2015中國IPO市場十大事件

劉利

2015年中國資本市場風云變幻，本文對2015年中國IPO市場進行梳理與思考，總結盤點出2015年中國IPO市場十大事件。

2015年中國資本市場風云變幻，A股市場經歷了從牛市到熊市的轉換，證監會和國務院出臺一系列政策進行市場調整，投資機構由此面臨諸多挑戰。同樣在這一年中，國內市場上IPO數量和規模均有所增長，深交所全年IPO130家企業，數量全球領先。港交所全年IPO138家企業，募集資金總額2630.89億港元，規模全球第一。

投中研究院對2015年中國IPO市場進行梳理與思考，總結盤點出2015年中國IPO市場十大事件。

事件一：股災壓力大，證監會7月暫停IPO

2015年7月4日，國務院決定暫停IPO，原因是“近期市場波動較大，發行人及主承銷商出于審慎考慮，決定暫緩后續發行工作。原披露的預計發行時間表將進行調整。發行人和主承銷商將及時公告本次發行的后續事宜”。

與此同時，7月4日晚，28家已經獲得IPO批文的公司分別通過上海證券交易所和深圳證券交易所公告，稱因近期市場波動較大，發行人和保薦機構決定暫緩后續發行工作，已經啟動申購程序的將退回申購資金。

原因所指的“近期市場波動較大”指的是6月以來A股接連出現的巨幅下跌。其中6月12日到29日，上證指數從最高點的5166.35跌至4053.03，跌幅超過20.86%。進入7月，A股的下跌并未止步，1-3日上證指數累計下跌13.80%，大片股票跌停，超一半股票宣布重大事項暫停交易。此時若繼續開放IPO，則市場打新資金的鎖定將進一步加劇流動性匱乏，不利于市場整體環境改善。

投中研究院認為，本次股市的持續下跌，除了客觀原因外，也有新股發行等因素的人為原因，證監會暫停IPO體現了其救市的決心，提高了投資者的信心。但對于機構投資者來說，暫停IPO讓私募股權投資領域在募資和退出層面雙雙受阻。

事件二：新三板擴容，分流IPO融資壓力

根據全國中小企業股份轉讓系統統計的數據，2015年全年，新三板新增掛牌企業3557家，市場總容量達到5192家，超越了目前滬深市場上市公司總和，2014年末新三板掛牌企業家數僅為1572家，新三板掛牌企業數量呈現快速增長的態勢。截至2015年末深滬市場上市公司總和為2827，新三板市場僅2015年的增長就突破了這個數量。

投中研究院認為，2015年A股市場經歷了從牛市到熊市的轉換，IPO通道被政策性封鎖。相應的中小企業融資需求則轉移到限制相對較少的新三板，其中不乏在一級市場享有一定聲譽的投資機構。由于IPO和并購等退出的難度較大，在這種情況下，隨著新三板制度的逐漸完善、交易量的逐漸活躍，其作為退出渠道的優勢將越發明顯，可以使企業實現上市，投資機構得以脫身。

事件三：IPO堰塞湖，企業排隊時間長

證監會每月兩批放行IPO，股市低迷導致IPO節奏放緩，加上2015年全年經濟增幅放緩導致的企業直接融資需求急速上升，使得A股IPO堰塞湖水位進一步升高：根據證監會官方網站，截至2016年5月12日，中國證監會受理首發企業782家，其中，已過會120家，未過會662家。未過會企業中正常待審企業637家，中止審查企業25家。

投中研究院認為，A股市場上IPO企業排隊上市的問題一直存在，對企業來說，按照當前進度，600多家企業完成發行需要較長時間。IPO的節奏放緩使得投資機構將其作為退出渠道的預期減弱，減少了投資金額。

事件四：經濟下行壓力大，證監會11月重啟IPO

11月6日，中國證監會新聞發言人表示先恢復前期暫緩發行的28家已繳款的企業的發行，并考慮年底前重啟IPO。同時改革新股發行體制，取消新股申購預繳款制度。業內人士稱，這意味著因A股巨幅波動而暫停了4個月的IPO終于得以恢復，而發行制度的改變將減緩打新的“流動性虹吸效應”，新股無風險高回報將成過去時。

