供給收縮 鋅市無(wú)須過(guò)于悲觀
——2016年鋅市場(chǎng)行情展望

羅平 曾童|文

2015年金屬市場(chǎng)整體經(jīng)歷較大幅度的回調(diào)，鋅市場(chǎng)表現(xiàn)為先揚(yáng)后抑，年末價(jià)格跌至近六年來(lái)低位。隨著2016年美聯(lián)儲(chǔ)加息周期的啟動(dòng)及中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力令大宗商品前景稍顯黯淡，但從鋅市場(chǎng)基本面來(lái)看，我們預(yù)計(jì)精礦市場(chǎng)的緊張將向冶煉環(huán)節(jié)傳導(dǎo)，從而令精煉鋅市場(chǎng)整體供應(yīng)偏緊。

2015年金屬市場(chǎng)整體經(jīng)歷較大幅度的回調(diào)，鋅市場(chǎng)表現(xiàn)為先揚(yáng)后抑，年末價(jià)格跌至近六年來(lái)低位。國(guó)內(nèi)鋅價(jià)從2015年5月最高17470元/噸跌至11月最低11810元/噸，年內(nèi)最大跌幅近32％。倫敦三個(gè)月期鋅最低為12月份的1474美元/噸。2015年一季度鋅市表現(xiàn)偏弱，假期因素消費(fèi)偏淡，美元維持強(qiáng)勢(shì)。二季度鋅價(jià)再度走高，消費(fèi)旺季疊加貨幣政策寬松力推鋅價(jià)達(dá)到全年高點(diǎn)。三季度鋅價(jià)節(jié)節(jié)走低，金融市場(chǎng)整體動(dòng)蕩，中國(guó)需求憂(yōu)慮加深。四季度鋅價(jià)創(chuàng)六年新低，美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)點(diǎn)臨近，年末受?chē)?guó)內(nèi)外減產(chǎn)消息提振為鋅價(jià)提供低位支撐。

2016年鋅精礦去庫(kù)存化加速

2015年精礦短缺并未出現(xiàn)。這其中包含兩方面的原因，一方面是海外大型礦山關(guān)閉前仍有精礦持續(xù)產(chǎn)出，新增產(chǎn)能彌補(bǔ)短缺量。另一方面是前期精礦過(guò)剩量充斥市場(chǎng)，令供應(yīng)略顯寬裕。中國(guó)自產(chǎn)礦比例下降，由于進(jìn)口礦加工費(fèi)TC優(yōu)勢(shì)及比值高企，中國(guó)進(jìn)口礦比例大幅上升，海外精礦過(guò)剩量向中國(guó)轉(zhuǎn)移，市場(chǎng)經(jīng)歷去庫(kù)存。

對(duì)于2016年，海外減產(chǎn)及關(guān)閉礦山減少產(chǎn)能約100萬(wàn)噸，擴(kuò)產(chǎn)及新投產(chǎn)預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能40萬(wàn)噸，我們推測(cè)2016年境外鋅精礦產(chǎn)量將下降60萬(wàn)噸。在預(yù)判境外需求基本保持穩(wěn)定、疊加減產(chǎn)及新增供應(yīng)不確定因素前提下，我們推測(cè)2016年當(dāng)期境外精礦供需相抵后僅40萬(wàn)噸剩余。而對(duì)中國(guó)而言，預(yù)計(jì)2016年自產(chǎn)精礦供應(yīng)約500萬(wàn)噸，在假定2016年中國(guó)精煉鋅產(chǎn)量610萬(wàn)噸前提下，我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)當(dāng)期精礦缺口110萬(wàn)噸需從原有庫(kù)存或海外進(jìn)口來(lái)補(bǔ)充。因此，2016年當(dāng)期全球精礦市場(chǎng)去庫(kù)存化將加速，至少需消耗全球約70萬(wàn)噸原有庫(kù)存。

除了海外大型礦山的關(guān)停，還有部分大型鋅礦山項(xiàng)目推遲至2018年，例如五礦資源位于澳大利亞的Dugald River礦山(產(chǎn)能16萬(wàn)噸)原計(jì)劃2015年年底投產(chǎn)，公司宣布投產(chǎn)推遲至2018年上半年。Vedanta Resources公司位于南非的Gamsberg礦(產(chǎn)能25萬(wàn)噸)有望在2018年年初開(kāi)始生產(chǎn)鋅礦石。我們判斷精礦供應(yīng)緊張將向產(chǎn)業(yè)鏈下端傳導(dǎo)，2016年加工費(fèi)TC將逐步走低，而加工費(fèi)走低又將限制冶煉產(chǎn)出，從而進(jìn)一步加劇鋅市場(chǎng)供應(yīng)緊張。

