科技創新的公共金融支持機理研究

張玉喜 段金龍

摘 要：科技創新活動具有高風險性和長期性，科技創新成果究竟何時能投入市場，實現明顯效益，具有較強的不確定性，此外，即使有相關產出，但產出的大小也具有不確定性，能否抵償相關投入也是難以確定的，為此，市場金融在科技創新的某些階段介入的積極性不高，需要公共金融強有力的支持。文章針對科技創新活動風險高的特點，從公共金融的資本集中、風險管理、信息揭示以及項目治理等四個方面，分析了科技創新公共金融支持的機理，以對研究公共金融支持科技創新活動提供內在研究基礎。

關鍵詞：科技創新；公共金融；機理

作者簡介：張玉喜，男，哈爾濱工程大學經濟管理學院教授、博士生導師，從事產業金融、全融發展及公共經濟學研究；段金龍，男，哈爾濱工程大學經濟管理學院管理科學與工程博士研究生，從事公共金融與科技創新研究。

中圖分類號：F830.9 文獻標識碼：A 文章編號：1000-7504（2016）05-0069-07

隨著經濟全球化的不斷推進，各國間的競爭日趨激烈。科技創新日益成為各國提升國際競爭力的關鍵。建設創新型國家是我國重要的發展戰略，需要科學系統合理的體制機制予以保障。科技創新活動具有較大的風險，市場失靈現象較為明顯，單純依靠市場金融自發調節支持很難達到預期效果，因此，政府為彌補國內資源與國內資本對公共經濟支持力度的不足，不斷地通過制定合理的金融政策，制定合理的金融政策或工具對公共經濟施加影響，公共金融的概念應運而生，其對科技創新的支持作用具有重要的現實意義。科技創新的公共金融支持機理即要研究公共金融是如何影響科技創新的，以及公共金融通過何種渠道進行傳導的，進而分析影響科技創新效果的影響因素。本文借鑒以往學者對金融支持產業發展的機理的研究成果，從資本集中、風險管理、信息揭示以及項目治理四個方面研究公共金融如何將資金從供給者手中傳遞到需求者手中的過程，希望通過四個方面的研究，為公共金融支持科技創新活動具體機制的設定提供內在的基礎，從而更好地促進科技創新發展。

一、資本集中

公共金融通過直接或間接的介入方式支持科技創新。公共金融主要包括科技財政和政策性金融貸款，其對科技創新的作用主要體現在減少公共金融參與主體之間的信息不對稱，降低投融資雙方的市場風險，實現市場風險與收益的匹配，引導市場金融支持科技創新發展。

科技財政主要通過財政科技投入、政府采購、貸款貼息和稅收優惠等方式實現對科技創新的資金支持作用[1]（如圖1所示）。英國經濟學家弗里曼（C.Freeman）指出，政府科技政策對技術創新起著關鍵作用，主要表現在通過制定科技或財政政策支持科技創新活動，引導社會資本流向，從而鼓勵和推動技術創新的應用、成果轉化和商業化。因此，政府對科學技術政策、財政科技投入、稅收優惠、政策擔保等財政性工具的制定與運用，具有一定的資金集中功能。科技創新既有公共物品的科技創新也有市場化的科技創新。公共金融主要介入由信息不對稱導致的市場作用發揮失靈的領域，即具有公共物品屬性的科技創新。市場金融主體考慮到科技創新的風險性、正外部性以及預期收益等問題，投資意愿降低，這時政府等相關部門作為國家宏觀經濟的調控者和國家發展戰略的制定者就會通過財政科技投入、政府采購或財政補貼等方式彌補市場失靈[2]，如建立863計劃、重大產業計劃基金、政策性擔保機構以及公共創業風險投資機構等，降低市場性科技金融主體的投資風險，向外界釋放產業傾斜信號，通過科技財政投入的杠桿放大效應，引導市場金融資本和社會資本流向該領域，確保科技創新過程的順利實現，實現技術進步與科技發展，加快產業結構升級和經濟發展水平的提升。