雖然IPO得以重啟，但是伴隨著新股發行制度改革的推進和實施，如取消現行的新股申購預先繳款，改為定配售數量后再繳款等。企業的上市發行價格和市值將逐漸趨于合理性。一級市場和二級市場之間的差價也將不斷縮小。對于機構投資者來說，投資于較后期企業獲得的利潤將極微薄，由此機構投資企業的階段不斷前移。而投資較早期企業對投資機構的團隊能力、機構對行業的理解把握等的要求比以前高很多，這在一定程度上增加了PE/VC的投資難度，改變了PE/VC的運作方式。

事件五：注冊制推出，為市場注入活力

12月9日，國務院常務會議審議通過了擬提請全國人大常委會審議的《關于授權國務院在實施股票發行注冊制改革中調整適用<中華人民共和國證券法>有關規定的決定（草案）》。草案明確，在決定施行之日起兩年內，授權對擬在上海證券交易所、深圳證券交易所上市交易的股票公開發行實行注冊制度。在注冊制下，監管機構雖然同樣需要對擬上市公司的申請進行審查，但審查的重點是披露信息的完全性和真實性，由此股票的定價能更好地反映市場中投資者對新股的真實供求關系，監管機構不再對企業業績與投資價值、未來發展前景等做實質判斷和“背書”。

投中研究院認為，未來注冊制實施后，對比現行的制度，企業上市時間會大幅縮短，融資效率也會大大提高，這拓寬了PE/VC的退出渠道。過去，PE/VC機構主要關注上市前企業，更將能否上市作為篩選投資標的的一大原則，待未來企業上市后賺取短期差價，但是注冊制的改革使得市場化程度更高，股票的定價更能反映對新股的真實供求關系，短期套利機會減少，PE/VC等因此傾向于投資較早期企業，投資階段不斷向前靠，機構投資將逐步回歸價值投資的本質。最后，在注冊制下，只要求企業提供的信息真實、全面，上市公司股票不再是稀缺資源，是否投資由投資者自行決定，市場給出合理定價，這將在一定程度上降低機構對借殼上市的熱情。

事件六：新三板分層變革，逐漸被PE/VC青睞

2015年11月24日，全國中小企業股份轉讓系統發布了《全國股轉系統掛牌公司分層方案》征求意見稿，在意見稿中，將掛牌公司劃分為創新層和基礎層，隨著市場的不斷發展和成熟，再對相關層級進行優化和調整。2016年5月14日，全國股份轉讓系統舉行了首輪全網測試。

隨著新三板掛牌企業數量的快速增長，新三板分層制度的改革勢在必行，目前新三板需要將關注重點從掛牌企業數量轉移到掛牌企業質量上，新三板的不同層級覆蓋了不同特點的優秀企業。新三板的分層將有望提高企業的流動性、提高投資者對企業的認知度、增強企業的融資能力、改變企業的估值水平，對企業的前景發展等產生更為深遠的影響。這些因素也使得新三板作為退出渠道越來引起PE/VC機構的青睞。

事件七：非銀金融領跑，年內券商IPO吸金最多

2015年度，A股IPO中融資量最大的是國泰君安，共融資300.58億元人民幣，是中國五年來最大規模的IPO，6月9日，證監會按照法定程序核準了包括國泰君安在內24家企業的首發申請。

而前五強中有還有另外兩家券商，東方證券與東興證券，共融資146.2億元人民幣。根據港交所數據顯示，港股融資前五強里有2家券商，最大的H股IPO為華泰證券，融資額為387.56億港元；緊隨其后的是廣發證券，募資額為320.78億港元，它們在一起的募資總和超過了排名3到5位的華融、中再保與聯想控股。

2015年上半年的股市熱潮推動了券商的快速擴張，眾多券商需要更多的資金來支持它們發展更多的業務，如融資融券業務。且隨著新三板等各項業務的持續火熱，更形成了眾多券商通過IPO大量吸金的現象。

