美元加息對新興市場貨幣波動性傳導的影響
——基于BEKK-MGARCH模型

劉 洋 王躍廉

中央財經大學

美元加息對新興市場貨幣波動性傳導的影響
——基于BEKK-MGARCH模型

劉 洋 王躍廉

中央財經大學

本文運用BEKK-MGARCH模型研究美元與新興市場貨幣之間的波動性傳導關系。本文發現，當市場對美元加息有預期之后，傳導效果會發生變動：新興市場貨幣之間會變得更加依賴。本文同時發現，人民幣對其他新興市場貨幣一直有顯著的影響。

BEKK-MGARCH模型；新興市場貨幣；波動傳導性

1 引言

近年來美國、英國、日本、歐元區國家等發達國家仍然在全球經濟中發揮最主要的作用。然而以金磚四國(巴西、俄羅斯、印度、中國)為代表的發展中國家也對全球經濟影響巨大。2014年10月美國宣布結束貨幣寬松政策之后，市場上開始存在美元加息的預期。2015年12月17日美聯儲宣布美元加息。隨后，阿根廷貨幣宣布放棄與美元掛鉤，美元加息對新興市場貨幣的影響可謂巨大。

現有關于波動性傳導的研究大多是關于股票市場、大宗商品市場或者發達國家的外匯市場的。少有研究關注新興市場貨幣之間的波動性傳導，也幾乎無人關注美元加息對其的影響。

徐國祥和楊振建(2013)運用BEKK-MGARCH研究了人民幣與其他貨幣的波動傳導性。Hung和Ku(2008)運用DCC-MGARCH研究了全球資產配置風險控制問題。Chortareas， Jiang 和 Nankervis (2013) 運用MGARCH模型研究了日元的波動性傳導與溢出效應。Tasdemir 和Yalama (2014)運用BEKK-MGARCH模型分析了股票市場的波動性溢出效應。

本文會運用BEKK-MGARCH模型測度美元與以金磚四國為代表的新興市場國家貨幣的波動性傳導。下一部分會介紹研究數據與方法，第三部分為實證研究結果，最后一部分會給出結論。

2 數據與方法

我們選取了從2006年1月1日至2016年1月6日的日數據。我們選取這個時間段是有原因的：2006年左右金磚四國放棄了本國貨幣對美元掛鉤；此時間段包含了2008年金融危機的整個周期。我們所用數據為美國與金磚四國5種貨幣的價格，數據來源為彭博數據庫。貨幣的價格為與歐元的相對價格，即我們使用的數據為歐元對美元(eurusd)、歐元對人民幣(eurcny)、歐元對印度盧比(eurinr)、歐元對俄羅斯盧布(eurrub)以及歐元對巴西雷亞爾(eurbrl)。選擇歐元作為基準貨幣是由于徐國祥和楊振建(2013)發現歐元在外匯市場上相對獨立。

我們將數據分為兩部分以觀察美元加息的影響。分界點為美聯儲宣布結束量化寬松，市場開始預期美元加息的2014年10月。

我們使用下面的公式計算貨幣的回報率：

其中R是回報率， 為t時點的價格。

我們使用的模型為五元BEKK-MGARCH模型，如下所示：

其中是條件下回報率的殘差，服從白噪聲分布，和是n維列向量，， 和是n×n矩陣， C是n×n上三角矩陣。

和分別是矩陣A和B的元素. 和同時代表ARCH影響因子與GARCH 影響因子， 換句話說， 代表金融市場i對金融市場j的風險的影響。

3 實證檢驗

3.1 2014年10月之前的實證檢驗.

表格1為實證檢驗結果。可以看到，美元對人民幣影響顯著，但對其他三種新興市場貨幣影響程度一般。人民幣對其他三種新興市場貨幣影響顯著。這說明在這個時期，相對于美元，人民幣對新興市場貨幣的影響更顯著。印度盧比對美元、人民幣與俄羅斯盧布均有輕微影響。俄羅斯盧布與巴西雷亞爾對其他貨幣影響不顯著。(見表1、表2)

3.2 2014年10月之后的實證檢驗

表格2為檢驗結果。可以看到，美元對印度盧比與巴西雷亞爾影響顯著。原因可能是市場預期美元要加息之后，資本從印度和巴西向美國流動。人民幣仍然對其他三種新興市場貨幣影響顯著。印度盧比、俄羅斯盧布、巴西雷亞爾對其他貨幣均有影響。在這一時期，新興市場貨幣之間開始相互影響。

對比表格1與表格2，美元加息的預期出現之后，新興市場貨幣市場更容易被彼此影響。我們推測其原因可能是資本開始流入美國，為了維持外匯市場的穩定，新興市場只能相互依靠，盡力平復美元帶來的負面影響。

4 結論

表1

表2

本文運用BEKK-MGARCH模型研究了美元與新興市場貨幣之間的波動性傳導，并且研究了美元加息預期對該波動性傳導的影響。

我們的研究成果表明，在過去的10年里，人民幣一直對其他新興市場貨幣影響顯著。在美元加息預期之前，俄羅斯與巴西的的貨幣對其他貨幣影響較小。而美元對其他新興市場貨幣的影響也不明顯。

然而美元加息預期出現之后，新興市場貨幣受到美元的影響變得更大，新興市場貨幣之間聯系的緊密性也更強了。

[1] 徐國祥和楊振建，2013，《人民幣分別與發達市場和新興市場貨幣匯率波動傳導效應研究》，《金融研究》第6期46-59頁。

[2] Bollerslev T.， Engle R.F. and Wooldridge J.M. 1998. “A Capital Asset Pricing Model with Time-varying Covariances.” The Journal of Political Economy， Vol.96， pp.116～131.

