的損失，這還不包括進一步衍生出的產品損失。

如果國際無疆界金融資本篤定12月份美聯儲加息，并繼續推高美元匯率指數，打壓原油等大宗商品價格，則頁巖油“高收益”垃圾債違約潮還有可能會重新蔓延到房地產、汽車或教育貸款等債券市場上，更重要的是還會引發新一輪的美國甚至是全球的金融經濟危機。

基于這種邏輯判斷，美聯儲只能會更加小心地處置一直高舉在手中的那只準備加息的“靴子”，尋找更加隱蔽或可以直接對沖加息政策所收緊的貨幣政策，在沖銷歐日貨幣量寬效用的同時，盡可能避免頁巖油債務違約高潮期的過早到來。endprint