民營企業多元化戰略與績效關系實證分析

戰頌

（遼寧大學商學院，遼寧沈陽110036；遼寧石油化工大學經濟管理學院，遼寧撫順113001）

民營企業多元化戰略與績效關系實證分析

戰頌

（遼寧大學商學院，遼寧沈陽110036；遼寧石油化工大學經濟管理學院，遼寧撫順113001）

多元化戰略是企業利用外部環境機會的過程。行業多元化、地域多元化對企業績效存在影響。在實證研究中，利用2008—2013年中國民營上市公司的動態面板數據對理論假設進行檢驗，實證結果表明：行業多元化、地域多元化對企業績效的影響均顯著為正；制度環境對行業多元化與企業績效的正向關系不具有調節作用；制度環境對地域多元化與企業績效的正向關系具有增強調節作用。

行業多元化；地域多元化；企業績效；制度環境

隨著科技的進步，競爭環境日益激烈，企業為了降低風險，采取多元化經營。資源基礎觀認為，多元化是企業獲得競爭優勢的戰略行為。多元化戰略在世界范圍內普遍存在，引起越來越多的企業家和學者的關注。國外學者將研究的重點放在發達國家中企業的多元化戰略對績效的影響，國內學者以我國上市公司為對象，對多元化戰略與績效之間的關系進行研究。由于績效的衡量指標不同，研究方法不同，選擇的樣本不同，導致研究的結論有所不同，主要形成多元化溢價、多元化折價和多元化中性三種截然不同的觀點。本文認為，主要原因是沒有充分考慮影響兩者關系的情境變量，如制度環境、政企關系等。產業組織理論認為，多元化戰略是企業利用外部環境機會的過程。我國正處于經濟轉型中，制度環境不斷變化，而制度環境又是影響企業實行多元化戰略的關鍵性因素［1］。現有的文獻更多地關注行業多元化，本文從行業多元化和地域多元化兩個方面，較全面地分析了多元化與企業績效之間的關系，并且將制度環境變量納入分析框架，驗證其在多元化戰略與企業績效之間的調節作用，豐富了多元化與企業績效之間關系方面的研究。

一、研究假設

（一）多元化戰略與企業績效

關于多元化與企業績效關系的研究，國內外學者至今無統一結論。經文獻整理，主要有以下三種觀點：多元化溢價、多元化折價和多元化中性。

很多學者研究結果發現，多元化戰略對企業績效存在正向影響，即多元化戰略能提高企業績效，產生多元化溢價。國外有學者研究發現，公司多元化程度越高，績效越好，多元化經營能提升企業價值。國內也有學者同樣證明我國上市公司的多元化經營能提升企業價值。

也有學者研究表明，多元化戰略對企業績效存在負向影響，即多元化戰略降低企業績效，損害企業價值，產生多元化折價。國外許多學者得出多元化降低企業績效的結論。國內有學者研究發現，樣本公司的多元化程度與企業價值負相關。

還有學者發現兩者之間并不存在關系，企業多元化與盈利能力兩者不存在顯著性關系。劉力通過對樣本公司研究發現，多元化程度與資產收益率、資產負債率之間不存在顯著性關系［2］。

然而，學者們在對轉軌經濟體的研究中發現，實施多元化戰略的企業通常具有較好的績效。Khanna and Palepu通過對印度和墨西哥等轉軌經濟體中企業多元化經營與績效之間的關系研究發現，由于市場發育程度較低，企業進行多元化經營能增加企業價值［3］。Claessensetal.對東亞9個國家和地區的企業進行研究發現，樣本國家企業的多元化績效與美國發達國家存在差異，9個國家中僅有日本與美國一樣，企業績效與行業數呈負相關，但下降程度也比美國小，新加坡、臺灣和印度尼西亞的企業存在多元化折價，而其他5個國家卻沒有發現多元化折價現象［4］。因此，通過對文獻梳理，本文得出以下假設：

假設1：我國民營企業行業多元化與企業績效正相關。

假設2：我國民營企業地域多元化與企業績效正相關。

（二）多元化戰略與制度環境

轉軌經濟體的制度環境具有動態變遷的特征，與發達的市場經濟相比，我國的法制建設還存在很大的差距，政府需要出臺一系列的行政管理辦法來彌補正式制度的缺失。因此，在轉軌經濟國家中，制度環境對于企業績效具有重要作用。并且，制度環境是企業選擇戰略時的關鍵性影響因素。李善民、朱滔研究發現，我國各個省市、自治區的市場化進程發展很不平衡，如中西部地區同東部沿海地區相比，市場化進程存在很大的差距［5］。宋鐵波等研究指出，不同的制度環境對企業的多元化戰略類型的選擇產生很大的影響［1］。在正式制度起主導的地區，企業本身所具有的一些特定的優勢成為其戰勝競爭對手的條件，使企業在競爭中形成了“專家”的身份。這種特殊的身份在行業內具有可轉移性，并受到跨區域發展的激勵。而在非正式制度起主導的地區，企業主要靠其建立的關系網來戰勝競爭對手，特別是與當地政府部門之間的關系。當企業進行跨地區經營時，這些關系很難隨之轉移，具有很強的區域環境嵌入性。企業所建立的關系成為其實行行業多元化戰略的基礎。因此，本文得出以下假設：