政策性金融是運用國家信用，采用市場化運作模式，為特定領域或產業提供中長期低息貸款，降低科技創新的風險和信息不對稱，彌補市場失靈，具有首倡功能，引導市場性科技金融主體或社會資本的投資規模與流向，為科技創新提供資金支持。其主要通過資金支持和投資引導功能促進科技創新，是財政性與市場性、微觀與宏觀的結合。政策性金融根據國家產業政策、國家發展戰略對存在市場失靈的特定的科技領域提供資金支持，主要表現為：市場機制發揮失靈的領域，由于資金需求規模大、信息不對稱、正外部性、投資回收期長等特點，市場性科技金融主體不愿介入，但是這一科技領域又具有較大的社會效益，這時需要政策性金融的資金支持；市場機制滯后選擇的領域，如科技型中小企業的融資問題，在這一領域，由于科技型中小企業缺乏申請商業銀行貸款所需的抵押品或不滿足上市條件以及創新項目的風險性及收益不確定性，使得市場性科技金融主體不愿對處于初創期階段的科技型中小企業提供資金支持，這時就需要政策性金融對其進行資金支持。政策性金融的投資引導功能主要通過對國家重大關鍵技術領域或者具有較大社會效益的產業進行先期投資或為市場性科技金融資本提供優惠政策的方式實現的，向社會釋放產業政策傾斜信號，影響市場性科技金融資本和社會資本的投資預期，充分發揮其杠桿作用，從而吸引市場性科技金融資本的介入，當其扶持企業進入成熟期以后，實現了風險與收益的匹配，市場性科技金融的介入意愿增強時，政策性金融就會退出。

二、風險管理

由于科技創新活動的各個環節均具有不確定性，風險較大，因此，商業性金融往往不愿參與其中。公共金融在科技創新風險管理方面能夠起到較好作用。公共金融的風險管理功能主要體現在對處于不同階段的科技創新項目的風險分散與分擔方面（如圖2所示）。

（一）公共金融通過風險管理功能促進科技創新

政府通過財政科技投入、政府采購、稅收優惠以及貸款貼息等方式釋放科技創新的早期風險，通過后補助、權益性資助等方式釋放和顯現企業的隱性風險；政策性金融機構，如國家開發銀行、農業發展銀行等機構，為國家重點發展產業、或處于“強位弱勢”群體，如科技型中小企業，提供政策性貸款支持，其目的是通過釋放技術創新活動的早期風險，降低金融機構投資收益和風險不對稱，引導市場性科技金融資本和社會資本進入，為企業提供融資支持。

（二）公共金融引導下的市場金融通過風險管理功能促進科技創新

公共金融引導下的市場金融主要包括商業銀行、科技資本市場、創業風險投資機構等，體現為通過金融體系的風險管理功能促進科技創新，為科技創新提供風險分散、轉移與管理的手段或渠道。金融體系自身所具備的風險性要求其具備自身風險管理功能與創新項目的風險管理機制，在融資過程中，主要風險如下：生產性風險與流動性風險。其中，生產性風險主要是技術創新風險大與收益不確定性，形成金融中介機構與科技型主體間的風險，如技術研發能否成功的技術風險[3]，技術研發成功以后所面臨的市場風險，以及由于政策環境變化所導致的社會風險等；流動性風險主要是指科技創新主體獲得金融中介機構貸款后，一般還款周期長，形成投資者與金融中介機構間的風險。金融體系在向技術創新提供融資支持的過程中，為了規避風險逐漸形成了不同的風險管理功能。如圖2所示。

銀行等金融中介機構通過風險共擔機制實現對科技創新的風險管理。銀行對投資者的跨期風險分擔機制和金融市場對投資者的橫向風險分散機制為技術創新提供了融資機會。在流動性風險的約束下，追求短期利益最大化和具有風險厭惡的投資主體傾向于將資金投向短期項目，從而導致回報期長、風險大和投資收益好的科技創新項目投資不足。金融中介機構通過對流動性風險進行管理，可以為投資者迅速變現提供便利，有利于長期資本的形成，從而促進科技創新。資本市場通過公開信息披露機制實現對科技創新項目或企業的風險管理，潛在的投資者對資本市場上價格變動和信息披露所提供的創新項目信息或企業信息，獲得科技型企業或創新項目的財務信息、經營狀況以及發展前景等信息，對其進行綜合評估與判斷從而決定是否進行投資，一旦投資者投資某個創新項目或者企業時，資本市場通過創新資產組合來分散與化解科技創新項目的收益性風險。

創業風險投資的風險管理功能主要是由其自身所具備的專業化的風險投資家來實現的。創業風險投資為權益資本，偏好于具有高成長性和高收益性以及風險性的創新企業，由于創業風險投資者一般為熟悉某一領域的專家，精通掌握投融資知識和創新項目評估技術，能夠準確地判斷創新項目的技術風險和市場風險，并根據創新項目的特點成立專門的管理團隊，對創新項目進行跟進管理和階段性投資，為處于不同時期的科技型企業提供融資支持和企業管理，大大推動了創新企業的成長，其退出是通過IPO出售股權、兼并、內部回購以及破產清算等渠道實現的，以獲得高額回報，促進技術創新發展。

三、 信息揭示

科技型企業面臨融資難的重要原因是信息不對稱導致的信息失靈問題。信息揭示機制不僅使籌資者獲得各種融資方式的成本信息，也可使投資者獲得不同投資的價格以及其他影響因素信息，同時，管理部門可獲得金融交易的運轉情況、各種規則的遵守情況等信息，有利于金融體系中的各參與者做出理性的決策。