事件八：深交所IPO數量全球領先

2015年上半年伴隨上市審核速度的提升以及資本市場的活躍，IPO企業的數量快速提升，雖然下半年IPO暫停一段時間，但深圳證券交易所仍然實現了全年IPO130家新股的驚人數量，數量全球領先。根據深圳交易所官網網站統計的《2015 年深圳證券市場概況 》顯示，截至2015年12月31日，深交所全年IPO公司數為130家，IPO籌資額為491.14億元，其中中小板IPO企業數量為44家，創業板IPO企業數量為86家。

2015年上半年，強勁的資本市場帶動了IPO的迅速發展，與此同時企業上市申請的審核速度得到提高，這些使得上半年IPO企業數量快速增加。雖然經歷了年中的波動，但A股新股的回報仍然表現出色，IPO的暫停在一定程度上重拾了投資者的信心，IPO重啟后，融資和退出逐漸順暢。

事件九：港股成為中國企業年度全球最佳上市融資地

2015年，在市場動蕩的背景下，港交所2015年全年仍然共有138家新企業上市。根據港交所官方網站統計數據顯示，其中2015年香港主板上市公司數量為104家，融資額為2603.48億港元，同比增長13.16%。2015年香港創業板市場上市公司數量為34家，共融資27.41億港元，同比增長26.85%。在全球市場上，目前港交所2015年的募資總額全球第一。

2015年香港市場的出色表現，絕大程度上與內地大型企業的發展緊密相關，港交所55%的新股來自內地，內地融資額占融資總額的90%。對于企業來說，在香港上市上市時間較內地更可控、融資效率高，后的再融資決策也比較簡單；香港市場對企業國際資本的宣傳和業務的推廣也起到一定的作用等。由于在香港上市具有一系列優點，而使得其成為上市退出渠道的最佳融資地。

事件十：戰略新興產業板征求意見發布

定位于服務規模稍大，已越過成長期，相對成熟的戰略新興產業企業。設立背景是我國資本市場對于創新和戰略新興產業的支持還不夠。這對于主板——中小板——創業板——新三板——地方股權系統的現有體系會造成多大的影響，目前還沒有定論。2016年3月公布的《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十三個五年規劃綱要（草案）》中擬修改57處，其中刪除了“設立戰略性新興產業板”。

投中研究院認為，中國資本的多層次市場為不同類型的創業公司提供了上市的途徑，對資本市場起到了分流的作用。戰略新興板的來去變化之快使得很多企業開始轉戰新三板，尤其一些打算回歸的VIE企業。

5月IPO市場回顧

5月IPO市場稍有回暖，但相較于2015年同期的中企IPO的火爆情況，本月資本市場的表現則顯得黯淡許多。

根據清科集團旗下私募通數據顯示，2016年5月全球共有14家中國企業完成IPO，IPO數量與上月持平，同比減少70.8%。中企IPO總融資額為12.55億美元，融資額環比增加84.9%，同比減少64.7%。本月完成IPO的中企涉及9個一級行業，登陸4個交易市場，中企IPO平均融資額為8966.13萬美元，單筆最高融資額3.57億美元，最低融資額2168.49萬美元。 14家IPO企業中11家企業有VC/PE支持，占比78.6%。金額最大的三起IPO金額均過億美元，分別是第一創業上市（3.57億美元）、雅迪控股上市（1.97億美元）、中亞股份上市（1.08億美元）。較4月份來說，IPO市場稍有回暖，主要是由于金融證券行業的第一創業IPO募資3.57億美元整體拉升了本月的融資額和平均融資額。而相較于2015年同期的中企IPO的火爆情況，本月資本市場的表現則顯得黯淡許多。中企中僅雅迪控股一家登陸港股市場，中企在其他海外市場則以白卷收場。