假設3：制度環境在行業多元化與企業績效間起負向調節作用。

假設4：制度環境在地域多元化與企業績效之間起正向調節作用。

二、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文以滬深兩市2008—2013年間持續經營的所有民營上市公司為初選樣本。從CSMAR數據庫中的“中國民營上市公司數據庫”中，篩選出“民營化方式”為實際控制為自然人或家族的企業，并將以下幾種情況剔除：金融類、保險類上市公司，ST、*ST上市公司，業務范圍無法確定的公司，最終控制人無法識別的公司，B股上市公司及注冊地位于西藏的公司。最終得到的截面企業數量330家，觀測值為1 602個非平衡面板數據集。研究所用財務數據均來自CSMAR數據庫，數據類型為合并報表數據。多元化數據來自WIND數據庫，并通過手工計算而成。

（二）研究變量的說明

1.自變量

（1）行業多元化（EI）

在計算行業多元化程度時，現有文獻中較為常用的方法是熵值法，與其他方法相比，計算的結果為連續變量，在統計處理上比其他變量類型更有優勢，并且滿足了測量過程中對數字性和分布性的要求，EI數值越大表示該企業行業多元化程度越高。計算公式為：

Pit——第i個產業在t年的銷售額占總銷售額的比重

n——企業所經營的產業數量（按四級行業編碼計算）

（2）地域多元化（HI）

本文所研究的地域多元化僅限于國內，采用基于銷售額的赫芬達爾指數作為測量指標，HI值越大表示該企業地域多元化程度越高。計算公式為：

Xit——第i個企業第t年地區的營業收入

Yit——第i個企業第t年總的營業收入

2.因變量

目前，學術界對于企業績效的衡量指標普遍采用總資產收益率（ROA）和凈資產收益率（ROE），也有學者采用Tobin’sQ值。本文在進行回歸分析時，績效指標選擇ROA，在進行穩定性檢驗時，選擇ROE和Tobin’sQ值。

3.控制變量

在研究過程中，為了保證準確性和規范性，需要對可能影響多元化與企業績效之間關系的關鍵變量進行控制。具體控制變量主要包括：

（1）公司規模

一般來說，公司規模越大，越易產生規模經濟效益，公司規模在一定程度上作用于公司戰略。借鑒夏立軍、方逸強、周開國、李濤做法，采用年末總資產來衡量公司規模。由于公司總資產的數值太大，需對總資產進行對數處理，以降低在回歸分析中對其他變量產生的影響。

（2）資產負債率

以往的研究表明，資產負債率的大小直接影響股東制定戰略決策，從而影響企業進行多元化擴張及企業財務績效。為了避免公司資本結構給公司戰略帶來影響，本文將資產負債率作為控制變量。

（3）行業類別

由于民營企業的績效受所處行業因素的影響較大，各個行業在戰略的制定上也存在差異。因此，將行業作為控制變量進行分析，以減少由于所處行業不同所產生的差異。按照中國證監會（CSRC）（2001年版）《上市公司行業分類指引》，將金融、保險業剔除，將行業分為13個門類，構建行業虛擬變量。

（4）企業年限

相關文獻表明，企業經營年限越長越容易形成核心競爭力，越傾向于專業化經營或進行地域擴張。因此，本文將公司所處研究年份與注冊年份相減來衡量企業年齡。具體計算公司為Age=Ti-T0+1（其中Ti為研究年份，T0為注冊年份），并對其進行自然對數處理。

（5）第一大股東持股比例

由于研究樣本為民營企業，其中很大一部分為家族企業，第一大股東持股比例的高低直接決定了其在進行戰略決策過程中的控制權。

4.調節變量

制度環境的差異會導致企業不同的經濟特征和行為。雖然從總體上看中國民營企業面臨的制度環境大體相同，但是各地區的經濟發展水平和法制化水平并不平衡，市場化進程存在明顯差異，導致了各地區的制度環境呈現較大的差異，而制度環境成為企業實行行業多元化或地域多元化的主要影響因素。因此，本文將制度環境作為調節變量進行研究，選取樊綱《中國市場化指數——各地區市場化相對進程報告》（2011）中編制的市場化總指數（MI）作為制度環境的代理變量，以上市公司注冊所在地的省份城市作為巿場化指數評分的依據。由于市場化指數的數據截止到2009年，因此，借鑒楊記軍等的做法，即以2009年的數據加上2006—2008年三年相對于前一年總得分增加值的平均得到2010年的得分，依次計算得出2011—2013年每年的市場化指數得分［6］。

（三）模型建立

本研究主要考察企業多元化戰略、制度環境與績效三者之間的關系，同時加入一些控制變量，并加入擾動項來減少實證帶來的誤差。設置的回歸模型如下：

模型中，α為截距，β為回歸系數，ε為隨機誤差項，代表企業績效，其他的變量符號前面已提及，這里不再重復。本文主要運用Stata12.0統計分析工具，對面板數據進行多元回歸分析。