公共金融的信息揭示功能主要是通過銀行等金融機構和資本市場等來實現的，如圖3所示。信息是科技型企業獲得融資支持的重要條件。信息作為一種現代市場經濟的重要生產要素，其在資源配置中發揮著重要的作用[4]。尤其對于具有正外部性、風險性以及不確定性的技術創新活動來說，信息是企業能夠獲得融資支持的關鍵因素。科技型企業在融資過程當中，投資者需要對創新項目或創業企業家進行評估，以確定創新項目是否具有成長性、收益性以及商業價值，從而決定是否對創新項目或者創業企業家進行投資。由于對創新項目與科技企業的評估涉及多方面，主要包括創新項目信息、財務信息、市場價格、交易量以及公司經營情況等信息，導致出現信息不對稱，由于信息不對稱所產生的信息搜集成本、交易成本以及對企業或創新項目的評估成本非常高昂，制約了普通投資者對技術創新項目進行投資的積極性，使得具有良好市場前景的技術創新項目難以獲得資金支持。在這種條件下，信息的高昂搜集、處理與交易成本加快了金融中介機構的出現。由于金融中介機構與資本市場的融資方式不同，其對信息的揭示形式也不相同。企業通過金融體系向投資者傳遞有關科技創新項目以及企業的財務、經營狀況等信息以獲得融資支持，這些信息為金融中介機構和資本市場的潛在投資者是否進行投資提供決策依據，有利于資金流向具有發展潛力、技術含量高的技術創新項目。

政策性金融中介機構在吸收存款或發放貸款的同時獲取科技型企業的財務信息、經營狀況等信息，從而提供資金的儲蓄者信息和申請貸款的科技型企業的信息均被金融機構掌握，這就降低了雙方之間的信息不對稱，使得金融中介機構尋找投資者的信息搜集成本與交易成本降低。考慮到資金的安全性與收益性，政策性金融中介機構在融資前與融資后均需要掌握企業的技術創新項目以及企業經營等相關信息。在融資前，政策性金融中介機構對企業相關信息進行分析與處理，從而對企業的技術創新項目的發展前景以及企業的信用狀況進行篩選和甄別，政策性金融中介機構憑借專業的評估技術優勢，以及由于信息的規模效應所形成的信息搜集與處理優勢，可以遴選和甄別出最具發展前途的技術創新項目，降低信息搜尋與處理成本，使得投資者可以將資金投向由政策性金融中介機構挑選出的具有良好發展前景的技術創新項目，有利于金融資源流向最具價值的科技領域，優化公共金融配置。在貸款完成后，政策性金融中介機構需要對企業進行信貸配給與事后監督。

在政府引導下的資本市場中，技術創新項目的信息主要通過公開的信息披露機制直接傳遞給投資者，投資者根據其價格等信息對技術創新的性質以及發展前景進行分析、比較和甄別，并對企業或創新項目的前景作出判斷，從而使科技型企業獲得資金支持。并且政策性擔保和科技保險能夠為市場充分揭示科技創新主體的信用信息，為金融中介機構提供貸款決策依據。政府性創業風險投資機構是集資金與人才的機構，其通過專門的評估技術對創新項目信息及企業經營等信息進行處理，分析創新項目的獲利性及發展前景，進而決定是否決定投資。

四、項目治理

治理是委托人或資金提供者通過影響資金使用者的行為而實現自身目標的功能和機制。公共金融支持方式通過各自的影響因素作用于科技創新主體，即企業的行為機制。由于科技創新面臨風險巨大，公共金融能夠支持科技創新企業的健康發展，避免市場失靈現象的產生。公共金融對科技創新企業的治理，主要通過相關政策影響企業的行為，進而提升企業的科技創新水平。

公共金融的擁有者通過激勵與約束機制對創新項目或企業進行治理，確保能夠獲得預期的回報，如圖4所示。公共金融資源配置是由政府、科技型企業、金融機構等多個主體參與的復雜過程，主要圍繞科技型企業為進行技術創新活動而進行的融資安排。當科技型企業進行的技術創新活動受到資金的約束時，需要進行外源融資以獲得所需的資金，如向銀行申請貸款、發行股票或債券、從創業風險投資機構獲得風險資金，但是資金往往需要企業放棄一部分控制權來獲得，從而導致企業的控制權和所有權分離。由于提供資金支持的投資者不能時時監督創新項目的進展情況和企業經營情況，容易導致投融資雙方的信息不對稱，從而產生資本提供者的逆向選擇行為和資本需求者的道德風險問題。金融體系的制度設計就是為了確保資本提供者能夠獲得預期的回報，這種制度設計所產生的成本使得創新企業家為了獲得資金支持而規范自己的行為，這種成本主要表現為融資成本，如向銀行申請貸款所需的抵押品，企業上市需要滿足的最低門檻等，金融中介機構、科技資本市場等其他投資主體為逐利性機構，追求利益最大化以及資金的安全性，金融中介機構與科技資本市場在為科技型企業的技術創新活動提供融資支持時，為避免企業家的道德風險情況出現，資本提供者會通過對企業或項目進行事前評估、事中監督、事后監督，來確保得到預期回報[3]。引導基金或創投基金，通過分析科技創新企業的產品和未來市場前景等做出投資決策，影響科技創新主體的信心；政策性科技擔保和保險在充分考察企業的經營管理與科技創新情況的基礎上，考慮是否支持企業，進而影響創新主體的信用。下文重點分析銀行中介機構與資本市場的治理情況。