節奏放緩+監管收緊

5月份股市維持弱勢，一級市場也遲遲不見回暖。4月份和5月份上發審會的企業分別為17家和16家，對比1季度三月35家、2家和26家的上會速度，從二季度開始審核數量減幅不小，通過率也從1季度的96.0%以上下降到80.0%-90.0%之間。本月15日至20日，科龍股份、南京中油和西點藥業3家首發申請接連被否，被否原因包括關聯交易和公司持續生產經營有重大不確定性等。監管層審核除了注重披露風險的程度，也同時考慮了盈利的真實性和企業的成長性。面對大盤持續低迷的二級市場行情，發審會在考慮股市承受力的基礎上，放緩上會節奏，以防止企業“帶病”上市后淪為一個爛殼，進而損害投資者的利益。近日市場上“利潤規模不滿足3000萬要求的排隊企業會被勸退”的消息，也被視為監管層疏通IPO排隊壓力，讓股市休養生息之舉。

除此之外，近期證監會對跨界定增、中概股回歸，也體現了防范打擊市場套利炒作行為的金融監管意圖。再融資的審核除了對保薦機構負責人進行人工核實，還會檢查工作底稿，一是在確定增資未進行跨行業轉型，二是確認募集資金投資于項目可行性較高的項目。關于“叫停涉及互聯網金融、游戲、影視、VR的定增”的謠傳，證監會盡管回應對并購重組的政策未變，但月中十幾天沒發再融資批文，也側面反映出監管層意在防范由于第二產業的項目定增過程中估值泡沫太大和公司通過定增保殼帶來的套利風險。值得一提的是，升華拜克跨界游戲，并購游戲開發商炎龍科技通過審核，也可以猜測管理層對跨界和虛擬炒作的并購有些區別對待，對于玩概念的重組審核加嚴，而對國企涉及真正有戰略意義的重組和整合則是鼓勵和支持。

在5月26日的保代培訓會上，證監會明確表示借殼上市與IPO嚴格“等同”審查，而非“趨同”標準，同時禁止創業板上市公司借殼上市。這也明確了監管層對境內外明顯價差、惡意熱炒殼資源的關注，嚴控借殼上市的投機行為。監管層目前的監管思路主要通過事前把關加強審核，而非事后監管處罰。

吸金能力不等

5月，有13家中企在境內IPO，其中5家集中在上海證券交易所登陸。本月IPO中募集金額排名的前三家企業分別為第一創業、雅迪控股和中亞股份，分別在深圳中小板企業板、香港主板和深圳創業板上市，募集金額分別為3.57億美元、1.97億美元和1.08億美元。第一創業證券前身佛山證券有限責任公司是經中國人民銀行銀復[1992]608號文批準，于1993年4月26日成立，主要從事證券經紀與交易，債券銷售及其衍生、資產管理業務和投行業務收入在2015年分占營業收入的25.3%、16.2%和8.4%。其投資銀行業務主要通過控股子公司一創摩根開展。一創摩根系第一創業證券和摩根大通于2011年5月合資設立的子公司。

值得注意的是，自IPO新規實施以來，滬深兩市已完成發行的40余家公司中，第一創業以2.19億股的發行股數、0.124%的中簽率位列為IPO新規下中簽率第二名，發行數量越多的公司，中簽率相對越高，這也意味著隨著申購成功率的上升，中簽者在上市首日賣出就能賺錢，這對散戶來說無疑是利好消息。

雅迪控股主營業務為電動兩輪車的設計、研發、制造及銷售，定位于建立高端的電動兩輪車品牌。而它在港股上市首日就跌了23.0%，投資者并不因為明星胡歌和李敏鎬的代言而買雅迪的賬。實際上需要看到的風險是，電動車是容易同質化的，蘇浙的實體廠商和網上電商對雅迪來說沖擊力不小。雅迪近日宣布計劃在歐洲或美洲設立基地以拓展海外市場，而在內地則是留意收購機會。于雅迪上市之時，外資機構啟匯國際和坤盛投資作為基石投資者共認購3000.00萬美元，也可看出雅迪控股已成功引入國際機構投資者，完成了走向品牌國際化的第一步。