礦山成本對(duì)價(jià)格有支撐

由于統(tǒng)計(jì)樣本的差異及計(jì)算方法不同，各大機(jī)構(gòu)公布的鋅礦山現(xiàn)金成本各不相同。根據(jù)AME集團(tuán)定期公布的鋅金屬產(chǎn)量的邊際現(xiàn)金成本曲線(xiàn)，鋅礦山70成本分位對(duì)應(yīng)現(xiàn)金成本在1600美元/噸附近。從2015年實(shí)際情況來(lái)看，宏觀不穩(wěn)、供應(yīng)增加及需求憂(yōu)慮導(dǎo)致鋅價(jià)跌幅超預(yù)期。在低價(jià)水平下，考慮到持續(xù)穩(wěn)定現(xiàn)金流等因素，礦山因利潤(rùn)受損已開(kāi)始減產(chǎn)。包括前期宣布減產(chǎn)的嘉能可、新星公司Nyrstar等。

國(guó)內(nèi)礦山近年來(lái)品位下降，礦山經(jīng)營(yíng)中環(huán)保治理管理費(fèi)用、電價(jià)以及人工成本等的上升都大大增加了礦山的成本，品位稍差的礦山很容易陷入虧損境地。我們測(cè)算的原礦品味4％的精礦成本已接近萬(wàn)元，而低品位礦還有很多。中國(guó)高成本礦已經(jīng)開(kāi)始逐步退出，表現(xiàn)較為明顯的是2015年中國(guó)鋅精礦減產(chǎn)幅度約10％。另外，我們測(cè)算2016年精礦減產(chǎn)量將大于新增供應(yīng)量。因此，我們認(rèn)為現(xiàn)金成本對(duì)后期鋅價(jià)具有較強(qiáng)支撐。

精煉鋅供應(yīng)增速將見(jiàn)頂回落

由于加拿大、中國(guó)、印度和韓國(guó)產(chǎn)出增加，2015年全球精煉鋅產(chǎn)量預(yù)計(jì)增長(zhǎng)3.7％至1399萬(wàn)噸。2016年除中國(guó)外市場(chǎng)冶煉新增幾乎為零，而中國(guó)精煉鋅生產(chǎn)增速將放緩，新產(chǎn)能的投放受資金、市場(chǎng)行情等多因素影響，我們預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能不會(huì)超過(guò)30萬(wàn)噸。另外，2015年11月，國(guó)內(nèi)十家骨干鋅冶煉廠宣布2016年聯(lián)合減產(chǎn)50萬(wàn)噸，如此看來(lái)，2016年中國(guó)精煉鋅產(chǎn)量有可能呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。

對(duì)于2016年，原料鋅精礦收緊是趨勢(shì)，因此加工費(fèi)TC或面臨下滑，這將極大觸動(dòng)冶煉廠利益。我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)冶煉開(kāi)工率將面臨拐點(diǎn)。另外，如果價(jià)格持續(xù)維持較低水平，國(guó)內(nèi)冶煉廠減產(chǎn)計(jì)劃充分執(zhí)行，精煉鋅產(chǎn)量增速將下降。當(dāng)然，減產(chǎn)效果也需綜合評(píng)價(jià)，我們預(yù)計(jì)減產(chǎn)損失的數(shù)量將部分抵消2016年消費(fèi)下滑數(shù)量。

下調(diào)2016年中國(guó)精煉鋅消費(fèi)增速

國(guó)內(nèi)鋅的初級(jí)消費(fèi)中，2015年并無(wú)明顯的增速亮點(diǎn)出現(xiàn)，年內(nèi)鍍鋅行業(yè)頻頻受到環(huán)保檢查的擾動(dòng)，加上年內(nèi)鍍鋅板卷價(jià)格持續(xù)走低使得鍍鋅企業(yè)生產(chǎn)不盡人意。鍍鋅板目前尚能夠保持較為明顯的增速，但鍍鋅板卷出口仍有令人擔(dān)憂(yōu)的問(wèn)題，2014年出口鍍鋅板卷量迅猛增加，致使海外市場(chǎng)鍍鋅庫(kù)存高企，且大量的低價(jià)產(chǎn)品輸入使得境外國(guó)家對(duì)我國(guó)出口的鍍鋅板卷產(chǎn)品的貿(mào)易摩擦頻頻出現(xiàn)，諸如美國(guó)發(fā)起對(duì)中國(guó)的鍍鋅板反傾銷(xiāo)征稅。2016年鍍鋅板卷出口的情況堪憂(yōu)。