[3] Georgios Chortareas， Ying Jiang， and John C. Nankervis. 2013.“Volatility and Spillover Effects of Yen Interventions. “ Review of International Economics. Vol.21，pp.671–689

[4] Murat Tasdemir and Abdullah Yalama. 2014. “Volatility Spillover Effects in InterregionalEquity Markets： Empirical Evidence from Braziland Turkey.“ Emerging Markets Finance & Trade， Vol.50(2)， pp.190-202

[5] Yuan-Hung and Hsu Ku. 2008. “Student-t distribution based VARMGARCH： an application of the DCC model on international portfolio risk management.” Applied Economics， Vol.40， pp.1685-1697

劉洋，男，出生年月：1991年1月，民族：漢，籍貫：河北省石家莊市，職務：碩士研究生在讀，學歷：碩士，研究方向：國際金融

上接(第1 3頁)產經營所得為代表的經營性收入歸為一類，而利息股息紅利、財產轉讓所得和其他財產類所得歸為一類，最后偶然所得歸為一類[6]。其次，對每一類收入設置費用扣除標準以及征收方式。對不同類別的收入應該設置不同的費用扣除標準，然后將這些類別的收入合計之后采取累進或比例稅率進行征稅。同時，為了降低納稅人的負擔，可以將征稅方式由原先的按月和按次繳納改為半年或一年征收，調節收入分配，保障中低收入者的利益。

(二)完善個人所得稅稅制設計

一是改變原來的個人納稅的方式，采取以家庭為單位的納稅申報。可以借鑒美國的經驗。美國將家庭申報分成四個類別，不同類別的家庭稅前扣除費用不同。這四類家庭分別為單身，已婚聯合申報，已婚單獨申報，和戶主申報[7]。除此以外，還需要對一些特殊情況進行稅前扣除，降低居民的稅收負擔，真正起到調節收入分配的作用。比如對于贍養老人的家庭可以允許一定限度的費用扣除，再比如商業保險，子女教育費用的扣除，以及住房貸款利息和房租的扣除等等。當然，這些扣除費用的標準和核定需要由下面提到的稅收征管來相互配合完成。二是累進稅率的設計。前面提到，高稅率不一定能帶來高收入，較高的稅率會挫傷高收入群體的積極性。且累進級次過多也會降低累進稅率本應達到的調節收入的效應。所以可以將原來的七級累進調整為五級累進，同時適當降低最高級次的邊際稅率。在收入達到一定標準后，可以采取固定的比例稅率以調節高收入者的收入[8]。

(三)個人所得稅征管體系的改革

首先，稅務機關應該與銀行、住房登記部等建立信息的共享機制，實時管控居民的財產情況，避免稅源的流失。其次，稅務機關應該為每個納稅單位制定納稅號碼，并逐步將納稅號碼、銀行賬號等納稅人的財產賬戶進行統一，簡化征收、便于管理。再次，對自行申報納稅進行監控，國家機關應及時頒布法律條文對自行申報納稅進行明文規定，對不納稅的納稅人采取嚴厲的懲罰措施。最后，對納稅人的財產登記推行實名登記制度，并減少現金的使用，推廣信用卡、銀行卡等電子貨幣的使用，這將有助于對納稅人的收入的監控。

總之，增強個人所得稅的調節收入分配功能，保障社會收入分配的公平，是推動我國市場經濟的發展和經濟結構的調整的一大助力。

參考文獻：

[1] 李博嫣. 我國個人所得稅改革研究[J].北方經貿，2015(10).

[2] 陳共.財政學[M].北京：中國人民大學出版社，2011：170.

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[4] 秦曉東. 公平視角下個人所得稅制度完善研究[D].福建：廈門大學，2006.

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[6] 許琳. 中國與英國個人所得稅的比較及借鑒[J]. 經濟縱橫， 2002(11).

[7] 王珍. 美國個人所得稅稅前扣除制度經驗及借鑒[J]. 地方財政研究，2007(01).

[8] 張興龍. 稅收調節居民收入分配差距研究——基于稅收累進性視角的分析與測度[D].內蒙古：內蒙古財經大學，2010.

作者簡介：

李瑛(1990-)女 漢族 合肥。 碩士，安徽大學，230601 稅收理論與政策