（一）政策性金融中介機構的項目治理

政策性金融中介機構主要通過約束機制實現對創新項目的治理，促進科技創新。主要表現在銀行等金融中介機構對創新項目或企業的事前、事中和事后監督方面。事前評估主要為政策性金融中介機構憑借自身專業的評估技術對項目的獲利性、發展前景以及企業的經營狀況和信用狀況進行評估，以篩選和甄別出優質的技術創新項目，當銀行等一旦確立要向創新企業發放貸款時，會通過契約的形式對貸款額度、貸款利率、還款方式、違約責任等進行明確的規定，以對創新企業對資金的使用形成一定的約束力。在事中監督階段，由于進行科技貸款的企業的所有權掌握在少數的企業股東手中，因此，政策性金融中介機構主要對企業實行外部監督以確保獲得預期回報。金融中介機構利用其信息生產的專門性主要對企業進行外部監督，隨時對借款人的資金流量的變動情況予以關注，及時掌握資金使用情況，從而產生對信貸資金使用情況監督的約束機制，一旦企業的經營狀況或財務信息發生變化，或者技術創新項目資金未專款專用，金融中介機構會采取相應的措施收回貸款，如變賣企業申請貸款所提供的抵押品，提前收回貸款等。在事后監督階段，根據技術創新項目的執行情況、獲得的預期回報情況以及失敗補償情況，銀行等金融中介機構對創新企業采取一定的措施將損失減少到最小，如出現無法獲得預期回報時，銀行可以通過破產清算收回一定額度的貸款，當創新項目獲得成功時，銀行可以通過對創新企業的信息的掌握進一步展開與創新企業的合作，降低了信息處理成本和交易成本，有利于形成銀行等金融中介機構促進科技創新的良性循環。

（二）政府引導下的資本市場項目治理

資本市場資本提供者主要通過約束和激勵機制實現對創新項目的治理。約束機制主要表現在：一是對于需要通過上市獲得融資支持的企業來說，公開信息披露與上市門檻都是對創新企業的前期評估，通過篩選將經營狀況差或信用情況差的企業淘汰，從而對創新企業形成約束力；對于投資者來說，當企業通過篩選成功上市后，投資者可以通過公開信息披露了解和掌握創新企業的經營狀況、財務狀況等，并對其進行評估，以選擇優質的創新項目，確保得到預期回報，這對創新企業也產生了一定的約束力，降低創新企業的道德風險。由于創新企業在上市過程中一直處于投資者的外部監督中，投資者可以“用腳投票”對創新企業形成軟約束，投資者可以根據創新項目的價格變動決定是否繼續持有該創新項目的股票或債券，由此產生的股價波動會對創新企業的資金流動以及再融資能力產生影響，形成了潛在接管機制，從而對創新企業形成一定的壓力，使得創新項目負責人積極進行技術創新，以確保投資者利益的最大化，其激勵機制主要表現在：資本市場的市場化運作，通過價格變動引導資金從低效率部門流向高效率部門，即“優勝劣汰”的選擇機制，從而使得具有高技術含量、高回報以及良好發展前景的技術創新可以迅速地獲得資金支持，降低了融資成本和信息交易成本。由于資本市場是直接將資本需求者與資金供給者聯系起來，投資者通過購買股票或者債券直接完成對創新項目或企業的投資行為，并未簽訂合約以確保預期回報的獲得，當企業上市后并未達到所預期的目標時，投資者只能自行承擔所造成的損失，所以制度化的外部購并市場是主要的事后監督手段。

參 考 文 獻

[1] 陽光輝：《科技創新市場的國家干預法律機制研究》，重慶：西南政法大學博士論文，2009.

[2] 許光建、劉汝兵：《實現基本公共服務均等化的財政保障機制研究》，載《價格理論與實踐》2015年第2期.

[3] 張玉喜、劉希宋：《新型工業化的產融和諧發展研究》，載《求索》2005年第10期.

[4] 別超：《淺析市場失靈與政府失靈》，載《市場周刊·財經論壇》2003年第12期.

[責任編輯 國勝鐵]