在鋅的終端消費(fèi)領(lǐng)域中，在新開(kāi)工持續(xù)低迷、施工面積增速逐月回落的背景下，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商投資增速連續(xù)下降，在高庫(kù)存現(xiàn)狀改善之前，銷(xiāo)售向新開(kāi)工的傳導(dǎo)路徑不暢，投資增速仍將繼續(xù)保持低速。中國(guó)汽車(chē)市場(chǎng)已進(jìn)入平穩(wěn)增長(zhǎng)區(qū)間，未來(lái)幾年回歸高增速的概率較小。在環(huán)境及大型城市交通壓力增加、行業(yè)內(nèi)產(chǎn)能過(guò)剩、企業(yè)價(jià)格戰(zhàn)的背景下，2016年汽車(chē)產(chǎn)量增速約4％～5％。

對(duì)于境外消費(fèi)市場(chǎng)，縱觀各國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，美國(guó)仍處于增長(zhǎng)階段，建筑甚至是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)仍可見(jiàn)到進(jìn)一步改善，而歐元區(qū)一些地區(qū)的建筑活動(dòng)也初現(xiàn)起色。此外，備受人矚目的印度市場(chǎng)當(dāng)前持續(xù)增長(zhǎng)，主要在其交通和電力基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)方面增速較快。另一方面，發(fā)達(dá)國(guó)家的汽車(chē)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)不盡人意，備受主權(quán)債務(wù)困擾的歐元區(qū)各國(guó)汽車(chē)消費(fèi)表現(xiàn)平平，而美國(guó)汽車(chē)消費(fèi)雖然基數(shù)較為龐大，存在二次替換市場(chǎng)，但新的增量卻不明顯。

總體上，2015年國(guó)內(nèi)鋅消費(fèi)增速放緩，由于我們對(duì)未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速不抱過(guò)高預(yù)期，因而將國(guó)內(nèi)鋅的消費(fèi)增速由2015年的2％下調(diào)為2016年的0％，境外精煉鋅消費(fèi)增速在1％左右。

表1 全球鋅精礦供需平衡表

表2 全球精煉鋅供需平衡

2016年供給收縮 價(jià)格無(wú)須太悲觀

2016年美聯(lián)儲(chǔ)加息周期的啟動(dòng)及中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力令大宗商品前景稍顯黯淡。但從鋅市場(chǎng)基本面來(lái)看，部分重要礦山項(xiàng)目推遲到2018年，緊隨其后的是海外大型礦山關(guān)閉及礦業(yè)巨頭的減產(chǎn)，這些行為都將令原料供給收縮，當(dāng)期供應(yīng)缺口的擴(kuò)大令精礦市場(chǎng)加速去庫(kù)存，我們預(yù)計(jì)精礦市場(chǎng)的緊張將向冶煉環(huán)節(jié)傳導(dǎo)，從而令精煉鋅市場(chǎng)整體供應(yīng)偏緊。盡管中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力不減，但中國(guó)政府實(shí)行的偏寬松貨幣政策將有效刺激部分需求，我們預(yù)計(jì)減產(chǎn)損失的數(shù)量將部分抵消2016年消費(fèi)下滑數(shù)量。總體上，鋅市價(jià)格重心或有下移，但供應(yīng)收緊，我們對(duì)鋅市場(chǎng)無(wú)須太過(guò)悲觀，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)鋅價(jià)運(yùn)行區(qū)間10000～15000元/噸，國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨均價(jià)13500元/噸。倫鋅主要運(yùn)行區(qū)間1250～1900美元/噸，現(xiàn)貨均價(jià)為1680美元/噸。

風(fēng)險(xiǎn)提示：我們基于當(dāng)前價(jià)格水平下海內(nèi)外減產(chǎn)按期執(zhí)行做出供應(yīng)收縮的判斷，如果后期礦山及冶煉減產(chǎn)有限，鋅市持續(xù)過(guò)剩將使得價(jià)格面臨更大調(diào)整壓力。中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力不容忽視，另外，美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)市場(chǎng)沖擊可能高于預(yù)期，這將令大宗商品整體承壓。