中亞股份主要定位食品與包裝機械行業中的液體食品包裝機械子行業。在食品飲料消費需求旺盛的背景下，液態包裝機械行業很可能由于下游飲料企業的擴產需求而受到驅動。值得關注的是，中亞股份的客戶包括蒙牛乳業、伊利、大旺食品、輝山乳業和中糧集團在內的多家大型食品飲料生產集團，與著名企業的緊密合作也看出了中亞股份的行業領頭羊地位，技術優勢較明顯。此次募集資金主要投資于新型智能包裝機械產業化項目、新型瓶裝無菌灌裝設備產業化項目、研發技術中心及實驗室建設項目，用于技術和產能提升。

IPO分布廣泛

根據清科集團旗下私募通數據統計：5月中企IPO共涉及9個一級行業，從案例數來看，機械制造、IT、建筑/工程分列前三位，分別完成5、2和1個案例；分別占比35.7%、14.3%和7.1%；累計占比57.1%。金額方面，機械制造、金融、IT分列前三位，募集金額分別為4.39億、3.61億、1.10億美元，分別占比35.5%、29.2%、8.9%；累計占比73.6%。傳統制造領域的機械制造IPO持續活躍。較其他行業來說一般金融行業IPO單筆金額較大，其對所處的整個行業募資總額有明顯的提升作用。

根據清科集團旗下私募通數據統計：5月中企IPO企業共涉及10個省，從總數來看，江蘇省和新疆分列前兩位，各完成IPO4和2家企業；分別占比28.6%和14.3%，其余各省（市）均有一家企業完成IPO；其中有VC/PE支持的企業共11家，江蘇省和新疆也排在前兩位，分別中企IPO3和2家，占比27.3%和18.2%。

VC/PE支持給力

根據清科旗下私募通數據統計：2016年5月，14家IPO企業中11家企業有VC/PE支持，占比78.6%。IPO退出共10起，涉及機構29家、19支基金。除了雅迪控股于上市之時引入機構投資者外，其余10家有VC/PE支持的企業中，4家登陸深圳中小企業板，融資金額4.54億美元，分別有3家登陸上海證券交易所和深圳創業板，融資額分別為2.08億和1.73億美元。5月IPO退出10起，雖較于IPO暫停之前的單月退出上百起仍不可同日而語，但VC/PE支持的占比相當。機構參與熱情依舊較高。本月IPO退出數量同比下降71.4%，環比上升100.0%。以發行價計算，2016年5月IPO退出平均回報倍數為2.60倍。

投資回報之最

對于第一創業來說，自成立以來獲得華熙昕宇投資、西安保德信、美田利華、瑞豐投資、粵商創投、紅山河投資和通明投資7家機構的支持，招股書公開了的后三家機構投資金額累計達0.91億元人民幣，可以推測第一創業獲得的7家機構總融資金額過億元人民幣。從退出情況看，粵商創投2009年投資3800萬元人民幣在第一創業證券上市之時獲得了2.66億元人民幣的退出，投資回報達7倍之高。分別于2010年和2011年進入的紅山河投資和通明投資投資回報分為6和4倍，賬面IRR均保持在35.0%以上?？梢酝茰y，2008年進入的西安保德信、美田利華、瑞豐投資回報在8-9倍之間，而早在2002年作為發起人之一入股第一創業的華熙昕宇投資回報倍數更可能是在10倍以上，機構越早進入優質標的，投資回報也隨著企業快速成長而不斷攀升。

此次第一創業證券IPO募資主要用于融資融券、投行業務的投入、資管等業務的擴張和數據平臺的研發。盡管需要警惕券商股因證券市場周期性變化而導致收入和利潤大幅波動的風險、固定收益產品銷售依賴于公司長期積累的客戶群的風險，但適逢新三板分層落地、A股加入MSCI的預期、深港通開通在即等多重利好，第一創業截至月底市盈率已從上市時的37.15漲到66.78，市值也接近翻倍。

（本文來源：清科集團旗下大數據平臺私募通）