三、實證結果

（一）描述性統計分析

從表1可以看出，我國民營上市公司的ROA、ROE的均值分別為0.0316、0.0842，雖然都是正數，但是數值偏低，說明民營上市公司的整體盈利性較低，還有進一步上升的空間；行業多元化最大值為1.8795，最小值為0，平均值為0.4666，行業多元化程度較高。地域多元化最大值為0.9659，最小值為0，平均值為0.2326，地域多元化程度相對較低。詳細情況見表1所示。

表1　各研究變量的描述性統計結果

（二）多元結果回歸與分析

運用多元回歸方法，對模型進行了檢驗。從表2的檢驗結果可以看出，我國民營上市公司中，行業多元化、地域多元化程度與公司績效之間的回歸系數分別為0.0154和0.0170，且均在1％水平下顯著，假設1和假設2均得到驗證。模型3中，市場化指數對企業績效雖然存在顯著性正相關關系，但是其與行業多元化的交互項對績效的影響并不顯著，因此，假設3并沒有通過驗證。模型4中，地域多元化與市場化指數的交互項對績效的回歸系數是0.0266，且在1％水平下顯著，假設4得到驗證，即制度環境對民營企業地域多元化戰略與企業績效之間具有正向調節作用。同時，從表2回歸分析結果可以看出其他控制變量與企業績效之間的關系。

表2　多元化、制度環境與ROA

（三）穩健性檢驗

為了提高所得結論的可靠性，需要進行穩健性檢驗，本研究選擇ROE和Tobin’sQ值作為績效的度量。檢驗結果表明，用ROE和Tobin’sQ值作為企業績效的度量與用ROA作為度量，兩者得出的結論完全一致，本研究的所有假設都得到驗證。但是，由于篇幅所限，所有檢驗結果均省略。因此，結論具有穩健性。

四、結論

本文以2008—2013年滬深兩市民營上市公司為樣本，基于制度環境的視角，研究行業多元化、地域多元化與企業績效之間的關系，通過多元回歸模型，對理論假設進行檢驗。得到如下結論：1.我國民營企業無論實行行業多元化，還是地域多元化，均能顯著提高企業績效。但從統計數據上看，與地域多元化相比，我國民營企業更傾向于行業多元化。2.制度環境對地域多元化與企業績效之間的正向關系具有增強作用。當企業所處的地區制度環境較好時，企業的競爭優勢主要來自于自身的特定優勢，而成為該地區的“專家”企業。由于在同一地區經營的企業彼此之間競爭比較激烈，因此，為了在市場中保持領先地位，企業更應該專注于所在行業的優勢，因而，實施行業多元化戰略的能力會略顯不足。同時，具有“專家”身份的企業本身形成的競爭優勢為其實施地域多元化奠定了基礎。這些企業一旦出現可以向其他地區進行擴張機會時，本身具有的優勢將促使其實施地域多元化。因此，在制度環境較好的地區，企業更容易實施地域多元化戰略促進企業績效的提升。

［1］宋鐵波，藍海林，曾萍.區域多元化還是產品多元化：制度環境約束下優勢企業的戰略選擇［J］.廣州大學學報：社會科學版，2010（3）：45-52.

［2］劉力.多元化經營及其對企業價值的影響［J］.經濟科學，1997（3）：68-74.

［3］Khanna，Palepu.Why Focused StrategiesMay BeWrong forEmergingMarkets［J］.Harvard BusinessReview，1997，75：41-48.

［4］Claessens，Stijin and Simeon Djankov，et al.The Separation of Ownership and Control in East Asian Corporations［J］.JournalofFinancialEconomics，2000，58（1/2）：81-112.

［5］李善民，朱滔.轉軌經濟環境下的企業多元化分析框架［J］.學術研究，2005（5）：49-54.

［6］楊記軍，逯東，楊丹.國有企業的政府控制權轉讓研究［J］.經濟研究，2010（2）：69-82.

An Empirical Study on the Relationship between Diversification Strategy and Performance of Private Firm s in China

Zhan Song
（CollegeofBusiness，Liaoning University，Shenyang Liaoning110036；College ofEconomicsand Management，Liaoning University ofPetrleum＆amp;Chemical Technology，Fushun Liaoning 113001）

Based on the perspective of resource-based view，this study analyzes the impact of diversification strategy on firm performance，and the moderation role of the institutional environment.In the empirical study，the dynamic panel data of the private listing corporations in 2008-2013 are used to test the theoretical hypothesis.The results show that the influence of industry diversification and regionaldiversification on firm performance is significantly positive.And the institutionalenvironmenthasnomoderating effecton the relationship between industry diversification and firm performance.The institutional environment has a positive moderating effect on the relationship between regionaldiversification and firm performance.

industry diversification；regionaldiversification；firm performance；institutionalenvironment

F272.3

A

1674-5450（2016）04-0069-04

2016-05-25

國家社科基金重大項目（15ZDA026）

戰頌，女，遼寧鞍山人，遼寧石油化工大學講師，遼寧大學企業管理博士研究生，主要從事戰略管理與應用統計研究。

【責任編輯：李菁 責任校對：王鳳娥】